B股折價(jià)理論研究.pdf

1、黨的十六屆三中全會(huì)在<中共中央關(guān)于完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制若干題的決定》這一國(guó)家經(jīng)濟(jì)改革與發(fā)展的綱領(lǐng)性文件中,首次明確地提出應(yīng)“建立多層次資本市場(chǎng)體系,完善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)”,指明“優(yōu)化我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、提高資源配置效率,為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)提供有力支持”是下一階段中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的根本目的和任務(wù)。而建設(shè)多層次資本市場(chǎng)的一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題,就是如何從結(jié)構(gòu)優(yōu)化的角度,消除由于歷史遺留因?yàn)樵斐傻?我國(guó)資本市場(chǎng)內(nèi)部現(xiàn)有A、B、H股市場(chǎng)分割問(wèn)題。本文

2、的研究目的,正是通過(guò)對(duì)中國(guó)A、B股市場(chǎng)分割中的一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題--B股折價(jià)現(xiàn)象的現(xiàn)狀、理論和對(duì)策研究,探索中國(guó)證券市場(chǎng)分割這一長(zhǎng)期制約中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的深層次重難點(diǎn)問(wèn)題。
　　 本文研究的對(duì)象是1991-2004年B股市場(chǎng)對(duì)內(nèi)開(kāi)放前后的B股折價(jià)問(wèn)題,研究目的是通過(guò)分析在中國(guó)資本市場(chǎng)分割的特殊環(huán)境和條件下,A、B股市場(chǎng)雙重上市公司的資產(chǎn)定價(jià)機(jī)制、價(jià)格形成原理、變化特征,找出造成A、B股價(jià)格差異(B股折價(jià))的真正因?yàn)?。論文按照“文獻(xiàn)綜述

3、”→“現(xiàn)狀分析”→“理論模型”→“實(shí)證檢驗(yàn)”→“對(duì)策建議”的邏輯順序展開(kāi)論證。首先,論文對(duì)B股折價(jià)問(wèn)題的含義和研究?jī)r(jià)值進(jìn)行了闡述,并就當(dāng)前國(guó)內(nèi)外關(guān)于B股折價(jià)和中國(guó)證券市場(chǎng)分割問(wèn)題的研究文獻(xiàn)進(jìn)行了較為詳細(xì)的回顧與綜述,指明了本文的在研究目的、研究?jī)?nèi)容和研究方法上的特色和創(chuàng)新。隨后,論文運(yùn)用中國(guó)證券市場(chǎng)成立十四年來(lái)的大量統(tǒng)計(jì)資料,對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)分割、B股市場(chǎng)折價(jià)和B股市場(chǎng)制度缺陷的現(xiàn)狀進(jìn)行了一個(gè)較為全面、系統(tǒng)的總結(jié)。進(jìn)而,本文針對(duì)中國(guó)A、B

4、股市場(chǎng)分割的特殊環(huán)境和條件,構(gòu)建了三個(gè)遞進(jìn)層次的市場(chǎng)分割條件下的非一致性預(yù)期資產(chǎn)定價(jià)模型,通過(guò)數(shù)學(xué)模型的推導(dǎo)證明了理論觀(guān)點(diǎn)。再后,論文通過(guò)VAR模型和Panel Data模型等一系列統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)方法,利用A、B股市場(chǎng)大量歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)并驗(yàn)證了理論模型的結(jié)論。最后,論文從根本思路、現(xiàn)實(shí)戰(zhàn)略、技術(shù)策略三個(gè)遞進(jìn)層次,為解決B股折價(jià)和中國(guó)證券市場(chǎng)分割提出了一些可操作的政策建議。
　　 本文通過(guò)對(duì)B股折價(jià)問(wèn)題的研究發(fā)現(xiàn):由于歷史和體制等

5、諸多因?yàn)?中國(guó)證券市場(chǎng)從建立之初就存在著高程度的市場(chǎng)分割,股票市場(chǎng)被劃分成為嚴(yán)格分割的A、B、H股市場(chǎng)。由于投資者無(wú)法通過(guò)市場(chǎng)間的套利行為來(lái)消除不同市場(chǎng)的證券價(jià)格差異,因此同時(shí)在A、B、H股市場(chǎng)上市的公司股價(jià)無(wú)法遵循“一價(jià)定律”,這是造成中國(guó)證券市場(chǎng)B股折價(jià)現(xiàn)象的根本前提。在這種大前提下,由于中國(guó)B股市場(chǎng)在市場(chǎng)定位、發(fā)行制度、交易制度、信息披露制度、股權(quán)結(jié)構(gòu)、上市公司質(zhì)量等方面存在著一系列的制度性缺陷,從而導(dǎo)致并體現(xiàn)為流動(dòng)性差異、A股投

6、機(jī)、信息不對(duì)稱(chēng)、風(fēng)險(xiǎn)差異等多種B股折價(jià)因素,它們的共同作用造成了中國(guó)證券市場(chǎng)B股折價(jià)現(xiàn)象。本文關(guān)于B股折價(jià)因?yàn)榈睦碚撚^(guān)點(diǎn)可概括為:
　　 第一,在中國(guó)A、B股市場(chǎng)分割的特殊現(xiàn)實(shí)條件下,B股折價(jià)現(xiàn)象是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)性問(wèn)題。B股折價(jià)問(wèn)題韻出現(xiàn)并不是單一因素靜態(tài)作用的結(jié)果,而是在B股市場(chǎng)的市場(chǎng)定位、發(fā)行制度、交易制度、信息披露制度、股權(quán)結(jié)構(gòu)、上市公司質(zhì)量等方面均存在一系列制度性缺陷的背景下,由流動(dòng)性差異、A股投機(jī)、信息不對(duì)稱(chēng)、風(fēng)險(xiǎn)差異

7、等多種B股折價(jià)因素共同作用的綜合結(jié)果。
　　 第二,B股折價(jià)實(shí)際上是一個(gè)相對(duì)概念,它包含了“B股折價(jià)”和“A股溢價(jià)”兩層含義。本文的理論模型和實(shí)證研究都證明,在現(xiàn)有多種B股折價(jià)理論假說(shuō)中,流動(dòng)性假說(shuō)和A股投機(jī)假說(shuō)是影響B(tài)股折價(jià)率形成和變動(dòng)的主要因素。其中,B股市場(chǎng)的流動(dòng)性問(wèn)題造成了B股價(jià)格的低估(B股折價(jià)),A股市場(chǎng)的投機(jī)性問(wèn)題造成了A股價(jià)格的高估(A股溢價(jià)),這兩個(gè)因素共同決定和影響著B(niǎo)股折價(jià)現(xiàn)象的程度、特征和變化趨勢(shì)。

8、>　　 本文的創(chuàng)新之處可能在于:(1)首次在B股折價(jià)理論模型的“非一致性預(yù)期的分割市場(chǎng)資產(chǎn)定價(jià)”體系中,引入了多資本市場(chǎng)(國(guó)際資本市場(chǎng))假設(shè),并推導(dǎo)出了多資本市場(chǎng)和多風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)假設(shè)下,各類(lèi)型投資者的最優(yōu)投資組合和各分割市場(chǎng)的均衡資產(chǎn)定價(jià)公式:(2)首次將B股折價(jià)現(xiàn)象的實(shí)證檢驗(yàn)區(qū)間延伸到1992-2004年的整個(gè)歷史時(shí)段,并重點(diǎn)針對(duì)2001年B股市場(chǎng)對(duì)內(nèi)開(kāi)放前后探究B股折價(jià)問(wèn)題動(dòng)態(tài)變化特征；(3)在綜合現(xiàn)有B股折價(jià)理論的基礎(chǔ)上,結(jié)合了中國(guó)

9、證券市場(chǎng)的賣(mài)空限制、高投機(jī)性等國(guó)情特點(diǎn),獨(dú)立地提出了B股折價(jià)因?yàn)榈睦碚摻忉專(zhuān)?4)首次按照國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(IAS)和中國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(PRC GAAP)分別檢驗(yàn)了A、B股雙重上市公司股價(jià)的不同反應(yīng)；(5)在利用Panel Data模型考察B股折價(jià)因?yàn)闀r(shí),結(jié)合B股折價(jià)的動(dòng)態(tài)特征進(jìn)行了一定的改進(jìn)；(6)首次從根本思路、現(xiàn)實(shí)戰(zhàn)略、技術(shù)策略三個(gè)遞進(jìn)層次,為解決B股折價(jià)和中國(guó)證券市場(chǎng)分割提出了一些可操作的政策建議。(論文創(chuàng)新點(diǎn)的詳細(xì)說(shuō)明可參見(jiàn)前文“西南