關(guān)聯(lián)并購對并購方股東價值的影響分析—基于中國上市公司的分析.pdf

1、進(jìn)入21世紀(jì)，在經(jīng)濟(jì)全球化、新的科技革命、產(chǎn)業(yè)革命的背景下，自20世紀(jì)90年代中國開始的全球第五次并購浪潮仍呈方興未艾之勢。同時我國的上市公司并購市場也呈現(xiàn)交易宗數(shù)擴(kuò)大化、并購形式復(fù)雜化的趨勢，自2003年起至2007年累計(jì)達(dá)到15645起。由于我國處于經(jīng)濟(jì)制度轉(zhuǎn)型期，企業(yè)并購動機(jī)復(fù)雜、并購程序混亂、利益主體混雜等因素使整個并購市場給人以亂像叢生、陷阱滿地的印象，與西方發(fā)達(dá)國家的成熟市場化運(yùn)作存在顯著的差異，其中關(guān)聯(lián)并購多發(fā)就是很有中國

2、特色的現(xiàn)象。而我國上市公司利用關(guān)聯(lián)交易實(shí)行并購是常見的現(xiàn)象，關(guān)聯(lián)并購的數(shù)量和規(guī)模占據(jù)整個證券市場并購的規(guī)模和交易額的比重很高。關(guān)聯(lián)并購動機(jī)復(fù)雜，并購中存在著內(nèi)幕交易、損害流通股股東利益和不等價交易等諸多非市場理性并購行為。鑒于以上的現(xiàn)實(shí)背景，研究上市公司關(guān)聯(lián)并購是否改善公司經(jīng)營績效，進(jìn)而影響股東價值變化的問題無疑具有重要的實(shí)踐和學(xué)術(shù)意義。主要體現(xiàn)在以下幾方面：通過對二級市場股價變動的研究，發(fā)現(xiàn)關(guān)聯(lián)并購對第1類股東（包括流通股股東）價值在

3、短期、長期內(nèi)的影響，為第1類股東的投資決策提供信息支持；通過績效評價衡量關(guān)聯(lián)并購的效果，發(fā)現(xiàn)關(guān)聯(lián)并購對第2類股東（包括控股股東和其他非流通股東）價值在長期內(nèi)的影響，為第2類股東提供決策支持；有利于監(jiān)管當(dāng)局更好的管理并購行為和引導(dǎo)并購市場發(fā)展。 本文研究2004年至2005年期間我國A股市場上市公司的關(guān)聯(lián)并購事件，用不同的研究方法做對比實(shí)證分析，揭示關(guān)聯(lián)并購對股東價值的影響。用事件研究法研究股東的超額收率比較適于描述關(guān)聯(lián)并購對股東

4、短期價值影響。用事件研究法、DEA（數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法）分別計(jì)算股東的超額收益率、涉及股東價值的經(jīng)營績效綜合評價指標(biāo)。同時也納入非關(guān)聯(lián)并購事件，以便與關(guān)聯(lián)并購做比較分析。 本文的主體共包括六章。 第一章：本章總體上描述了國際國內(nèi)并購市場發(fā)展的基本情況、我國關(guān)聯(lián)并購存在的問題、市場對其的質(zhì)疑和選題的意義，簡要介紹了國內(nèi)外的相關(guān)研究成果和文章的結(jié)構(gòu)安排。 第二章：本章結(jié)合并購和關(guān)聯(lián)交易的定義給關(guān)聯(lián)并購的概念做了界定，按照

5、并購的標(biāo)的物和交易方向?qū)㈥P(guān)聯(lián)并購分為四類，列舉了關(guān)聯(lián)并購的合理動機(jī)和大股東最終利益動機(jī)，闡述了股東價值的基本理論、結(jié)合我國實(shí)際情況將我國股東分為第1類和第2類股東，介紹了衡量股東價值的兩種方法、并比較其優(yōu)劣和適用性。 第三章：本章總結(jié)了我國關(guān)聯(lián)并購的形式和特點(diǎn)。 第四、五章：本兩章用事件研究法和基于財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的DEA分析法研究關(guān)聯(lián)并購和非關(guān)聯(lián)并購對股東價值在短期、長期內(nèi)的影響，并從總體、小類兩個方面研究了實(shí)證結(jié)果。

6、 總體上看：理論上第1類股東的價值應(yīng)圍繞基于企業(yè)長期綜合經(jīng)營管理績效推演的內(nèi)在價值波動，在關(guān)聯(lián)并購公告發(fā)布的短期內(nèi)第1類股東價值變動的方向與未來真實(shí)并購績效的改進(jìn)方向相反，市場的負(fù)面反應(yīng)有點(diǎn)過激。第1類股東價值在長期內(nèi)的變動情況與實(shí)際并購績效的變動情況相反。在非關(guān)聯(lián)并購公告發(fā)布的短期內(nèi)第1類股東價值變動的方向與未來真實(shí)并購績效的改進(jìn)方向也相反，市場的正面反應(yīng)有點(diǎn)過于熱情。第1類股東價值在長期內(nèi)的變動情況與實(shí)際并購績效的變動情況不一致，有

7、時一致有時有偏差，在兩種并購中。長期內(nèi)市場給非關(guān)聯(lián)并購第1類股東價值增長的機(jī)會多于關(guān)聯(lián)并購與非關(guān)聯(lián)并購企業(yè)本身的經(jīng)營績效普遍遠(yuǎn)高于關(guān)聯(lián)并購企業(yè)有關(guān)，即使關(guān)聯(lián)并購績效增長延續(xù)期長，但在本文考察期間和樣本內(nèi)也是勉強(qiáng)趕上非關(guān)聯(lián)并購企業(yè)降低后的績效。第2類股東的價值必定與企業(yè)長期綜合經(jīng)營管理績效離度相關(guān)緊密相連，對比看出，第1、2類股東價值存在差異，這也符合我國長期以來流通股股東與非流通股股東利益不一致的老問題。 從小類上看，市場所擔(dān)心