經(jīng)濟(jì)周期與利率波動(dòng)的關(guān)系研究.pdf

1、許多人認(rèn)為20世紀(jì)90年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)在很大程度上歸功于格林斯潘的利率政策。一九九四年他一次接一次地提高利率，被人視為”簡(jiǎn)直瘋狂”；一九九八年的全球金融危機(jī)中沉著應(yīng)戰(zhàn)，三次削減利率，從而使美國(guó)免受金融危機(jī)的波及，并且最終遏制住那次危機(jī)蔓延的勢(shì)頭。 2007年1月4日，中國(guó)人民銀行開(kāi)始公布上海銀行間同業(yè)拆借利率(SHIBOR)，金融市場(chǎng)盼望已久的中國(guó)基準(zhǔn)利率雛形已經(jīng)亮相。中國(guó)利率市場(chǎng)化的進(jìn)程逐步加快，利率作為宏觀調(diào)控的手段日

2、益引起人們的關(guān)注。為了有助于更好地使用利率這一調(diào)控手段，我們有必要對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和利率之間的關(guān)系進(jìn)行探討。本文試圖從歷史的角度說(shuō)明以下三個(gè)基本問(wèn)題：經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的根源是什么?利率是怎樣決定的?利率變化和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)是怎樣相互影響的? 本文分為四大部分，第一和第二部分是相關(guān)問(wèn)題的理論回顧，第三部分是從歷史的角度分析經(jīng)濟(jì)周期的根源，利率的本質(zhì)以及利率與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的關(guān)系。第四部分分析了中國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期和利率現(xiàn)象，并提出了改革的方向。 第一部分

3、：經(jīng)濟(jì)周期理論和利率理論。 關(guān)于經(jīng)濟(jì)周期原因和機(jī)制的討論有許多，總結(jié)起來(lái)可以分為相對(duì)簡(jiǎn)單的單一原因理論、實(shí)業(yè)經(jīng)濟(jì)周期理論、強(qiáng)調(diào)儲(chǔ)蓄－投資過(guò)程的理論和新古典主義理論四大部分。 利息理論可以粗略分為兩大學(xué)派：實(shí)際利息理論和貨幣利息理論。 如果說(shuō)，利息理論主要說(shuō)明利息的產(chǎn)生及其本質(zhì)，那么利息率理論則主要論證利息量的確定，分析利息率決定因素對(duì)利息率水平的影響。主要包括古典利率理論、可貸資金利率理論、流動(dòng)偏好利率理論。

4、 第二部分：經(jīng)濟(jì)周期下的利率波動(dòng)文獻(xiàn)綜述。 不同學(xué)者對(duì)利率隨經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的描述是不同的，這主要源于金融市場(chǎng)的變化。關(guān)于這一問(wèn)題主要有兩種分析思路：一是分析利率的期限結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系，二是分析某一利率指標(biāo)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系。 第三部分：分析經(jīng)濟(jì)周期與利率波動(dòng)的關(guān)系并建立模型。 經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的根源在于可實(shí)現(xiàn)的資源優(yōu)化配置的余地。如果把資源優(yōu)化配置定義為單位生產(chǎn)要素所實(shí)現(xiàn)的邊際效用更大，而“優(yōu)化”二字指的是世界范圍內(nèi)資源

5、配置的一個(gè)動(dòng)態(tài)演進(jìn)過(guò)程，它不是作為結(jié)果出現(xiàn)的最優(yōu)配置。從整個(gè)社會(huì)來(lái)講，購(gòu)買(mǎi)力可以實(shí)現(xiàn)的邊際效用越大，利潤(rùn)越高，資源優(yōu)化配置余地越大。資源優(yōu)化配置大到產(chǎn)業(yè)革命，小到一個(gè)群體消費(fèi)習(xí)慣的改變，都會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生或大或小的影響。新的資源優(yōu)化配置方式產(chǎn)生后，在初期，由于其“優(yōu)化”作用，單位生產(chǎn)要素帶來(lái)的利潤(rùn)提高，邊際效用也大大提高，經(jīng)濟(jì)開(kāi)始走向繁榮，隨著這種配置方式的普及和生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，在其他條件不變的情況下，經(jīng)濟(jì)資源“優(yōu)化”的余地越來(lái)越小，利潤(rùn)率開(kāi)

6、始降低，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度減慢，走向蕭條，等待另一個(gè)能優(yōu)化資源配置的方式產(chǎn)生。這就是經(jīng)濟(jì)周期發(fā)生的根源。綜上所述，經(jīng)濟(jì)周期是隨著一種資源配置方式的產(chǎn)生、發(fā)展、直到普及使得利潤(rùn)逐步下降的過(guò)程而發(fā)生的。由于到目前為止，長(zhǎng)期來(lái)看對(duì)資源配置方式產(chǎn)生最大影響的還是科技革命帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)革命，因此，從這個(gè)角度劃分，從18世紀(jì)末直到現(xiàn)在可以把西方資本主義世界分為五個(gè)周期。 貨幣的發(fā)展形態(tài)包括三個(gè)階段：第一階段是足值的實(shí)物貨幣階段，即從交易開(kāi)始貨幣化到貨

7、幣收斂為金銀的這一過(guò)程；第二階段是不足值的貨幣形態(tài)階段，貨幣形態(tài)表現(xiàn)為鑄幣；第三階段是無(wú)價(jià)值的符號(hào)貨幣階段，經(jīng)歷了銀行券、國(guó)家紙幣及電子貨幣三種形態(tài)。從貨幣的發(fā)展形態(tài)可以看出，早期之所以沒(méi)有區(qū)分出名義利率和實(shí)際利率是因?yàn)樵谧阒档慕饘儇泿拍甏?，貨幣變?dòng)量不大，貨幣與其他商品的價(jià)值對(duì)比相對(duì)穩(wěn)定，因而名義利率基本上反映了實(shí)際利率。隨著信用貨幣的發(fā)展，貨幣發(fā)行加入了越來(lái)越多的人為因素，貨幣價(jià)值和其他商品價(jià)值的相對(duì)比值變化越來(lái)越大，所以代表貨幣借

8、貸價(jià)格的名義利率和代表實(shí)際商品借貸價(jià)格的實(shí)際利率就不得不區(qū)分出來(lái)。 各國(guó)利率制度大體經(jīng)歷了三種形態(tài)：自由化的利率制度、直接管制下的利率制度和間接調(diào)控下的利率制度。從貨幣發(fā)展史和利率史可以看出，現(xiàn)代利率既反映了客觀市場(chǎng)的需求，又反映了宏觀調(diào)控的需要。市場(chǎng)影響利率，利率反作用于市場(chǎng)。關(guān)于利率與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系。通過(guò)比較美國(guó)1959年－2001年有效聯(lián)邦資金利率和失業(yè)率的數(shù)據(jù)，可以看出利率與失業(yè)率波動(dòng)同向但提前，同期反向波動(dòng)，可以說(shuō)明利

9、率反向并提前于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，同期與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)基本同向。利率與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的這種關(guān)系可以這樣理解：(1)一方面，同期同向波動(dòng)，體現(xiàn)的是經(jīng)濟(jì)周期決定利率，利率是利潤(rùn)率的一部分，繁榮時(shí)期利潤(rùn)率高，利率相應(yīng)升高；而衰退時(shí)期利潤(rùn)率低，利率也較低。(2)另一方面，聯(lián)邦基金利率是美聯(lián)儲(chǔ)可以通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作控制的利率，利率提前經(jīng)濟(jì)周期反向波動(dòng)，體現(xiàn)的是利率作為宏觀調(diào)控手段，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。提前于周期波動(dòng)，說(shuō)明了利率政策的滯后性，因?yàn)槔蕚鲗?dǎo)機(jī)制作用的發(fā)揮需要一段時(shí)

10、間。(3)同時(shí)這一現(xiàn)象也說(shuō)明了現(xiàn)代利率是間接調(diào)控下的市場(chǎng)利率這一性質(zhì)。因此，利率在與同期經(jīng)濟(jì)同向波動(dòng)的同時(shí)，波動(dòng)幅度會(huì)因?yàn)楹暧^調(diào)控而加強(qiáng)。同時(shí)可以看出，利率波動(dòng)的波峰明顯高于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的波峰，而利率波動(dòng)的波谷則和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的波谷差不多，說(shuō)明央行在執(zhí)行緊縮型的高利率政策時(shí)力度大于擴(kuò)張型的低利率政策，反映了央行維持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行的主要任務(wù)。 第四部分：中國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期和利率波動(dòng)。 這部分從歷史的角度分析了中國(guó)從建國(guó)至今的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)情況

11、和利率波動(dòng)情況，并對(duì)1990年至2006年的通漲率、GDP增長(zhǎng)率和1年期存款利率指標(biāo)三者做了比較?？梢钥闯?，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、通脹率和利率水平三者基本上是同向波動(dòng)的，但利率波動(dòng)僵化且嚴(yán)重滯后，與美國(guó)利率提前于周期波動(dòng)的特征相反，說(shuō)明在中國(guó)利率管制的色彩較濃。不能迅速反映出市場(chǎng)的變化。 目前我國(guó)利率水平的決定是由貨幣政策委員會(huì)作出的。委員會(huì)對(duì)有關(guān)年度貨幣供應(yīng)量、利率、匯率或者其他貨幣政策重要事項(xiàng)提出方案，報(bào)請(qǐng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)?？梢?jiàn)中國(guó)利率決定

12、是各個(gè)利益集團(tuán)經(jīng)過(guò)多方談判、博弈達(dá)到利益均衡的結(jié)果，其最終決定權(quán)在國(guó)務(wù)院。貨幣政策委員會(huì)決策的透明度不夠，不利于人們分析研究未來(lái)利率變動(dòng)的趨向。而且有關(guān)方面在認(rèn)識(shí)上更多注重的不是經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)功能，而是利率的利益分配功能，而各部門(mén)的利益往往又是矛盾的，因此這種協(xié)商在反復(fù)討價(jià)還價(jià)中難以達(dá)成一致，出臺(tái)的利率政策調(diào)整方案也往往錯(cuò)過(guò)了適宜的時(shí)機(jī)。 未來(lái)的改革方向是利率市場(chǎng)化。 本文的主要?jiǎng)?chuàng)新之處體現(xiàn)在以下四個(gè)方面： 一是選題比

13、較新穎。經(jīng)濟(jì)周期下的利率波動(dòng)是國(guó)內(nèi)目前研究的比較少的一個(gè)課題，而又是國(guó)家宏觀調(diào)控的理論支撐之一，因此這方面的研究非常有必要。 二是研究角度比較新穎。本文的研究發(fā)端于歷史，從歷史的角度得出經(jīng)濟(jì)周期和利率波動(dòng)的本質(zhì)，以及二者波動(dòng)的關(guān)系。從而使這些結(jié)論也有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。 三是得出了一些有意義的理論成果。如經(jīng)濟(jì)周期的本質(zhì)、貨幣史與利率史對(duì)利率理論的影響、利率與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的關(guān)系等等。用這些理論可以更好的理解前人的成果。 四