滬市和深市A股動(dòng)量效應(yīng)的比較研究.pdf

1、所謂動(dòng)量效應(yīng)就是指買(mǎi)入過(guò)去表現(xiàn)良好的股票，賣(mài)出過(guò)去表現(xiàn)不好的股票，構(gòu)建零成本組合，可以獲得顯著的超額收益。動(dòng)量效應(yīng)的存在是由于股票的價(jià)格趨勢(shì)會(huì)在一定的時(shí)間內(nèi)延續(xù)。對(duì)于動(dòng)量利潤(rùn)的來(lái)源，學(xué)者們提出了各種可能的解釋，并從實(shí)證上加以證明。 國(guó)外學(xué)者關(guān)于動(dòng)量效應(yīng)的討論也引起了我國(guó)學(xué)者對(duì)這種股票市場(chǎng)異像的研究。我國(guó)學(xué)者對(duì)國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)的動(dòng)量效應(yīng)進(jìn)行了檢驗(yàn)，結(jié)論各不相同。但大家得出了比較一致的結(jié)論，即都認(rèn)為由于我國(guó)的股票市場(chǎng)建立時(shí)間較短，還很不

2、成熟，交易者以中小投資者為主，機(jī)構(gòu)投資者較少，從而我國(guó)股票呈現(xiàn)出換手率高，價(jià)格波動(dòng)頻繁等特點(diǎn)，因此，我國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格動(dòng)量效應(yīng)不顯著，但從中長(zhǎng)期來(lái)看，我國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格反轉(zhuǎn)現(xiàn)象較顯著。我國(guó)也有學(xué)者使用股票的周收盤(pán)價(jià)格對(duì)動(dòng)量效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果表明在短期內(nèi)，我國(guó)股票市場(chǎng)存在動(dòng)量效應(yīng)。我國(guó)學(xué)者的研究樣本主要是滬市和深市A股或者滬市A股，并從整體上考察我國(guó)A股市場(chǎng)的動(dòng)量效應(yīng)，沒(méi)有將滬市和深市分開(kāi)考慮，并比較兩個(gè)市場(chǎng)的異同。而本文認(rèn)為滬市和深市雖然同

3、處于中國(guó)這個(gè)大的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，但由于各自所處的社會(huì)環(huán)境存在一定差異，各自的市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)也存在一定的差異，因此兩個(gè)市場(chǎng)的動(dòng)量效應(yīng)應(yīng)該存在差異。 本文分別利用滬市和深市A股的周收盤(pán)數(shù)據(jù)，考察兩個(gè)市場(chǎng)股票價(jià)格的中短期表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)兩個(gè)市場(chǎng)的差異，并試圖進(jìn)行解釋。本文分別考察了滬市和深市A股在1996年到2006年共計(jì)546周的動(dòng)量效應(yīng)情況。樣本股票有126支，其中滬市68支，深市58支。樣本選擇的標(biāo)準(zhǔn)是沒(méi)有被ST和PT過(guò)，并且數(shù)據(jù)完整。根據(jù)

4、樣本股票在過(guò)去1、3、6、8、10、12、14、16、20周的累積超額收益率進(jìn)行降序排序，然后選擇前十位構(gòu)成贏家組合，選擇后十位構(gòu)成輸家組合，再考察贏家組合、輸家組合以及零成本組合在組合形成期后1、3、6、8、10、12、14、16、20周的超額收益，從而判斷是否存在顯著的動(dòng)量效應(yīng)或者反轉(zhuǎn)效應(yīng)。經(jīng)過(guò)實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)滬市A股在中短期內(nèi)表現(xiàn)出顯著的負(fù)動(dòng)量效應(yīng)，即表現(xiàn)出顯著的反轉(zhuǎn)效應(yīng)，而深市A股動(dòng)量效應(yīng)和反轉(zhuǎn)效應(yīng)都不顯著。對(duì)兩市動(dòng)量效應(yīng)的差異，

5、分別從行為金融和兩市的微觀結(jié)構(gòu)方面進(jìn)行了理論解釋。 對(duì)滬市A股存在比較顯著的負(fù)動(dòng)量效應(yīng)，本文認(rèn)為主要是由于我國(guó)股票市場(chǎng)存在嚴(yán)重的噪聲交易行為和過(guò)度反應(yīng)。在我國(guó)股票市場(chǎng)中，噪聲交易占整個(gè)市場(chǎng)交易相當(dāng)大的比重。我國(guó)股票市場(chǎng)上的大多數(shù)普通股民不具備專業(yè)知識(shí)，其表現(xiàn)相當(dāng)不成熟，熱衷于打探消息，但又不可能獲得準(zhǔn)確的消息，本身的分析和預(yù)測(cè)能力也很有限，他們是典型的噪聲交易者。他們期望能夠掌握市場(chǎng)的有關(guān)信息，但由于實(shí)力弱小，一般只能從市場(chǎng)價(jià)格

6、的變動(dòng)中進(jìn)行信息判斷，而由此得到的信息中有相當(dāng)一部分是噪聲，其交易行為具有很大的盲目性和跟風(fēng)性。而莊家和機(jī)構(gòu)投資者由于具備了理性交易的特征，他們不僅具有一定的信息優(yōu)勢(shì)，而且分析和預(yù)測(cè)能力較強(qiáng)。 而深市動(dòng)量效應(yīng)不顯著的原因可能是由于樣本的特殊性。深市上市股票有651支，而本文研究的樣本只是1996年以前上市股票中的68支，可能代表性并不強(qiáng)，從而使得結(jié)論有一定局限性。研究結(jié)論只是表明樣本股票的動(dòng)量效益和反轉(zhuǎn)效益不顯著。其次，本文對(duì)樣

7、本的考察期限是從1996年到2006年，在這期間中國(guó)股市經(jīng)歷了一個(gè)明顯的牛市和熊市的轉(zhuǎn)換。而在不同的市場(chǎng)趨勢(shì)中，贏家組合和輸家組合的表現(xiàn)是不同的，本文的研究結(jié)論只是表叫從整體上看，樣本股票的動(dòng)量效益和反轉(zhuǎn)效應(yīng)不顯著。 最后，本文還認(rèn)為滬市和深市實(shí)證結(jié)果上的細(xì)微差異還與兩市在交易制度上的安排的差異有關(guān)系。雖然在交易制度上，深市和滬市都大體相同，但兩市還是存在細(xì)微的差別。比如在收盤(pán)價(jià)格的確定上，上海交易所是以連續(xù)競(jìng)價(jià)最后一筆交易的成

8、交價(jià)格作為當(dāng)天的收盤(pán)價(jià)，而深圳交易所是在交易時(shí)間的最后三分鐘集合競(jìng)價(jià)，以最大成交量為原則，確定收盤(pán)價(jià)。另外在交易費(fèi)用方面，深市與滬市也有差異。兩市交易費(fèi)用的差異主要表現(xiàn)在過(guò)戶費(fèi)上面。滬市A股的過(guò)戶費(fèi)為成交面額的0.1％，起點(diǎn)為1元；而深市免收A股的過(guò)戶費(fèi)?，F(xiàn)代微觀市場(chǎng)結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，交易制度的安排會(huì)對(duì)市場(chǎng)的運(yùn)行產(chǎn)生顯著影響。因此，也有可能是深市交易制度的安排上的特點(diǎn)使得其價(jià)格動(dòng)量效應(yīng)并不如滬市那么顯著。當(dāng)然，這只是一種理論上的規(guī)范研究，實(shí)