A股護城河投資策略超額收益研究——基于雪球網(wǎng)數(shù)據(jù)的實證分析.pdf

1、價值投資策略一貫是學(xué)術(shù)領(lǐng)域的熱門主題。國內(nèi)外很多學(xué)者的學(xué)術(shù)研究已經(jīng)證明，基于PE等估值指標(biāo)的經(jīng)典價值投資策略可以取得超越市場平均的收益率。但是一方面很多學(xué)者認(rèn)為價值型股票為存在危機因素的公司，即估值低說明公司本身就可能存在問題。市場有效理論的堅持者尤金法瑪實證表明價值投資策略能獲得超額收益的原因是因為承擔(dān)了更大的風(fēng)險；另一方面，在實踐中，價值投資理論的創(chuàng)建者格雷厄姆曾發(fā)出感嘆：隨著市場有效性不斷提高，傳統(tǒng)價值投資策略要獲取超額收益已經(jīng)越

2、來越難。因此，探尋更有實際操作性質(zhì)的價值投資策略兼具理論意義和實踐價值。
　　美國投資大師，查理芒格曾有過一句經(jīng)典語錄：以正常價格買入一家偉大企業(yè)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于以低廉的價格買入普通的企業(yè)。而偉大企業(yè)最基本的考量標(biāo)準(zhǔn)就是護城河。護城河理論也是查理芒格搭檔，股神巴菲特的投資哲學(xué)的核心。在國內(nèi)，關(guān)于護城河理論的討論已經(jīng)非常熱烈。用“經(jīng)濟護城河”字段在百度進行搜索，相關(guān)搜索結(jié)果達(dá)148萬條。國內(nèi)多位實力派投資人將“護城河”作為投資準(zhǔn)則，如前華

3、夏基金經(jīng)理王亞偉、上海重陽資產(chǎn)管理有限公司裘國根、高瓴資本創(chuàng)始人張磊，前國富彈性市值股票基金經(jīng)理張曉東等都以護城河作為選股的重要標(biāo)準(zhǔn)。但是至今，學(xué)界關(guān)于護城河的深度研究非常罕見。
　　全文在理論綜述的基礎(chǔ)上，以截止到2015年12月31日雪球論壇上的所有以“護城河”為主題的雪球組合中的所有股票為樣本，構(gòu)建護城河組合；按照LSV的研究方法，取每年升序排列的前百分之十的PB值，構(gòu)建價值股投資組合。以持有期收益率作為衡量收益率的指標(biāo)，分

4、別計算護城河投資策略和經(jīng)典價值投資策略下持有1到10年的靜態(tài)收益率和動態(tài)收益率情況。實證結(jié)果表明：經(jīng)典價值投資策略和護城河投資策略都可以獲得超越市場平均的收益率；投資者持有組合的時間越長，護城河組合獲得的超額收益率就更高；護城河投資組合較經(jīng)典價值投資組合可以獲得較好收益水平；護城河投資策略比經(jīng)典價值投資策略優(yōu)勢在長期中更為顯著。在以上實證結(jié)果的基礎(chǔ)上，分別對兩個投資組合的投資風(fēng)險進行了檢驗，結(jié)論表明護城河組合的市場風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險都比價值