終極控制股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司財(cái)務(wù)行為和公司業(yè)績(jī)的影響研究.pdf

1、自現(xiàn)代企業(yè)制度逐步建立以來(lái)，公司治理及其相關(guān)理論與實(shí)務(wù)研究逐步成為完善現(xiàn)代企業(yè)制度，提升企業(yè)績(jī)效并推動(dòng)社會(huì)發(fā)展的重要影響因素。公司治理領(lǐng)域的研究邏輯起點(diǎn)也經(jīng)歷了經(jīng)理層和股東之間的委托代理關(guān)系、控制股東和小股東之間的委托代理關(guān)系、公司內(nèi)部治理到外部治理、基于利益相關(guān)者理論與企業(yè)社會(huì)責(zé)任等發(fā)展過(guò)程。在公司治理的研究過(guò)程中，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)及其對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)的影響一直是該領(lǐng)域研究的熱點(diǎn)和難點(diǎn)。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司業(yè)績(jī)與價(jià)值的提升，公司治理結(jié)構(gòu)的完善

2、，投資者利益的保護(hù)和資本市場(chǎng)的發(fā)展都發(fā)揮了及其重要的作用。自La Porta et al.(1999)提出終極控制權(quán)的概念后對(duì)于股權(quán)結(jié)構(gòu)的研究有極大的推動(dòng)作用，從上市公司終極控制股東的視角分析股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理的關(guān)系進(jìn)行研究是近年來(lái)的研究熱點(diǎn)。同時(shí)，股權(quán)分置改革已經(jīng)基本完成，其對(duì)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、控制股東的行為、上市公司的行為及其公司業(yè)績(jī)和價(jià)值、投資者保護(hù)都影響深遠(yuǎn)。在此背景下從終極控制權(quán)層面分析股權(quán)結(jié)構(gòu)類型及其對(duì)公司價(jià)值和公司財(cái)務(wù)行為

3、的影響對(duì)于提升上市公司治理水平，完善資本市場(chǎng)具有重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。
　　股權(quán)分置改革實(shí)質(zhì)上就是在改變股權(quán)分置狀態(tài)下的不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，而由于在我國(guó)的上市公司中同時(shí)存在著控制性股東股權(quán)結(jié)構(gòu)、多個(gè)大股東股權(quán)結(jié)構(gòu)、股權(quán)分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)三種股權(quán)結(jié)構(gòu)類型，它們會(huì)對(duì)公司價(jià)值和公司財(cái)務(wù)行為（投資、融資、股利分配）產(chǎn)生不同的影響，股權(quán)分置改革對(duì)這三種股權(quán)結(jié)構(gòu)類型的影響以及股改前后這三種股權(quán)結(jié)構(gòu)類型對(duì)公司財(cái)務(wù)行為和公司價(jià)值的影響是否相同將是我們研

4、究的重點(diǎn)。本文主要分為四個(gè)部分來(lái)研究股改前后不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)類型對(duì)公司價(jià)值和公司財(cái)務(wù)行為的影響:
　　(1)、分析不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司投資行為的影響。本文的研究發(fā)現(xiàn):在控制性股東股權(quán)結(jié)構(gòu)下，國(guó)有上市公司容易出現(xiàn)過(guò)度投資行為;在非控制性股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，國(guó)有上市公司的過(guò)度投資行為不顯著。在控制性股東股權(quán)結(jié)構(gòu)下，企業(yè)的過(guò)度投資行為與終極控制股東的控制權(quán)呈倒“U”型的關(guān)系;在多個(gè)大股東股權(quán)結(jié)構(gòu)下，上市公司的終極控制權(quán)與過(guò)度投資是正相關(guān)的關(guān)

5、系。在控制性股東股權(quán)結(jié)構(gòu)下和多個(gè)大股東股權(quán)結(jié)構(gòu)下，負(fù)債與上市公司的過(guò)度投資行為負(fù)相關(guān)，負(fù)債能夠減少上市公司的過(guò)度投資行為;在股權(quán)分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，負(fù)債與上市公司的過(guò)度投資行為不相關(guān)?？傮w說(shuō)來(lái)上市公司的金字塔層級(jí)與過(guò)度投資是倒“U”型的關(guān)系。
　　(2)、分析不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司融資行為的影響。本文研究了在不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)下我國(guó)上市公司在股改前后的融資差異。研究發(fā)現(xiàn):股改后我國(guó)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率和短期負(fù)債率下降但是長(zhǎng)期負(fù)債水平提高。

6、與多個(gè)大股東和股權(quán)分散的上市公司相比較，控制性股權(quán)結(jié)構(gòu)的上市公司具有更顯著的債務(wù)融資行為;在控制性股東股權(quán)結(jié)構(gòu)下，我國(guó)國(guó)有控股的上市公司長(zhǎng)期負(fù)債水平和短期負(fù)債水平較低。
　　(3)、分析不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司股利分配的影響。研究發(fā)現(xiàn)，在全流通環(huán)境下，與股權(quán)結(jié)構(gòu)為控制性股東的上市公司比較，多個(gè)大股東和股權(quán)分散的公司傾向于更多的現(xiàn)金股利。進(jìn)一步對(duì)股改前后三種股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了對(duì)比，發(fā)現(xiàn)股改后分配的現(xiàn)金股利均低于股改前，只是控制性股東股權(quán)結(jié)構(gòu)

7、變化的幅度較大;終極控制人的性質(zhì)不同會(huì)影響現(xiàn)金股利的分配，在絕對(duì)控股的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，相對(duì)于非國(guó)有控股上市公司，國(guó)有控股上市公司會(huì)支付更多的現(xiàn)金股利;在絕對(duì)控股的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，當(dāng)最終控制人為地方政府時(shí)，較之中央政府傾向于支付更多的現(xiàn)金股利;在股權(quán)分散的上市公司中，管理者為職業(yè)經(jīng)理人的公司支付的現(xiàn)金股利低于管理者為股東的上市公司。
　　(4)、分析不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)類型對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響。研究發(fā)現(xiàn)，股改前后不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司業(yè)績(jī)有顯著影響。具

8、體來(lái)說(shuō)，相對(duì)于股權(quán)分散的公司，控制性股權(quán)結(jié)構(gòu)、多個(gè)大股東股權(quán)結(jié)構(gòu)更有助于公司業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，且股改前與股改后的結(jié)論一致。同時(shí)，本文分別對(duì)股改后三種股權(quán)結(jié)構(gòu)類型的上市公司對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響進(jìn)行了回歸分析，結(jié)構(gòu)顯示:三種股權(quán)結(jié)構(gòu)下終極控股股東的持股比例（股權(quán)分散按持股比例最高的股東），其只有在控制性股權(quán)結(jié)構(gòu)下與公司業(yè)績(jī)呈正相關(guān)關(guān)系;相對(duì)于控制性、多個(gè)大股東股權(quán)結(jié)構(gòu)，股權(quán)分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績(jī)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系;控制性股權(quán)結(jié)構(gòu)、多個(gè)大股東股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)于