風(fēng)險(xiǎn)資本對我國中小企業(yè)IPO抑價(jià)影響的研究.pdf

1、IPO抑價(jià)是財(cái)務(wù)學(xué)界研究的一大謎題，而風(fēng)險(xiǎn)資本是否以及如何影響企業(yè)抑價(jià)也仍未有定論。
　　在發(fā)達(dá)市場中，關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)資本對IPO抑價(jià)影響的研究主要存在兩種不同觀點(diǎn)，即認(rèn)證假說和逐名假說。前者認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)資本會(huì)通過監(jiān)督管理改善企業(yè)業(yè)績，所以在上市過程中可以幫助企業(yè)降低信息不對稱水平，從而減少抑價(jià);后者則認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)資本為了建立聲譽(yù)，會(huì)將年輕企業(yè)推向IPO市場，從而增加抑價(jià)。但實(shí)證研究表明，這些理論對不同市場環(huán)境下風(fēng)險(xiǎn)資本影響抑價(jià)問題的解釋還

2、存在矛盾和不足。
　　進(jìn)一步，綜合分析這兩種觀點(diǎn)發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)資本與IPO抑價(jià)的關(guān)系，不僅反映風(fēng)險(xiǎn)資本對IPO融資效率的影響，也可以從側(cè)面折射風(fēng)險(xiǎn)資本的投資動(dòng)機(jī)和行為。因此，研究VC對IPO抑價(jià)的影響對于規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)資本和中小企業(yè)發(fā)展，乃至提高IPO市場融資效率具有重要意義。
　　在我國轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)背景下，風(fēng)險(xiǎn)資本發(fā)展具有起步晚、以有限責(zé)任制為主、相關(guān)法規(guī)不健全等特征?？紤]風(fēng)險(xiǎn)資本退出市場建設(shè)緩慢的影響，風(fēng)險(xiǎn)資本持股對中小企業(yè)IPO抑價(jià)

3、的影響機(jī)制是否與國外相符以及現(xiàn)有理論是否具有解釋力是需要進(jìn)一步研究的問題。
　　論文以現(xiàn)有研究為基礎(chǔ)，結(jié)合我國中小企業(yè)、風(fēng)險(xiǎn)資本以及IPO市場特征分析，構(gòu)建了基于發(fā)行人和投資者之間信息不對稱的基本抑價(jià)模型和VC抑價(jià)模型。首先，借鑒Chemmanur(1993)的信息模型和張小成(2009)等提出的異質(zhì)預(yù)期抑價(jià)模型，論文通過對信息搜集成本、發(fā)行人質(zhì)量分布以及外部投資者信息識別能力等因素對均衡發(fā)行價(jià)格影響的分析，推導(dǎo)出基本抑價(jià)模型。然

4、后，綜合現(xiàn)有文獻(xiàn)對VC影響持股企業(yè)抑價(jià)原因的分析，論文指出，VC在不同投資動(dòng)機(jī)下的投資行為導(dǎo)致了投資業(yè)績的差異決定了其在IPO時(shí)向外部投資者傳遞的信息不同，從而對抑價(jià)產(chǎn)生影響。結(jié)合基本抑價(jià)模型，以VC不同特征對外部投資者預(yù)期信息搜集成本和發(fā)行人質(zhì)量分布的影響為切入點(diǎn)，論文推導(dǎo)出VC抑價(jià)模型。VC抑價(jià)模型，不僅可以合理解釋認(rèn)證假說和逐名假說，還可以為作者提出的投機(jī)性逐利假說提供支持。最后，以Wind金融資訊數(shù)據(jù)庫和手工搜集整理的中小企業(yè)板

5、上市公司和風(fēng)險(xiǎn)資本持股數(shù)據(jù)為樣本，論文對風(fēng)險(xiǎn)資本和中小企業(yè)IPO抑價(jià)關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，發(fā)行人與投資者之間的信息不對稱是影響中小企業(yè)IPO抑價(jià)的主要因素;VC投資的投機(jī)性增加了機(jī)構(gòu)投資者的信息搜集成本，從而導(dǎo)致VC持股企業(yè)抑價(jià)較高。而且，實(shí)證分析還發(fā)現(xiàn)，二級市場的不成熟性使二級市場投資者對VC持股企業(yè)反映的信息不對稱更加敏感，從而進(jìn)一步增加了VC持股企業(yè)的IPO抑價(jià)水平。VC的投機(jī)性逐利動(dòng)機(jī)導(dǎo)致其不能發(fā)揮培育創(chuàng)業(yè)企業(yè)的作用，同

6、時(shí)還降低了IPO融資效率。對此，論文在結(jié)尾部分提出了規(guī)范VC、中小企業(yè)和IPO市場建設(shè)的相關(guān)建議，以為政策制定者提供理論指導(dǎo)。
　　基本抑價(jià)模型和VC抑價(jià)模型構(gòu)建與證明，是對基于信息不對稱解釋IPO抑價(jià)原因的理論的進(jìn)一步驗(yàn)證和補(bǔ)充，也是對VC理論研究的豐富和改進(jìn)。雖然表面上論文僅就中國中小企業(yè)板VC持股影響IPO抑價(jià)問題進(jìn)行了探討，但因VC抑價(jià)還與市場環(huán)境和VC特征休戚相關(guān)，事實(shí)上本研究也涉足了市場環(huán)境對VC投資動(dòng)機(jī)和行為的影響以