我國銀行間債券市場透明度對流動性的影響研究.pdf

1、證券市場的流動性是指交易商在某特定證券市場中以低交易成本迅速買賣證券的可能性，該可能性越大，則證券市場流動性越高，反之則越低；透明度是指更多的交易商能夠看到更多的交易價格信息或交易量信息的可能性，該可能性越大，則透明度越高，反之則越低。流動性是證券市場實現(xiàn)籌資、資產(chǎn)定價和資本配置三大基本功能的基礎(chǔ)，是證券市場建設(shè)的核心，而合理的透明度能夠弱化行政干預(yù)，并保障市場穩(wěn)健運行，是證券市場監(jiān)管的關(guān)鍵之一，并伴隨政府行政干預(yù)的減少而日益重要，因此

2、，流動性和透明度都是微觀市場結(jié)構(gòu)理論研究的核心問題，也是證券市場實踐中的核心問題。由于不同的透明度會直接影響到市場發(fā)展模式與交易商在市場中的行為，從而影響流動性，因此，研究透明度對流動性的影響具有重要的理論及現(xiàn)實意義。但從理論與實踐的具體情況來看：微觀市場結(jié)構(gòu)理論的研究中對透明度影響市場流動性的問題存在較大爭議，證券市場的監(jiān)管實踐中對透明度如何影響流動性也未形成統(tǒng)一的認識。為更好地指導(dǎo)我國債券市場監(jiān)管的實際工作，本文以我國債券市場主體的

3、銀行間債券市場為研究對象，厘清透明度對流動性的影響，試圖豐富微觀市場結(jié)構(gòu)理論，并為今后如何深化銀行間債券市場建設(shè)，提供一定的理論指導(dǎo)和政策指引。 本文從微觀市場結(jié)構(gòu)理論出發(fā)，研究了我國銀行間債券市場中透明度對流動性的相關(guān)影響，首先從透明度的概念及表現(xiàn)方式、流動性的相關(guān)概念及計算方法、透明度對流動性的影響、不同市場環(huán)境中的透明度選擇四個方面對透明度影響流動性的相關(guān)理論進行了評述，搭建起透明度影響流動性的理論框架。在此基礎(chǔ)上，運用經(jīng)

4、過修正的市場深度模型，度量我國銀行間債券市場的綜合流動性及分券種的流動性，度量結(jié)果說明文章對流動性計算模型的改進是有效的，而且能夠適用于不同市場和不同時期間的比較。同時，利用我國銀行間債券市場的數(shù)據(jù)，分別從透明度制度變化影響市場流動性趨勢、透明度的不同表現(xiàn)形式(即：交易價格和交易量)影響市場流動性的信息效率兩個方面，實證檢驗了透明度影響我國銀行間債券市場流動性的趨勢及效率。結(jié)果表明，首先，增強透明度總體上提高了我國銀行間債券市場的流動性

5、。其次，在我國銀行間債券市場上，透明度未對銀行間債券市場流動性造成突變影響，但對銀行間債券市場的流動性產(chǎn)生了影響，而且具體隨國債、政策性金融債券、公司信用類的短期融資券的不同而不同。第三，價格信息對流動性的信息效率的影響較為不穩(wěn)定，因為價格變化要取決于前期交易，這使得對具體經(jīng)濟事件的實證研究變得尤為困難；而交易量信息對流動性的信息效率的影響主要受到市場容量擴大速度較快的影響，總體下降。 在以上研究的基礎(chǔ)上，從提高我國銀行間債券市

6、場流動性的視角，分析了我國銀行間債券市場透明度建設(shè)中應(yīng)關(guān)注的一些問題：一是對透明度建設(shè)影響市場流動性的認識不深入，沒有形成指導(dǎo)實踐工作的理論框架體系；二是沒有形成明確的基于維護市場流動性的透明度建設(shè)的原則及工作框架；三是現(xiàn)有市場透明度建設(shè)具體政策的制定，對市場透明度建設(shè)最主要的目的一一增強市場流動性的關(guān)注不夠，沒有建立從維護市場流動性角度出發(fā)的信息披露善意延遲或提前制度；四是將透明度政策傳導(dǎo)到流動性的市場環(huán)境還不完善等。 同時，

7、對應(yīng)提出了以提高我國銀行間債券市場流動性為目的的透明度建設(shè)的政策建議。一是對銀行間債券市場透明度建設(shè)與市場流動性變化關(guān)系的基礎(chǔ)展開研究，形成指導(dǎo)實踐工作的理論框架體系；二是盡快形成明確的基于維護市場流動性的市場透明度建設(shè)原則、總體規(guī)劃和工作框架；三是以增強市場流動性為目的，完善市場透明度建設(shè)的具體工作機制；四是加快傳導(dǎo)透明度政策對流動性影響的市場環(huán)境建設(shè)等。 本文圍繞以上問題，在以下幾個方面實現(xiàn)不同程度的創(chuàng)新：第一、豐富了微觀市

8、場結(jié)構(gòu)理論在新興國家債券市場的發(fā)展。微觀市場結(jié)構(gòu)理論發(fā)展至今，其研究的主要對象是股票市場，近年來針對發(fā)達國家債券市場進行過一些研究工作，但成果不多，針對發(fā)展中國家債券市場所作的系統(tǒng)研究更是有限。本文以微觀市場結(jié)構(gòu)理論為指導(dǎo)，系統(tǒng)研究了我國銀行間債券市場中透明度對流動性的影響這一核心與關(guān)鍵問題，對微觀市場結(jié)構(gòu)理論在新興市場國家的適用性進行了有效的實證檢驗，豐富了微觀市場結(jié)構(gòu)理論。第二、改進股票市場流動性的計算函數(shù)，并引入債券市場研究中，使

9、改進后的計算公式具有適應(yīng)于任何市場以及任何時間階段的特點，為研究我國債券市場的整體流動性狀況，比較不同市場間以及不同時期的流動性提供條件和基礎(chǔ)。第三、綜合運用突變理論和秩次檢驗方法，檢驗銀行間債券市場透明度對流動性的變化趨勢的影響，比較完整全面地分析銀行間債券市場透明度對流動性的影響。第四、為微觀市場結(jié)構(gòu)理論研究信息效率提供一個新思路與方法。本文將宏觀經(jīng)濟機制中的信息效率概率與計算方法引入微觀市場結(jié)構(gòu)理論的研究中，不僅研究透明度影響我國