以財(cái)務(wù)治理為導(dǎo)向的財(cái)務(wù)沖突協(xié)調(diào)方法探析

1、理財(cái)版!““#年第$!期!“#$%&’$().研究與探索!“#$%&’$().財(cái)會(huì)通訊以財(cái)務(wù)治理為導(dǎo)向的財(cái)務(wù)沖突協(xié)調(diào)方法探析新疆財(cái)經(jīng)學(xué)院王雷財(cái)務(wù)治理是公司治理的深化和發(fā)展，財(cái)務(wù)沖突是財(cái)務(wù)治理的客體，本文以財(cái)務(wù)治理為導(dǎo)向揭示出財(cái)務(wù)沖突的表現(xiàn)形式并提出其協(xié)調(diào)方法，旨在為財(cái)務(wù)治理的完善提供一些建議。關(guān)于財(cái)務(wù)治理的涵義，國(guó)內(nèi)學(xué)者有很多種觀點(diǎn)，但主要分為兩大流派，一派是基于財(cái)權(quán)流的觀點(diǎn)，主要代表人物是伍中信。他認(rèn)為，財(cái)務(wù)治理是“以產(chǎn)權(quán)中的核心部分

2、財(cái)權(quán)為基本紐帶，逐步確立出資人、董事會(huì)、經(jīng)理人和公司財(cái)務(wù)人員在財(cái)權(quán)流動(dòng)和分割中所處的地位和作用，并體現(xiàn)各主體在財(cái)權(quán)上相互約束、相互制衡的關(guān)系”。另一流派是基于公司治理角度的觀點(diǎn)，主要代表人物是楊淑娥。她認(rèn)為，公司財(cái)務(wù)治理是“通過(guò)財(cái)權(quán)在不同利益相關(guān)者之間的不同配置，調(diào)整利益相關(guān)者在財(cái)務(wù)體制中的地位，提高公司治理效率的一系列動(dòng)態(tài)制度安排?！薄柏?cái)務(wù)沖突”概念在國(guó)內(nèi)最早見(jiàn)于李心合的《財(cái)務(wù)理論范式革命與財(cái)務(wù)學(xué)的制度主義思考》一文。他認(rèn)為，財(cái)務(wù)沖突

3、是利益相關(guān)者之間的“沖突性”和“不均衡性”的表現(xiàn)。現(xiàn)代公司治理的主體分為內(nèi)部利益相關(guān)者和外部利益相關(guān)者，外部利益相關(guān)者的影響雖然比較大，但是其影響比較客觀，變數(shù)較小，所以本文主要研究?jī)?nèi)部利益相關(guān)者之間的財(cái)務(wù)沖突，即股東和經(jīng)營(yíng)管理者、債權(quán)人和股東之間的財(cái)務(wù)沖突。本文之所以將財(cái)務(wù)沖突作為財(cái)務(wù)治理的客體，主要是因?yàn)楝F(xiàn)代公司治理理論認(rèn)為，公司治理是委托人和代理人、所有者和經(jīng)營(yíng)者、債權(quán)人和債務(wù)人、管理者和被管理者之間的互動(dòng)和博弈，互動(dòng)和博弈的過(guò)程

4、就是他們之間的利益沖突發(fā)生和解決的過(guò)程。而財(cái)務(wù)治理作為公司治理的深化和發(fā)展，其最終目標(biāo)是協(xié)調(diào)利益相關(guān)者之間的利益關(guān)系，所以將財(cái)務(wù)沖突作為財(cái)務(wù)治理的客體是符合邏輯的。一、股東與經(jīng)營(yíng)管理者之間的財(cái)務(wù)沖突及協(xié)調(diào)方法股東與經(jīng)營(yíng)管理者之間的財(cái)務(wù)沖突主要體現(xiàn)為經(jīng)營(yíng)管理者的風(fēng)險(xiǎn)行為，包括：（$）經(jīng)營(yíng)管理者的努力不足行為。一般而言，經(jīng)營(yíng)管理者為提高公司財(cái)務(wù)績(jī)效的而努力經(jīng)營(yíng)的成本是由經(jīng)營(yíng)管理者獨(dú)自分擔(dān)的，而其努力得到的收益是由股東享有或由股東和經(jīng)營(yíng)管理者

5、共同享有，二者之間存在的不對(duì)稱會(huì)促使經(jīng)營(yíng)管理者不努力工作，消極怠工。（!）經(jīng)營(yíng)管理者的在職消費(fèi)行為。對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，非生產(chǎn)性消費(fèi)的成本是由股東承擔(dān)的，而非生產(chǎn)性消費(fèi)的收益是歸經(jīng)營(yíng)管理者所有的，這種收益和成本的不對(duì)稱使得經(jīng)營(yíng)管理者容易產(chǎn)生在職消費(fèi)的動(dòng)機(jī)。（%）經(jīng)營(yíng)管理者的短視行為。從財(cái)務(wù)角度講，經(jīng)營(yíng)管理者的收益主要取決于他們?cè)诼毱陂g的績(jī)效。所以，經(jīng)營(yíng)管理者更關(guān)心其在職期間的財(cái)務(wù)績(jī)效，而不太關(guān)心公司以后的發(fā)展，有可能為了提高近期財(cái)務(wù)績(jī)效而采取短

6、視行為。（&）經(jīng)營(yíng)管理者的過(guò)度投資行為。通常，公司規(guī)模越大，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)越快，經(jīng)營(yíng)管理者晉升的機(jī)會(huì)就越大，經(jīng)營(yíng)管理者的收益也就越大。當(dāng)公司擁有大量閑余現(xiàn)金流量時(shí)，經(jīng)營(yíng)管理者就有動(dòng)機(jī)將這部分資金投資到不一定有利于提高股東收益率的新項(xiàng)目上，以滿足自身對(duì)收益的欲望。為了協(xié)調(diào)股東與經(jīng)營(yíng)管理者之間的財(cái)務(wù)沖突，可采取以下協(xié)調(diào)方法：（一）完善財(cái)務(wù)激勵(lì)。報(bào)酬契約從兩個(gè)角度對(duì)財(cái)務(wù)治理產(chǎn)生影響，一是通過(guò)完善的報(bào)酬契約糾正經(jīng)營(yíng)管理者的行為，從而形成一種內(nèi)在的自我

7、激勵(lì)約束機(jī)制，降低代理成本，提高公司運(yùn)作效率；二是通過(guò)完善的報(bào)酬契約激勵(lì)經(jīng)營(yíng)管理者開(kāi)發(fā)其人力資本，提高人力資本的產(chǎn)出效率，提高公司績(jī)效。從剩余索取權(quán)的分配來(lái)看，完善的報(bào)酬契約設(shè)計(jì)主要通過(guò)利潤(rùn)分成契約和股票期權(quán)兩種方式實(shí)現(xiàn)。我國(guó)上市公司目前對(duì)經(jīng)營(yíng)管理者主要采取年薪制，其基礎(chǔ)就是利潤(rùn)分成契約。同時(shí)，股票期權(quán)作為一種有長(zhǎng)期激勵(lì)作用的報(bào)酬制度，能夠充分調(diào)動(dòng)經(jīng)營(yíng)管理者的積極性，從而促使公司價(jià)值和股東價(jià)值的提升，使股東和經(jīng)營(yíng)管理者的目標(biāo)在最大限度上

8、達(dá)成一致，并且減輕公司日常支付現(xiàn)金的負(fù)擔(dān)，節(jié)省營(yíng)運(yùn)資金。（二）做好財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)。完善的報(bào)酬契約要以準(zhǔn)確的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)為基礎(chǔ)，目前比較科學(xué)合理的評(píng)價(jià)方法有兩種：經(jīng)濟(jì)增加值（’()）法和市場(chǎng)增加值（()）法?！?)為公司引入了一種全新的、基于價(jià)值增長(zhǎng)的管理觀念和激勵(lì)體系，能夠較為全面真實(shí)地反映公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，注重公司的可持續(xù)發(fā)展，使公司的決策和股東財(cái)富緊密相連，因?yàn)椤?)的持續(xù)增長(zhǎng)意味著公司市場(chǎng)價(jià)值的增加和股東財(cái)富的持續(xù)增長(zhǎng)。但實(shí)證研究表明，’()

9、對(duì)股票收益的解釋能力較弱。()以預(yù)示公司成長(zhǎng)性的股價(jià)為基礎(chǔ)，對(duì)股票收益有較強(qiáng)的解釋能力。理論上講，()代表影響均衡股票收益的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)?)指標(biāo)包含了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和公司成長(zhǎng)性的評(píng)價(jià)，是對(duì)一家公司投融資和經(jīng)營(yíng)成果的最終評(píng)判。如果說(shuō)’()是一種對(duì)公司短期的、特定年度的、具有時(shí)效性的內(nèi)部業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)，那么()則是一種對(duì)公司長(zhǎng)期的、外部市場(chǎng)業(yè)績(jī)的評(píng)價(jià)，因?yàn)?)包含了對(duì)經(jīng)營(yíng)管理者有效運(yùn)用公司資源的能力以及公司長(zhǎng)期發(fā)展前景的市場(chǎng)評(píng)價(jià)。（三）加強(qiáng)負(fù)債管理。公司可

10、通過(guò)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)比例影響經(jīng)營(yíng)管理者的努力程度和行為選擇，從而改善股東和經(jīng)營(yíng)管理者之間關(guān)系，最終提高公司績(jī)效。其原因在于：（$）負(fù)債的運(yùn)用以及負(fù)債比例的提高將減少公司的剩余現(xiàn)金流量，抑制經(jīng)營(yíng)管理者因公司剩余現(xiàn)金流量過(guò)多而進(jìn)行過(guò)度投資和在職消費(fèi)。（!）負(fù)債的運(yùn)用和負(fù)債比例高低將影響公司資本結(jié)構(gòu)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的大小。根據(jù)格羅斯曼和哈特的擔(dān)保理論，債務(wù)作為一種擔(dān)保機(jī)制，能夠促使經(jīng)營(yíng)管理者多努力工作，減少個(gè)人享受，并且做出更好的投資決策，從而降低由于

11、所有權(quán)與控制權(quán)分離產(chǎn)生的代理成本。（%）如果對(duì)經(jīng)營(yíng)管理者采取長(zhǎng)期股權(quán)激勵(lì)，加大債權(quán)融資更有利于激勵(lì)經(jīng)營(yíng)管理者。二、債權(quán)人與股東之間的財(cái)務(wù)沖突及協(xié)調(diào)方法債權(quán)人與股東之間的財(cái)務(wù)沖突主要體現(xiàn)在債務(wù)契約簽訂以!“研究與探索理財(cái)版!““#年第$!期!“#$%&’$().!“#$%&’$().財(cái)會(huì)通訊后，股東有可能采取各種損害債權(quán)人利益的風(fēng)險(xiǎn)行為，包括：（$）轉(zhuǎn)移債權(quán)人權(quán)益。股東轉(zhuǎn)移債權(quán)人財(cái)富主要是利用股利分配政策、稀釋現(xiàn)有債券價(jià)值和進(jìn)行資產(chǎn)替代三

12、種手段。（!）投資不足。公司負(fù)債融資可能使股東放棄對(duì)債權(quán)人有利的投資項(xiàng)目，從而導(dǎo)致投資不足。這又分為兩種，一種是當(dāng)公司負(fù)債較多而又缺乏償債基金時(shí)，被動(dòng)放棄預(yù)期收益較高的投資項(xiàng)目；一種是投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值雖然為正，但該投資項(xiàng)目的收益歸還債權(quán)人利息后所剩無(wú)幾，不能滿足股東的收益要求，這時(shí)股東就有可能放棄該投資項(xiàng)目。協(xié)調(diào)股東與經(jīng)營(yíng)管理者之間財(cái)務(wù)沖突的方法有：（一）規(guī)范債務(wù)契約。在債務(wù)契約中加入限制性條款能夠降低股東和債權(quán)人的沖突，進(jìn)而增加公司價(jià)

13、值。主要途徑如下：（$）限制新增債務(wù)。一是限制單筆負(fù)債金額；二是限制負(fù)債總額，規(guī)定新發(fā)行債券不得超過(guò)某個(gè)限額；三是限制債務(wù)擔(dān)保，這主要是從或有負(fù)債角度來(lái)考慮，因?yàn)閾?dān)保很有可能為公司帶來(lái)或有負(fù)債，進(jìn)而增加公司的負(fù)債。（!）限制資本流動(dòng)性。資本的流動(dòng)性是影響公司發(fā)展的一個(gè)重要因素。流動(dòng)資本主要用于維持公司的日常營(yíng)運(yùn)能力和償還債務(wù)能力，一旦流動(dòng)資本短缺，公司將難以繼續(xù)正常經(jīng)營(yíng)，很可能面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。雖然債權(quán)人有優(yōu)先清償權(quán)，但由于我國(guó)企業(yè)破產(chǎn)機(jī)制

14、不健全，債權(quán)人的利益很可能得不到保證，因此，債權(quán)人應(yīng)加強(qiáng)對(duì)公司資本流動(dòng)性的關(guān)注，并且在債務(wù)契約中有所體現(xiàn)。（%）限制資本支出。資本性支出雖然不會(huì)改變公司的資產(chǎn)負(fù)債率，但會(huì)改變公司資產(chǎn)的流動(dòng)性，從而使公司的風(fēng)險(xiǎn)增大，債權(quán)人利益得不到保障。因此，必須對(duì)公司的資本性支出進(jìn)行限制。其中，對(duì)于資產(chǎn)變現(xiàn)率差的公司，應(yīng)限制其資本支出；對(duì)于擬進(jìn)行杠桿收購(gòu)的公司，要限制其利用負(fù)債資金進(jìn)行并購(gòu)的行為；對(duì)于對(duì)外股權(quán)融資比例較大的公司，應(yīng)限制其向其他公司進(jìn)行證

15、券投資的行為。（&）限制資金使用。一是資金使用范圍不得違反債務(wù)契約的約定，因?yàn)楣蓶|有可能利用資產(chǎn)置換將資金投入到比原來(lái)約定項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)大的領(lǐng)域；二是對(duì)資金使用要有具體的使用方向，并且要明確各個(gè)方向資金的比例，這將有利于提高資金的使用效率；三是對(duì)于確實(shí)需要更改使用方向的項(xiàng)目，需要經(jīng)過(guò)債權(quán)人的再次審核和批準(zhǔn)。（’）限制股利分配。公司要根據(jù)發(fā)展情況和目前現(xiàn)金流量來(lái)確定股利分配政策。可在債務(wù)契約中設(shè)計(jì)一個(gè)預(yù)防經(jīng)營(yíng)管理者向股東支付清算性股利的條款，防

16、止公司把虧損轉(zhuǎn)嫁給債權(quán)人。該條款可規(guī)定公司只能將盈利中的一部分用于發(fā)放股利，并將一定比例的盈利用于再投資，從而防止經(jīng)營(yíng)管理者向股東支付清算性股利，侵蝕債權(quán)人的利益。（二）強(qiáng)化財(cái)務(wù)信息管理。必須以完善的公司財(cái)務(wù)信息管理為基礎(chǔ)建立有效的財(cái)務(wù)治理模式，才能較好地協(xié)調(diào)債權(quán)人和股東的利益。規(guī)范財(cái)務(wù)信息管理，首先，應(yīng)健全公司的財(cái)務(wù)規(guī)章制度。財(cái)務(wù)規(guī)章制度是公司財(cái)務(wù)信息規(guī)范的基礎(chǔ)，只有建立健全公司的各項(xiàng)財(cái)務(wù)規(guī)章制度，才能對(duì)公司財(cái)務(wù)信息進(jìn)行規(guī)范，進(jìn)而加強(qiáng)

17、管理。其次，應(yīng)加強(qiáng)公司財(cái)會(huì)基礎(chǔ)工作，搞好財(cái)會(huì)人員的崗位培訓(xùn)，提高業(yè)務(wù)水平。第三，要對(duì)公司內(nèi)部控制制度進(jìn)行規(guī)范調(diào)整。一是限制第一大股東的控制權(quán)，對(duì)第一大股東實(shí)行票數(shù)封頂制，限制其投票權(quán)。二是允許和支持中小股東構(gòu)成股東集團(tuán)，讓他們獲得公司的部分控制權(quán)，改變第一大股東控制公司的局面。（三）合理設(shè)計(jì)可轉(zhuǎn)換債券。設(shè)計(jì)合理的可轉(zhuǎn)換債券條款有利于公司的財(cái)務(wù)治理，這是因?yàn)椋海?）可轉(zhuǎn)換債券具有債權(quán)和股權(quán)的雙重性質(zhì)，既是一種普通公司債券，又是一種具有優(yōu)先

18、股特征的認(rèn)股權(quán)證，具有明顯的期權(quán)特征，是一種典型的買(mǎi)入期權(quán)，轉(zhuǎn)換價(jià)格就是期權(quán)的履約價(jià)格。（!）可轉(zhuǎn)換債券可以協(xié)調(diào)股東和債券人的利益關(guān)系。現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，公司所有權(quán)與控制權(quán)的矛盾可以通過(guò)債權(quán)債務(wù)關(guān)系的引入而得到緩和，但股東和債權(quán)人的矛盾卻難以通過(guò)公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移而得到緩和。債權(quán)人雖然能夠獲得固定收益和優(yōu)先清算資產(chǎn)的權(quán)利，卻失去了公司成長(zhǎng)所能帶來(lái)的額外收益；股東雖然能夠分享公司的成長(zhǎng)收益，但有時(shí)連本金的安全性都無(wú)法得到保證，可轉(zhuǎn)換債券

19、能夠較好地協(xié)調(diào)這一矛盾。從其本質(zhì)來(lái)看，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券主要有兩個(gè)作用，一是保護(hù)股東和債權(quán)人的利益，二是作為一種反映投資項(xiàng)目可行性的信號(hào)傳遞給債權(quán)人。但我國(guó)企業(yè)發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券基本上起不到信號(hào)傳遞的作用，不利于股東和債權(quán)人關(guān)系的協(xié)調(diào)，因而不利于財(cái)務(wù)治理。針對(duì)這一問(wèn)題，結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況，建議采取以下措施：（$）延長(zhǎng)可轉(zhuǎn)換債券的期限。國(guó)際市場(chǎng)上可轉(zhuǎn)換債券的期限大多數(shù)為(年到$“年，而我國(guó)可轉(zhuǎn)換債券的期限大多數(shù)在%年到’年，不利于可轉(zhuǎn)換債券低利率

20、融資優(yōu)勢(shì)的發(fā)揮，也不能夠充分反映其他條款的作用。（!）改變贖回的條件。股價(jià)是一個(gè)綜合性指標(biāo)，在我國(guó)目前股票市場(chǎng)有效性不強(qiáng)的條件下，股價(jià)起不到信號(hào)傳遞的作用，所以有必要對(duì)贖回條款進(jìn)行修正。一是對(duì)贖回價(jià)格進(jìn)行調(diào)整，因?yàn)橼H回價(jià)格是股東和債權(quán)人博弈的結(jié)果，定價(jià)太高，會(huì)影響股東的利益，定價(jià)太低，會(huì)影響債權(quán)人的利益。二是在贖回條款中適當(dāng)加入不可贖回期。國(guó)外可轉(zhuǎn)換債券贖回條款中大多都有不可贖回期，一般定為$年到%年。不可贖回期條款是為保護(hù)債權(quán)人利益設(shè)

21、置的，不可贖回期越長(zhǎng)，股票增長(zhǎng)的可能性就越大，就越有利于債權(quán)人利益。（%）改變回售條款條件。設(shè)計(jì)債券回售的條件，主要是確定股票下跌的幅度。股票下跌幅度由兩方面因素決定：一是股票市場(chǎng)的基本情況，二是公司自身的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)情況。如果股票市場(chǎng)向好，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)快，則回售下跌幅度可以定得低一些，持續(xù)時(shí)間可以短一些；反之，回售下跌幅度可以定得高一些，持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)一些。（&）去除向下修正條款。國(guó)外并無(wú)類似向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)格的條款，向下調(diào)整轉(zhuǎn)股價(jià)格實(shí)質(zhì)上相當(dāng)