定向增發(fā)過程中大股東利益輸送方式研究——以建投能源為例.pdf

1、定向增發(fā)具有發(fā)行條件限制少、發(fā)行程序簡(jiǎn)單、定價(jià)靈活等優(yōu)點(diǎn)，自2006年股權(quán)分置改革實(shí)施以來(lái)，已日漸成為我國(guó)資本市場(chǎng)上市公司股權(quán)再融資的重要手段之一。通過定向增發(fā)，上市公司可以引入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、整合資源、引入戰(zhàn)略投資者，實(shí)現(xiàn)公司整體上市等。但是，由于定向增發(fā)的條件相對(duì)寬松，而我國(guó)目前對(duì)于定向增發(fā)的相關(guān)政策和制度并不完善，具有控股權(quán)的大股東利用定向增發(fā)進(jìn)行利益輸送已成為一種較為普遍的現(xiàn)象，這嚴(yán)重?fù)p害了中小股東的利益。
　　本文以股權(quán)再融資

2、理論和大股東控制權(quán)私有收益理論為依據(jù)，在系統(tǒng)總結(jié)國(guó)內(nèi)外研究成果的基礎(chǔ)上，以上市公司建投能源（000600）為案例，系統(tǒng)分析了定向增發(fā)過程中大股東進(jìn)行利益輸送的方式和手段。
　　本文研究認(rèn)為定向增發(fā)過程中利益輸送方式主要有三種，即低價(jià)發(fā)行、注入劣質(zhì)資產(chǎn)以和注入高估值的資產(chǎn)。這三種利益輸送方式在本文的案例中均有體現(xiàn)，本文對(duì)此進(jìn)行了詳細(xì)的分析。首先，對(duì)于定價(jià)基準(zhǔn)日的選擇，建投能源的大股東在董事會(huì)決議公告日，股東大會(huì)決議公告日及新增股份上

3、市三個(gè)時(shí)間內(nèi)，選擇了股價(jià)最低的董事會(huì)決議公告日作為定向增發(fā)的基準(zhǔn)日，并在此基礎(chǔ)上確定了增發(fā)價(jià)格。并且從建投能源的長(zhǎng)期股價(jià)走勢(shì)來(lái)看，該公司選擇了股價(jià)處于歷史低位這一發(fā)行時(shí)機(jī)進(jìn)行定向增發(fā)。其次，該公司在注入的資產(chǎn)中，其中的“宣化熱電”曾在定向增發(fā)前兩年連續(xù)虧損，并非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。最后，該公司注入的“滄東發(fā)電”這一資產(chǎn)，用收益法進(jìn)行評(píng)估的價(jià)值比用資產(chǎn)法評(píng)估的價(jià)值高出86.05％，而該公司選擇了使用收益法的評(píng)估結(jié)果確定資產(chǎn)價(jià)格，而通過分析，如此高的

4、資產(chǎn)價(jià)格和資產(chǎn)本身的盈利能力并不匹配，資產(chǎn)價(jià)值被高估。以上幾種情形，均體現(xiàn)了上市公司在定向增發(fā)過程中對(duì)大股東進(jìn)行利益輸送。
　　目前已經(jīng)有不少學(xué)者對(duì)定向增發(fā)與大股東利益輸送方式進(jìn)行了研究，但大多采用實(shí)證分析的方式，且研究側(cè)重于利益輸送的某一種形式。本文采用案例分析的形式，可以縱觀定向增發(fā)的全局，并對(duì)利益輸送的方式有更全面的理解。本文的最后對(duì)解決利益輸送問題提出了政策建議，主要包括五個(gè)方面：一是上市公司要完善公司治理；二是應(yīng)完善定價(jià)