B股折價理論研究.pdf

1、黨的十六屆三中全會在<中共中央關(guān)于完善社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制若干題的決定》這一國家經(jīng)濟(jì)改革與發(fā)展的綱領(lǐng)性文件中,首次明確地提出應(yīng)“建立多層次資本市場體系,完善資本市場結(jié)構(gòu)”,指明“優(yōu)化我國資本市場結(jié)構(gòu)、提高資源配置效率,為國民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定增長提供有力支持”是下一階段中國資本市場發(fā)展的根本目的和任務(wù)。而建設(shè)多層次資本市場的一個關(guān)鍵問題,就是如何從結(jié)構(gòu)優(yōu)化的角度,消除由于歷史遺留因為造成的,我國資本市場內(nèi)部現(xiàn)有A、B、H股市場分割問題。本文

2、的研究目的,正是通過對中國A、B股市場分割中的一個關(guān)鍵問題--B股折價現(xiàn)象的現(xiàn)狀、理論和對策研究,探索中國證券市場分割這一長期制約中國資本市場發(fā)展的深層次重難點問題。
　　 本文研究的對象是1991-2004年B股市場對內(nèi)開放前后的B股折價問題,研究目的是通過分析在中國資本市場分割的特殊環(huán)境和條件下,A、B股市場雙重上市公司的資產(chǎn)定價機(jī)制、價格形成原理、變化特征,找出造成A、B股價格差異(B股折價)的真正因為。論文按照“文獻(xiàn)綜述

3、”→“現(xiàn)狀分析”→“理論模型”→“實證檢驗”→“對策建議”的邏輯順序展開論證。首先,論文對B股折價問題的含義和研究價值進(jìn)行了闡述,并就當(dāng)前國內(nèi)外關(guān)于B股折價和中國證券市場分割問題的研究文獻(xiàn)進(jìn)行了較為詳細(xì)的回顧與綜述,指明了本文的在研究目的、研究內(nèi)容和研究方法上的特色和創(chuàng)新。隨后,論文運用中國證券市場成立十四年來的大量統(tǒng)計資料,對中國證券市場分割、B股市場折價和B股市場制度缺陷的現(xiàn)狀進(jìn)行了一個較為全面、系統(tǒng)的總結(jié)。進(jìn)而,本文針對中國A、B

4、股市場分割的特殊環(huán)境和條件,構(gòu)建了三個遞進(jìn)層次的市場分割條件下的非一致性預(yù)期資產(chǎn)定價模型,通過數(shù)學(xué)模型的推導(dǎo)證明了理論觀點。再后,論文通過VAR模型和Panel Data模型等一系列統(tǒng)計檢驗方法,利用A、B股市場大量歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行實證檢驗并驗證了理論模型的結(jié)論。最后,論文從根本思路、現(xiàn)實戰(zhàn)略、技術(shù)策略三個遞進(jìn)層次,為解決B股折價和中國證券市場分割提出了一些可操作的政策建議。
　　 本文通過對B股折價問題的研究發(fā)現(xiàn):由于歷史和體制等

5、諸多因為,中國證券市場從建立之初就存在著高程度的市場分割,股票市場被劃分成為嚴(yán)格分割的A、B、H股市場。由于投資者無法通過市場間的套利行為來消除不同市場的證券價格差異,因此同時在A、B、H股市場上市的公司股價無法遵循“一價定律”,這是造成中國證券市場B股折價現(xiàn)象的根本前提。在這種大前提下,由于中國B股市場在市場定位、發(fā)行制度、交易制度、信息披露制度、股權(quán)結(jié)構(gòu)、上市公司質(zhì)量等方面存在著一系列的制度性缺陷,從而導(dǎo)致并體現(xiàn)為流動性差異、A股投

6、機(jī)、信息不對稱、風(fēng)險差異等多種B股折價因素,它們的共同作用造成了中國證券市場B股折價現(xiàn)象。本文關(guān)于B股折價因為的理論觀點可概括為:
　　 第一,在中國A、B股市場分割的特殊現(xiàn)實條件下,B股折價現(xiàn)象是一項復(fù)雜的系統(tǒng)性問題。B股折價問題韻出現(xiàn)并不是單一因素靜態(tài)作用的結(jié)果,而是在B股市場的市場定位、發(fā)行制度、交易制度、信息披露制度、股權(quán)結(jié)構(gòu)、上市公司質(zhì)量等方面均存在一系列制度性缺陷的背景下,由流動性差異、A股投機(jī)、信息不對稱、風(fēng)險差異

7、等多種B股折價因素共同作用的綜合結(jié)果。
　　 第二,B股折價實際上是一個相對概念,它包含了“B股折價”和“A股溢價”兩層含義。本文的理論模型和實證研究都證明,在現(xiàn)有多種B股折價理論假說中,流動性假說和A股投機(jī)假說是影響B(tài)股折價率形成和變動的主要因素。其中,B股市場的流動性問題造成了B股價格的低估(B股折價),A股市場的投機(jī)性問題造成了A股價格的高估(A股溢價),這兩個因素共同決定和影響著B股折價現(xiàn)象的程度、特征和變化趨勢。

8、>　　 本文的創(chuàng)新之處可能在于:(1)首次在B股折價理論模型的“非一致性預(yù)期的分割市場資產(chǎn)定價”體系中,引入了多資本市場(國際資本市場)假設(shè),并推導(dǎo)出了多資本市場和多風(fēng)險資產(chǎn)假設(shè)下,各類型投資者的最優(yōu)投資組合和各分割市場的均衡資產(chǎn)定價公式:(2)首次將B股折價現(xiàn)象的實證檢驗區(qū)間延伸到1992-2004年的整個歷史時段,并重點針對2001年B股市場對內(nèi)開放前后探究B股折價問題動態(tài)變化特征；(3)在綜合現(xiàn)有B股折價理論的基礎(chǔ)上,結(jié)合了中國

9、證券市場的賣空限制、高投機(jī)性等國情特點,獨立地提出了B股折價因為的理論解釋；(4)首次按照國際會計準(zhǔn)則(IAS)和中國會計準(zhǔn)則(PRC GAAP)分別檢驗了A、B股雙重上市公司股價的不同反應(yīng)；(5)在利用Panel Data模型考察B股折價因為時,結(jié)合B股折價的動態(tài)特征進(jìn)行了一定的改進(jìn)；(6)首次從根本思路、現(xiàn)實戰(zhàn)略、技術(shù)策略三個遞進(jìn)層次,為解決B股折價和中國證券市場分割提出了一些可操作的政策建議。(論文創(chuàng)新點的詳細(xì)說明可參見前文“西南