民營上市公司經(jīng)理人持股與經(jīng)營績效的關(guān)系研究

1、<p>　　民營上市公司經(jīng)理人持股與經(jīng)營績效的關(guān)系研究</p><p>　　【摘要】本文選擇具有代表意義的350家民營上市公司為樣本，研究其經(jīng)營績效與經(jīng)理人持股比例之間的關(guān)系，得出民營上市公司經(jīng)理人持股比例目前較低，經(jīng)營績效與經(jīng)理人持股比例呈倒U型的二次曲線關(guān)系，開始隨高管持股比例的提高而增加，隨后又隨其持股比例的提高而下降。當民營企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)松散時，經(jīng)理人持股比例與經(jīng)營績效無關(guān)。 </p>

2、<p>　　【關(guān)鍵詞】經(jīng)理人持股；經(jīng)營績效；實證分析 </p><p><b>　　一、引言 </b></p><p>　　為貫徹落實《中華人民共和國公司法》、《中華人民共和國證券法》等法律法規(guī)的規(guī)定加強對上市公司董事、監(jiān)事和高級管理人員所持本公司股份及其變動的管理，維護證券市場秩序2007年5月4日我國證券監(jiān)督管理委員會制定了《上市公司董事監(jiān)事和高級管

3、理人員所持本公司股份及其變動管理規(guī)則》。高級管理人員，即經(jīng)理人持股是經(jīng)營者激勵的方式之一并在上市公司年報中公開披露。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2012年末我國民營經(jīng)濟占GDP比重已超60%，民營上市公司作為民營企業(yè)的中堅力量，研究其經(jīng)理人持股問題具有舉足輕重的理論意義和現(xiàn)實意義。 </p><p>　　二、文獻回顧與假設(shè)的提出 </p><p>　　股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營績效的關(guān)系，一直以來都是國內(nèi)外學者不斷

4、推陳出新的領(lǐng)域。對于股權(quán)結(jié)構(gòu)的研究，西方財務(wù)學者進行了比較深入的探討。Berle和Means（1932）指出，當經(jīng)理人員只擁有很少股權(quán)且股東很分散不能按價值最大化原則行事時，公司資源可能被調(diào)度來最大化經(jīng)理人員的利益而不是股東的利益。Jense和Meckling（1976）認為，背離價值最大化的成本隨經(jīng)理人員持股比例的增加而下降。當經(jīng)理人員持股比例增加時，他們須支付大部分背離價值最大化的成本，從而更加不可能浪費公司財富。因此，根據(jù)這種利益

5、趨向假說，公司價值隨經(jīng)理人員持股比例的提高而增加。Stulz（1987）建立了一個模型證明，公司價值最初隨內(nèi)部股東持股比例的增加而增加，而后開始下降。 </p><p>　　國內(nèi)學者對此也進行了相關(guān)的研究，張紅軍（2000）發(fā)現(xiàn)，前五大股東持股比例與企業(yè)的績效成正相關(guān)；陳曉悅等（1996）實證研究結(jié)果表明，公司績效與大股東持股比例正相關(guān)。作為公司治理的執(zhí)行機構(gòu)，經(jīng)理人不僅是公司經(jīng)營者、管理者，同時還是公司文化、道

6、德、價值觀和領(lǐng)導者，經(jīng)理人的風格往往會左右公司的發(fā)展目標和戰(zhàn)略方向。經(jīng)理人持股比例的提高意味著他們剩余索取權(quán)的提高，而公司經(jīng)營績效的提升意味著股票價值的增加也即經(jīng)理人剩余收益的增加。因此經(jīng)理人有動力努力工作提高公司經(jīng)營績效，然而隨著經(jīng)理人持股比例的增加，因經(jīng)營不善而被接管的可能性也會降低，而接管難度的增加反過來會強化管理者的不思進取，從而影響經(jīng)營績效的提高。 </p><p>　　結(jié)合以上國內(nèi)外研究結(jié)果的分析，本

7、文提出如下假設(shè)： </p><p>　　假設(shè)一：民營上市公司經(jīng)營績效與經(jīng)理人持股比例呈倒“U”型二次曲線關(guān)系，開始隨經(jīng)理人持股比例的增加而增加，隨后又隨其持股比例的提高而下降。 </p><p>　　假設(shè)二：當民營企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)松散時，經(jīng)理人為尋求自身利益最大化，股權(quán)激勵效果弱化，導致經(jīng)理人持股比例與經(jīng)營績效負相關(guān)或無關(guān)。 </p><p>　　三、民營上市公司經(jīng)理人

8、持股比例與經(jīng)營績效的實證分析 </p><p>　　（一）樣本描述與分組 </p><p>　　本文選取中國滬深兩市全部A股上市公司作為研究樣本，從CCER金融研究數(shù)據(jù)庫獲得了2008年至2013年共5年的樣本數(shù)據(jù)。剔除上市不滿5年的公司、財務(wù)數(shù)據(jù)和治理數(shù)據(jù)缺失的公司，被ST、PT的上市公司，最終共得到340個公司年樣本。數(shù)據(jù)處理使用了SPSS16.0軟件。 </p><

9、;p>　?。ǘ┳兞康倪x擇與描述 </p><p>　　我們首先對本文所需要用到的變量進行描述說明，本文用到兩組變量，一組是是反映經(jīng)營績效的變量，采用基本每股收益BEPS。反映經(jīng)營績效的指標有很多包括凈資產(chǎn)收益率、每股收益、市凈率、托賓Q等，但在實證研究中究竟采用哪個指標能夠準確反映上市公司的經(jīng)營績效不同研究者之間存在著分歧。筆者在前輩研究的基礎(chǔ)上做了進一步思索最終選擇了基本每股收益BEPS作為衡量上市公司

10、盈利能力最重要的財務(wù)指標。另一組是反映經(jīng)理人持股比例的指標，包括總經(jīng)理持股比例、前五大股東持股比例之和、前十大股東持股比例之和。表1列出了我們所使用的變量的特征。 </p><p>　?。ㄈ嵶C結(jié)果分析 </p><p>　　在不確定經(jīng)理人持股比例與公司經(jīng)營績效的關(guān)系的情況下，筆者首先對相關(guān)變量進行曲線估計，采用了一元線性模型、二次函數(shù)模型和三次函數(shù)模型等。估計結(jié)果顯示，二次函數(shù)模型的擬

11、合優(yōu)度較好。回歸虛線呈倒U型，在持股比例上升時，經(jīng)營績效會有所改善，但當持股比例繼續(xù)上升，經(jīng)營績效反而會下降。 </p><p>　　二次函數(shù)模型估計的R方值為0.53且具有較高顯著性水平，雖然在一般統(tǒng)計中只能是中度相關(guān)，這是由于影響民營企業(yè)經(jīng)營績效的因素眾多而本文并未考慮的緣故。由此，假設(shè)一得到證實。 </p><p>　　作為流動性較弱的一類上市公司，民營企業(yè)的經(jīng)理人持股平均比例只有3

12、.76%，其中大部分由家族內(nèi)部的經(jīng)理貢獻。企業(yè)的大量股權(quán)為部分大股東掌握，前5大股東的持股比例之和約為50%，因此在研究經(jīng)理人持股比例對經(jīng)營績效的影響時需控制大股東的持股影響。 </p><p>　　當控制前5大股東的持股影響時，經(jīng)營績效與管理人持股的相關(guān)度0.63，當控制了前10大股東的持股影響后，相關(guān)度上升至0.72，且具有統(tǒng)計相關(guān)性。以前5大股東持股比例的中位數(shù)為界，將樣本分為高集中度和低集中度兩組樣本。表

13、5為在高集中度下經(jīng)營績效與經(jīng)理人持股比例關(guān)系，此時二者的Pearson相關(guān)系數(shù)為0.009，二者相關(guān)性極弱。 </p><p><b>　　三、結(jié)論 </b></p><p>　　本文利用曲線回歸，檢驗了民營上市公司經(jīng)理人持股與對民營企業(yè)經(jīng)營績效的影響，經(jīng)過檢驗得到如下結(jié)論： </p><p>　?。?）民營上市公司經(jīng)理人持股比例目前較低，民營

14、上市公司經(jīng)營績效與經(jīng)理人持股比例呈倒“U”型二次曲線關(guān)系，開始隨經(jīng)理人持股比例的增加而增加，隨后又隨其持股比例的提高而下降。 </p><p>　　（2）當民營企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)松散時，經(jīng)理持股比例與經(jīng)營績效未表現(xiàn)出負相關(guān)性，二者無顯著相關(guān)關(guān)系。 </p><p>　　但是以基本每股收益衡量公司績效是否具有代表性值得考慮，同時，本文主要運用曲線回歸和二元定距變量的Pearson統(tǒng)計量檢驗變量間的

15、相關(guān)關(guān)系，研究方法的科學性還有待提高。 </p><p><b>　　參考文獻： </b></p><p>　　[1]Berle A.A.JR and G.C.Mean s，T he Morden Corporate and Private Property，New York：MacM illan，1932 </p><p>　　[2]Rene

16、 M.STU L Z（1987），“Managerial Control of Voting Rights：Financing Policies and the Ma rket for Corporate Control，”Journa l of Financial Economics，20，25254 </p><p>　　[3]張紅軍.中國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效的理論及實證分析[J].經(jīng)濟科學，2000（