基于戰(zhàn)略觀的上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素研究.pdf

1、自Modigliani和Miller(1958)開創(chuàng)性地創(chuàng)建MM資本結(jié)構(gòu)理論以來，對(duì)資本結(jié)構(gòu)的研究成為財(cái)務(wù)學(xué)領(lǐng)域的研究熱點(diǎn)。但是，長期以來，對(duì)資本結(jié)構(gòu)的研究都遵循著傳統(tǒng)財(cái)務(wù)經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究方法，學(xué)者們極少對(duì)公司戰(zhàn)略和資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系進(jìn)行研究，忽視了財(cái)務(wù)理論與戰(zhàn)略理論的結(jié)合。理論研究相互脫節(jié)所造成的后果是，在實(shí)踐中，企業(yè)如何在債務(wù)融資和權(quán)益融資之間進(jìn)行權(quán)衡選擇，以及企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)受哪些因素影響等問題，仍是難解之迷，經(jīng)典財(cái)務(wù)理論難以對(duì)企業(yè)的實(shí)

2、際融資行為作出合理的解釋。20世紀(jì)80年代，戰(zhàn)略管理與財(cái)務(wù)理論的交叉融合開始引起學(xué)者們的關(guān)注。從戰(zhàn)略的視角，本文構(gòu)建了戰(zhàn)略觀的資本結(jié)構(gòu)研究的基本框架，并據(jù)此對(duì)影響資本結(jié)構(gòu)的外部環(huán)境、戰(zhàn)略資源、多元化戰(zhàn)略與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系進(jìn)行了理論分析和實(shí)證研究。
　　 在文獻(xiàn)研究的基礎(chǔ)上，本文闡述了代理理論、交易成本理論、產(chǎn)業(yè)組織理論、戰(zhàn)略管理理論和企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)之間的內(nèi)在有機(jī)聯(lián)系。并按照戰(zhàn)略管理的研究范式，提出了基于戰(zhàn)略觀的資本結(jié)構(gòu)理論，

3、構(gòu)建了戰(zhàn)略觀的資本結(jié)構(gòu)研究的基本框架。認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)是管理者考慮外部環(huán)境的約束和內(nèi)部資源和能力的影響所作出的一種選擇，這種選擇反映了管理者在資本結(jié)構(gòu)選擇中的動(dòng)機(jī)和目的以及企業(yè)的戰(zhàn)略和意圖，同時(shí)資本結(jié)構(gòu)決策作為公司戰(zhàn)略的重要組成部分，應(yīng)該支持公司整體戰(zhàn)略，服務(wù)于公司戰(zhàn)略目標(biāo)。
　　 依據(jù)所構(gòu)建的戰(zhàn)略觀的資本結(jié)構(gòu)研究框架，本文首先基于外部環(huán)境的特征，對(duì)外部環(huán)境與公司資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系進(jìn)行理論剖析，并從決策彈性和創(chuàng)新投資視角建立起基于外

4、部環(huán)境的資本結(jié)構(gòu)決策模型。以深市、滬市上市的非金融公司數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，研究發(fā)現(xiàn)我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)與其外部環(huán)境存在著明顯不匹配的現(xiàn)象。表現(xiàn)為越是在動(dòng)態(tài)環(huán)境、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈行業(yè)的公司，卻選擇了相對(duì)較高的負(fù)債比率，特別是更具風(fēng)險(xiǎn)的短期負(fù)債率；而在穩(wěn)定環(huán)境、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度較低行業(yè)中的上市公司，其負(fù)債比率卻較低。
　　 基于資源基礎(chǔ)觀，通過對(duì)戰(zhàn)略資源的特征進(jìn)行分析，得出資產(chǎn)專用性是戰(zhàn)略資源的重要特征之一的結(jié)論，在此基礎(chǔ)上基于交易成本經(jīng)濟(jì)

5、學(xué)的觀點(diǎn)，構(gòu)建了一個(gè)考慮外部環(huán)境、資產(chǎn)專用性的資本結(jié)構(gòu)決策模型。通過戰(zhàn)略資源的資產(chǎn)專用性特征架構(gòu)起戰(zhàn)略決策和資本結(jié)構(gòu)決策之間的聯(lián)系。并運(yùn)用我國上市公司的數(shù)據(jù)，進(jìn)行實(shí)證分析。研究發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)專用性與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)，而且隨著競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度以及資產(chǎn)專用性程度的增加，資產(chǎn)負(fù)債率也隨著上升。
　　 從風(fēng)險(xiǎn)分散、交易成本、代理成本三個(gè)方面對(duì)多元化戰(zhàn)略與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系進(jìn)行了理論剖析，并基于我國上市公司的研究樣本進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。研究發(fā)現(xiàn)公司多元化戰(zhàn)略對(duì)

6、資本結(jié)構(gòu)有顯著的影響，公司的資本結(jié)構(gòu)與多元化程度顯著正相關(guān)，單一業(yè)務(wù)型公司的負(fù)債水平最低，主導(dǎo)業(yè)務(wù)型和相關(guān)業(yè)務(wù)型公司的居中，非相關(guān)業(yè)務(wù)型公司的負(fù)債水平最高。研究結(jié)果支持基于交易成本理論以及風(fēng)險(xiǎn)分散理論的預(yù)期，但不支持基于代理成本理論的假設(shè)。
　　 為了彌補(bǔ)單一方程檢驗(yàn)的不足，增強(qiáng)研究結(jié)論的可靠性。本文還通過建立聯(lián)立方程模型對(duì)外部環(huán)境、戰(zhàn)略資源的資產(chǎn)專用性特征、公司多元化戰(zhàn)略與資本結(jié)構(gòu)之間可能存在的互動(dòng)關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。研究發(fā)現(xiàn)

7、資本結(jié)構(gòu)與以營業(yè)費(fèi)用比率測(cè)度的資產(chǎn)專用性之間存在互動(dòng)關(guān)系；同時(shí)，公司多元化經(jīng)營增強(qiáng)其債務(wù)融資能力，反過來，資本結(jié)構(gòu)也影響公司對(duì)多元化戰(zhàn)略的選擇，即資本結(jié)構(gòu)與多元化經(jīng)營程度之間互為影響。
　　 根據(jù)理論和實(shí)證研究結(jié)果，本文最后從公司內(nèi)外兩個(gè)層面提出優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的建議。從公司微觀層面，公司資本結(jié)構(gòu)決策應(yīng)考慮如何與其外部環(huán)境和內(nèi)部資源特性相匹配，以及對(duì)其所實(shí)施的多元化戰(zhàn)略的支持與配合，以從資本結(jié)構(gòu)決策中獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；從公司外部的宏觀層