高速鐵路PPP融資模式案例分析.pdf

1、2015年，我國首單高速鐵路PPP項目——濟青高鐵（濰坊段）征地和拆遷PPP項目正式啟動，這是我國對高速鐵路建設采取PPP融資模式的首次嘗試。濟青高鐵（濰坊段）征地和拆遷項目通過采用PPP融資模式，引入了具有豐富投融資和項目運營管理經(jīng)驗的社會投資者。由社會資本方融通資金并參與濟青高鐵（濰坊段）的建設，有效地減輕了濰坊市政府的財政壓力，探索了地方高速鐵路建設項目引入社會資本的可行模式。本文對國內首單高速鐵路PPP融資案例進行了分析、比較，

2、以期探索出適合我國高速鐵路建設的PPP融資模式范本。
　　本文對高速鐵路PPP融資模式的相關概念、分類進行了總結。PPP融資模式是一種政府授權私營投資方建設、管理或經(jīng)營公共項目，并向公眾提供公共服務的一種項目融資模式。按照世界銀行、聯(lián)合國培訓學院、歐盟對于PPP的分類，PPP融資模式大體可分為特許經(jīng)營類、外包類和私有類。根據(jù)PPP項目各個要素的不同，主要的PPP融資模式可分為政府購買產(chǎn)品或者服務的PPP、政府提供設施的PPP、BO

3、T、BOO、BBO、DB、DBM、DBFO、TOT、發(fā)展商融資等10類。
　　本文具體以濟青高鐵（濰坊段）征地和拆遷項目的PPP融資模式為案例，探討了高速鐵路項目采用PPP融資模式應遵循的基本融資原理;分析了濟青高鐵（濰坊段）PPP項目的投資結構、可供選擇的資金來源、融資結構、政府采購方式，并提出了筆者對于我國高速鐵路PPP項目可采的投資結構、可供選擇的資金來源、融資結構、政府采購方式的思考。
　　濟青高鐵（濰坊段）征地和拆

4、遷PPP項目采用BOT模式，采取競爭性磋商程序作為該項目政府采購方式，中標者確定后，政府指定機構與中標者共同出資設立項目公司(SPV)，由社會資本方負責征地、拆遷所需資金的融通以及濟青高鐵（濰坊段）具體的征地和拆遷運營工作，政府方監(jiān)管濟青高鐵（濰坊段）征地、拆遷工作的運營情況和資金使用情況。該項目公司(S PV)入股濟青高速鐵項目建設主體——濟青高速鐵路有限公司，所占股份比例等于濟青高鐵（濰坊段）征地和拆遷的工程量占濟青高鐵建設總工程量

5、的比例。在濟青高速鐵路運營后，項目公司(SPV)根據(jù)其擁有的濟青高速鐵路有限公司股權份額取得相應份額的運營收益。該項目公司(SPV)的存續(xù)期為15年，項目合作期限為不少于10年，自合作之日起，至少5年后進入政府回購期。在政府回購期，濰坊市政府可以按照成本價優(yōu)先回購社會資本擁有的項目公司(SPV)的股權。該PPP項目中，社會資本方每年將獲得不高8％的固定收益，收益來源于項目公司(SPV)據(jù)其股權取得的濟青高速鐵路運營收益。濟青高速鐵路運營

6、前社會資本方的固定收益，以及濟青高速鐵路運營后項目公司股權對應的收益不足以支付約定社會資本方固定收益的部分，由列入財政年度預算及中長期財政規(guī)劃的政府財政補貼支付。
　　從案例可以分析出，構建高速鐵路PPP融資模式應遵循的融資原理如下:根據(jù)“控制—激勵、非控制—非懲罰原理”，在高速鐵路PPP項目中，一方面，只要高速鐵路能夠正常運營，在約定年限中，私營部門就應該取得固定的收益;另一方面，可以給予社會資本方超額收益分享權，以降低初始融資

7、成本，吸引更多了意向投資者參與項目競爭。根據(jù)“承諾可置信原理”，政府部門建立清晰明確的、具有可預見性、權威性的合理法律框架，并基于這樣的法律框架做出的可置信承諾至關重要;此外，選擇資質優(yōu)異的高速鐵路項目進行PPP融資，設計收益保障措施可以進一步提高高速鐵路PPP項目中政府承諾的可置信度。根據(jù)“項目融資原理”，雖然高速鐵路項目的建設周期較長，所需投資量較大，但高速鐵路項目具有一定的自然壟斷性，收益受市場波動的影響較小，再加上方案中加入的政

8、府財政補貼條款，投資者可以合理建立其投入的長期資金的本金及收益可由項目預期的未來現(xiàn)金流及由政府財政補貼產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流完全覆蓋的預期。在高速鐵路項目采用PPP融資模式進行融資的初期，仍應選擇資質優(yōu)秀的項目進行PPP融資以提高項目的成功率。根據(jù)“PPP融資的定價原理”，高速鐵路PPP融資的定價可以參照相似期限的城投債的到期收益率向上浮動。根據(jù)“政府部門和私營部門功能界定、優(yōu)勢互補原理”，高速鐵路PPP融資模式的設計中，要發(fā)揮社會資本方在融

9、資、建設運營、風險管理等方面的優(yōu)勢，發(fā)揮政府部門在控制政策風險上的優(yōu)勢。
　　通過案例分析，筆者認為，在投資結構設計上，由于各投資方無法直接控制并處置高速鐵路項目的最終產(chǎn)品——高速鐵路運輸服務，且政府最終將回購高速鐵路的產(chǎn)權，各投資方的產(chǎn)權轉移必須具有較強的可操作性，非公司型合資結構不適合作為高速鐵路PPP項目的投資結構。高速鐵路PPP項目適于采用公司型合資結構或合伙型結構，或者將這兩種投資結構組合采用。大型高速鐵路項目并非整體采

10、用PPP融資模式，而僅僅是其一個子項目作為PPP項目時，可以采用公司型合資結構;如果某個高速鐵路項目總投資規(guī)模較小，且項目整體采用PPP融資模式時，可以采用合伙制結構。此外，筆者借鑒國內外PPP項目投資結構的案例，并以我國公司法、稅法等法律法規(guī)為基礎，構思了一個我國高速鐵路PPP項目可采的投資結構框架，以期可以結合公司型合資結構與合伙制結構的優(yōu)點。在可供選擇的資金來源上，選擇的資金來源應與具體項目的投資結構、融資結構相適應;應提高資金來

11、源主體的多元化，將高速鐵路項目涉及的各個利益相關主體捆綁為利益共同體;越能影響該項目的成功率的主體應投入更多的資本。此外，資金成本、資本結構也是融資渠道選擇的重要考量。具體面言，可通過現(xiàn)金融資渠道、實體資產(chǎn)融資渠道為高速鐵路PPP項目提供股權融資，通過信貸融資渠道提供債權融資。由于高速鐵路PPP項目中項目公司(SPV)一般是新設公司，投資者難以對其股份作出合理的價值評倍，而高速鐵路項目具有自然壟斷性以及政府信用，項目公司(SPV)能夠以

12、較低利率發(fā)行債券，因此，若采用證券融資渠道，應先通過發(fā)行債券募集資金，再折機公開募股或定向增發(fā)或將債券轉換為股票。在融資結構上，投資者直接安排的融資結構最為簡單，最具有廣泛適用性，大多數(shù)高速鐵路PPP項目都可以也都會采用該融資結構。投資者通過項目公司安排融資的結構比較簡單，若投資結構中包含了公司型合資結構，該融資結構一般會被采用。由于高速公路的乘客為不特定對象，高速鐵路運輸服務的銷售也無法事前預測，因此，以“設施使用協(xié)議”為基礎的融資結

13、構不可采。由于項目敲資的特性，高速鐵路PPP項目結構中往往會拼接以“支付”為基礎的融資結構。考慮稅收籌劃，往往會拼接以“杠桿租賃”為基礎的融資結構。在政府采購方式上，競爭性磋商程序是大部分高速鐵路PPP項目的最佳選擇，公開招標、邀請招標方式主要適用于具體實施方案已設計完成的高速鐵路PPP項目，競爭性談判主要適用于產(chǎn)出產(chǎn)品、服務同質的高速鐵路PPP項目。
　　本論文在借鑒前輩研究成果的基礎上，主要對我國高速鐵路PPP項目應遵循的融資