股權(quán)再融資與中國上市公司經(jīng)營業(yè)績的實證分析——結(jié)合股權(quán)分置角度.pdf

1、現(xiàn)代財務(wù)理論認(rèn)為，公司的經(jīng)營目標(biāo)是實現(xiàn)公司價值的最大化，公司融資時一般采取內(nèi)部股權(quán)融資(即留存收益)——債務(wù)融資——外部股權(quán)融資的順序，以保持一個合理的資本結(jié)構(gòu)。在我國，由于股權(quán)分置、公司治理結(jié)構(gòu)混亂、監(jiān)管手段落后等原因，中國上市公司的股權(quán)再融資募集資金使用效果較為低下，而且普遍存在股權(quán)再融資偏好。我國上市公司對股權(quán)再融資偏好的直接原因在于大股東可以通過“隧道行為”獲得中小股東無法得到的隱性收益以及內(nèi)部人控制問題。大量的文獻表明了股權(quán)再

2、融資(包括配股、增發(fā)和發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券)的低成本。理論上，股權(quán)再融資會改善上市公司的經(jīng)營業(yè)績。然而，本文采用趨勢分析法對2002年、2003年及2004年實行股權(quán)再融資的樣本上市公司進行了實證分析，發(fā)現(xiàn)上市公司股權(quán)再融資之后，總體業(yè)績確實存在下滑現(xiàn)象。股權(quán)再融資的“低成本”非但不能提升樣本公司的業(yè)績，反而使其有所下降。 本文從實施增配開始日之五日內(nèi)的累計異常回報率及相關(guān)的長期財務(wù)指標(biāo)發(fā)現(xiàn)，配股的短期的市場反應(yīng)和長期的財務(wù)績效要略微

3、優(yōu)于增發(fā)，且通過T檢驗高度顯著。此外，通過模型發(fā)現(xiàn)，在增配情況下，市場反應(yīng)及長期的財務(wù)績效與非流通股的關(guān)系緊密。造成上市公司股權(quán)再融資利用效果低下及股權(quán)再融資偏好的根本原因是股權(quán)分置等制度缺陷，從而導(dǎo)致的流通股東與非流通股東在利益上的根本對立。其中的原因是我國上市公司處于大股東和內(nèi)部人的超強控制狀態(tài)，股權(quán)再融資所得的資金沒有被充分用于“正道”，而是其他(例如：為大股東特殊利益服務(wù)及經(jīng)理人的利益等等)。 目前，國內(nèi)學(xué)者對股權(quán)再融資

4、方面的研究，由于角度不一樣，得出的結(jié)論不盡相同，且從股權(quán)分置角度進行研究的極少，并且這些研究沒有對股權(quán)分置與股權(quán)再融資的績效之間的關(guān)系進行實證分析。2006年，我國上市公司的股權(quán)分置改革轟轟烈烈地開展，雖然股權(quán)分置改革的效果尚未明確，但從該角度研究中國上市公司的股權(quán)再融資有助于從實質(zhì)上理解所存在的問題。結(jié)合股權(quán)分置后的實施股權(quán)再融資上市公司的最新數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)市場對股權(quán)分置之后的股權(quán)再融資的短期反應(yīng)要優(yōu)于之前的反應(yīng)。在文章的最后，本文建議，