風險資本對我國中小企業(yè)IPO抑價影響的研究.pdf

1、IPO抑價是財務學界研究的一大謎題，而風險資本是否以及如何影響企業(yè)抑價也仍未有定論。
　　在發(fā)達市場中，關于風險資本對IPO抑價影響的研究主要存在兩種不同觀點，即認證假說和逐名假說。前者認為，風險資本會通過監(jiān)督管理改善企業(yè)業(yè)績，所以在上市過程中可以幫助企業(yè)降低信息不對稱水平，從而減少抑價;后者則認為，風險資本為了建立聲譽，會將年輕企業(yè)推向IPO市場，從而增加抑價。但實證研究表明，這些理論對不同市場環(huán)境下風險資本影響抑價問題的解釋還

2、存在矛盾和不足。
　　進一步，綜合分析這兩種觀點發(fā)現(xiàn)，風險資本與IPO抑價的關系，不僅反映風險資本對IPO融資效率的影響，也可以從側面折射風險資本的投資動機和行為。因此，研究VC對IPO抑價的影響對于規(guī)范風險資本和中小企業(yè)發(fā)展，乃至提高IPO市場融資效率具有重要意義。
　　在我國轉軌經濟背景下，風險資本發(fā)展具有起步晚、以有限責任制為主、相關法規(guī)不健全等特征?？紤]風險資本退出市場建設緩慢的影響，風險資本持股對中小企業(yè)IPO抑價

3、的影響機制是否與國外相符以及現(xiàn)有理論是否具有解釋力是需要進一步研究的問題。
　　論文以現(xiàn)有研究為基礎，結合我國中小企業(yè)、風險資本以及IPO市場特征分析，構建了基于發(fā)行人和投資者之間信息不對稱的基本抑價模型和VC抑價模型。首先，借鑒Chemmanur(1993)的信息模型和張小成(2009)等提出的異質預期抑價模型，論文通過對信息搜集成本、發(fā)行人質量分布以及外部投資者信息識別能力等因素對均衡發(fā)行價格影響的分析，推導出基本抑價模型。然

4、后，綜合現(xiàn)有文獻對VC影響持股企業(yè)抑價原因的分析，論文指出，VC在不同投資動機下的投資行為導致了投資業(yè)績的差異決定了其在IPO時向外部投資者傳遞的信息不同，從而對抑價產生影響。結合基本抑價模型，以VC不同特征對外部投資者預期信息搜集成本和發(fā)行人質量分布的影響為切入點，論文推導出VC抑價模型。VC抑價模型，不僅可以合理解釋認證假說和逐名假說，還可以為作者提出的投機性逐利假說提供支持。最后，以Wind金融資訊數(shù)據庫和手工搜集整理的中小企業(yè)板

5、上市公司和風險資本持股數(shù)據為樣本，論文對風險資本和中小企業(yè)IPO抑價關系進行了實證檢驗。結果發(fā)現(xiàn)，發(fā)行人與投資者之間的信息不對稱是影響中小企業(yè)IPO抑價的主要因素;VC投資的投機性增加了機構投資者的信息搜集成本，從而導致VC持股企業(yè)抑價較高。而且，實證分析還發(fā)現(xiàn)，二級市場的不成熟性使二級市場投資者對VC持股企業(yè)反映的信息不對稱更加敏感，從而進一步增加了VC持股企業(yè)的IPO抑價水平。VC的投機性逐利動機導致其不能發(fā)揮培育創(chuàng)業(yè)企業(yè)的作用，同

6、時還降低了IPO融資效率。對此，論文在結尾部分提出了規(guī)范VC、中小企業(yè)和IPO市場建設的相關建議，以為政策制定者提供理論指導。
　　基本抑價模型和VC抑價模型構建與證明，是對基于信息不對稱解釋IPO抑價原因的理論的進一步驗證和補充，也是對VC理論研究的豐富和改進。雖然表面上論文僅就中國中小企業(yè)板VC持股影響IPO抑價問題進行了探討，但因VC抑價還與市場環(huán)境和VC特征休戚相關，事實上本研究也涉足了市場環(huán)境對VC投資動機和行為的影響以