經(jīng)理股票期權(quán)的虛擬設(shè)計(jì)

1、●博士碩士論壇《經(jīng)濟(jì)師》2001年第9期經(jīng)理股票期權(quán)的虛擬設(shè)計(jì)摘要：經(jīng)理股票期權(quán)作為一種具有長期激勵(lì)作用的激勵(lì)機(jī)制，備受現(xiàn)代企業(yè)的青睞。但當(dāng)前由于來自于政策、市場、觀念等方面障礙的制約，使其激勵(lì)作用不能充分有效地發(fā)揮。文章試圖在經(jīng)理股票期權(quán)的基礎(chǔ)上設(shè)計(jì)虛擬股票期權(quán)并對其效應(yīng)進(jìn)行分析，以彌補(bǔ)經(jīng)理股票期權(quán)的不足，從而達(dá)到真正激勵(lì)和約束經(jīng)營管理者，激活企業(yè)。關(guān)鍵詞：虛擬股票期權(quán)國企激勵(lì)機(jī)制一、推行經(jīng)理股票期權(quán)面臨的障礙我國在探索建立與現(xiàn)代企業(yè)

2、制度相適應(yīng)的收入分配制度時(shí)，強(qiáng)調(diào)了要形成吸引人才和調(diào)動(dòng)技術(shù)人員積極性的激勵(lì)機(jī)制，并提出建立和健全國有企業(yè)經(jīng)營管理者的激勵(lì)約束機(jī)制，實(shí)行經(jīng)營管理者收入與企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績相掛鉤，鼓勵(lì)少數(shù)企業(yè)試行經(jīng)理(廠長)年薪制、持有股權(quán)等分配方式。但要及時(shí)總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，繼續(xù)探討。股票期權(quán)是指買賣雙方按約定的價(jià)格在特定的時(shí)間內(nèi)買進(jìn)或賣出一定數(shù)量的某種股票的權(quán)利。美國等西方國家企業(yè)應(yīng)用股票期權(quán)加上不可轉(zhuǎn)讓的條件來激勵(lì)約束高層管理人員，設(shè)立經(jīng)理股票期權(quán)新型激勵(lì)機(jī)制，

3、將高級管理人員的薪酬與公司長期利益聯(lián)系起來。與年薪制更多地照顧經(jīng)營者短期利益相比，經(jīng)理股票期權(quán)具有長期報(bào)酬的特點(diǎn)，所以經(jīng)理股票期權(quán)在大型上市公司得到普遍實(shí)施且范圍迅速擴(kuò)大到中小型公司。經(jīng)理股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制作為一種新的企業(yè)經(jīng)營方式，對我國的國企改革以及完善公司的治理結(jié)構(gòu)等方面具有較大的借鑒意義。具體表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：可以有效解決我國公司代理人的長期激勵(lì)不足問題；有助于公司降低代理成本并以較低的成本引進(jìn)高級管理人員承擔(dān)必要的風(fēng)險(xiǎn)；可以較大

4、地激發(fā)經(jīng)營者的工作熱情和創(chuàng)造力，并可對經(jīng)營者的行為進(jìn)行有效的監(jiān)督和約束等等。但是，在我國推行經(jīng)理股票期權(quán)計(jì)劃面臨一系列體制方面、市場方面以及其他各方面的障礙，這些障礙不僅阻礙了經(jīng)理股票期權(quán)在我國的推行，而且還使已有的股票期權(quán)方案變得不太規(guī)范。主要障礙體現(xiàn)在以下四個(gè)方面：1、股票來源的制度障礙。在西方成熟的市場經(jīng)濟(jì)國家，用于期權(quán)激勵(lì)的股票一般是已發(fā)行但尚未流通的“庫存股票”，而我國在新股發(fā)行和股份回購方面還存在著一些制度障礙，更何況很多國

5、企根本就沒有流通股或法人股、國有資產(chǎn)股、外資股等庫存股票。2、股票轉(zhuǎn)讓市場問題。股票期權(quán)價(jià)值受股市波動(dòng)影響非一16一●張誠易蓉周學(xué)軍常明顯，強(qiáng)效率的股票市場是實(shí)施股票期權(quán)計(jì)劃的前提條件。學(xué)術(shù)界比較一致的觀點(diǎn)認(rèn)為我國的股票市場是一個(gè)弱效率市場，單純靠企業(yè)“股價(jià)”尚不能反映企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。而沒有上市公司的國企更沒有可供參考和流通轉(zhuǎn)讓的市場。3、公平問題。大股東掏錢為經(jīng)營管理者設(shè)立股票征得誰的同意，給國企經(jīng)營管理者股票期權(quán)會導(dǎo)致股權(quán)的分散化，

6、如果是增發(fā)股票又會導(dǎo)致原有股東報(bào)酬的減少，這是否公平矛盾沒有激化時(shí)問題不大，若是激化了怎么辦4、效率問題。實(shí)施股票期權(quán)意在“雙贏”，而目前的經(jīng)理股票期權(quán)有可能背離其實(shí)施的初衷，國企經(jīng)營管理者為了使行權(quán)時(shí)股票保持高的市場價(jià)格，通過內(nèi)部人控制實(shí)施人為包裝，使公司股票的價(jià)格高于它的實(shí)際價(jià)值，從而增大了潛在經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。由以上障礙可知在我國建立起規(guī)范和真正意義上的經(jīng)理股票期權(quán)方案有很大的難度，但可借鑒經(jīng)理股票期權(quán)思路和做法，進(jìn)行股票期權(quán)的虛擬設(shè)計(jì)，

7、以適應(yīng)我國現(xiàn)有的政策和市場情況，有效地激勵(lì)經(jīng)營管理者。二、虛擬股票期權(quán)的設(shè)計(jì)虛擬股票期權(quán)作為企業(yè)經(jīng)營管理者長期激勵(lì)機(jī)制的一種，本身帶有很強(qiáng)的期權(quán)性質(zhì)。一個(gè)完整的虛擬股票期權(quán)設(shè)計(jì)應(yīng)包括受益人、授予時(shí)機(jī)、授予期、受益人行權(quán)方式、激勵(lì)基金來源及數(shù)量、行權(quán)價(jià)、行使方式等。虛擬股票期權(quán)的操作在很大程度上類同經(jīng)理股票期權(quán)的操作，在這里我們重點(diǎn)給出虛擬股票期權(quán)中與經(jīng)理股票期權(quán)有較大差別的激勵(lì)基金的來源和行權(quán)價(jià)的定價(jià)原則的討論。1、激勵(lì)基金的來源。激勵(lì)

8、基金是企業(yè)開展虛擬股票期權(quán)設(shè)計(jì)的基礎(chǔ)和資金保障。企業(yè)在準(zhǔn)備實(shí)施虛擬股票期權(quán)計(jì)劃前，應(yīng)由企業(yè)高層決策從企業(yè)的未分配利潤中以某一比例提取并設(shè)立企業(yè)的首期激勵(lì)基金，以后每年按一定比例從企業(yè)當(dāng)年的稅后利潤中提取并添加到企業(yè)的激勵(lì)基金中去。2、行權(quán)價(jià)的定價(jià)原則。行權(quán)價(jià)要與公司業(yè)績指標(biāo)聯(lián)系起來設(shè)計(jì)為一種可變行權(quán)價(jià)格，它應(yīng)根據(jù)未來時(shí)期特定的財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化而變化。作為衡量公司業(yè)績的財(cái)務(wù)指標(biāo)的選擇應(yīng)注意全面性并相互制約，要能綜合反映企業(yè)各方面的經(jīng)營狀況，

9、兼顧企業(yè)的短期利益和長期利益，以防止高層管理人員的不良行為趨向；授予經(jīng)理的股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格應(yīng)盡量與公司員工總報(bào)酬增長率聯(lián)系起來，為避免差距不合理地?cái)U(kuò)大，可采用期權(quán)交易策略；行權(quán)價(jià)定價(jià)要盡量克服弱效率市場影響，應(yīng)與同萬方數(shù)據(jù)《經(jīng)濟(jì)師》2001年第9期●博士碩士論壇行業(yè)的相對水平相比較，盡量剔除與經(jīng)營能力無關(guān)的系統(tǒng)性因素對公司業(yè)績和股價(jià)的影響。在這里我們給出一種考慮行業(yè)因素的沒有上市的企業(yè)虛擬股票期權(quán)定價(jià)模式：企業(yè)定價(jià)：50％期權(quán)執(zhí)行價(jià)為

10、目前股價(jià)S1，50％期權(quán)執(zhí)行價(jià)隨同行業(yè)平均水平變化而調(diào)整價(jià)為S，到期股價(jià)為S，目前同行業(yè)平均可比股價(jià)為x0，到期時(shí)同行業(yè)平均可比股價(jià)為x1，Sl=Xl儡島。期權(quán)價(jià)格公式為：E(s)=1／2E[Ma】【(S一島，0)]l／2E[M奴(S—S1，0)]當(dāng)S(S時(shí)，E(s)=0當(dāng)s)(S(sI時(shí)，E(s)=1／2E(S一島)當(dāng)s)S1時(shí)，E(s)=1／2E(S—S，0)1／2E(S—S】，0)在整個(gè)行業(yè)都發(fā)展時(shí)，若該企業(yè)未達(dá)到同行業(yè)平均發(fā)展速

11、度，即使S1)S一部分股權(quán)仍無價(jià)值。只有股價(jià)增長水平高于同行業(yè)平均增長水平的100％，股價(jià)才有價(jià)值。此時(shí)，該期權(quán)價(jià)值仍比100％的以執(zhí)行價(jià)格為目前股價(jià)的期權(quán)價(jià)低。另如，整個(gè)行業(yè)發(fā)展情況下，到期價(jià)比目前低，則該組合期權(quán)為0。就剔除外部因素造價(jià)上升，而給經(jīng)理的激勵(lì)因素：經(jīng)理期權(quán)的設(shè)計(jì)為福利和獎(jiǎng)金等，經(jīng)理的報(bào)酬=基本工資期權(quán)收入當(dāng)行業(yè)的水平下降時(shí)，平均股價(jià)下降，xl(x0，X1儡(1，sl(S當(dāng)SSl時(shí)，E(S)=0當(dāng)sl(S(S時(shí)，E(s)

12、=1／2E(S—S】)當(dāng)S)s)時(shí)，E(s)=1／2E(S—S，0)1／2E(S—sl，0)即在整個(gè)行業(yè)平均水平下降時(shí)，即使到期股價(jià)低于目前股價(jià)，只要該股下降幅度低于同行業(yè)可比股價(jià)幅度，期權(quán)仍有價(jià)值，經(jīng)理們?nèi)阅艿玫嚼妫辉诘狡诠蓛r(jià)高于目前股價(jià)的情況下，該股權(quán)價(jià)值高于100％的以執(zhí)行為目前股價(jià)的期權(quán)價(jià)值，只有當(dāng)?shù)狡诠蓛r(jià)下降幅度比同行業(yè)可比股價(jià)下降幅度還要大時(shí)，期權(quán)才沒有價(jià)值，就可剔除不公平因素。另外，我們在確定虛擬股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)時(shí)可以借

13、鑒使用經(jīng)理股票期權(quán)比較成熟的國外公司的經(jīng)驗(yàn)，如在美國，有專門為公司確定行權(quán)價(jià)的特別公司，他們采用較復(fù)雜的數(shù)學(xué)模式計(jì)算行權(quán)價(jià)，行權(quán)價(jià)與公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)聯(lián)系在一起，以此保證行權(quán)價(jià)反映公司業(yè)績。當(dāng)然，可變行權(quán)價(jià)的確定方法是沒有統(tǒng)一的，我國國企虛擬股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)應(yīng)盡量反映公平、公正的激勵(lì)約束原則。三、虛擬股票期權(quán)的效應(yīng)分析其存在的問題l、虛擬股票期權(quán)效應(yīng)分析。虛擬股票期權(quán)沒有涉及到企業(yè)股票的買賣運(yùn)作，也不需要在公司內(nèi)部形成“庫存股”或回購股票來

14、保證計(jì)劃的實(shí)施，繞開了現(xiàn)實(shí)障礙，從某種意義上講，解決了股票的來源問題(即用虛擬股票代替)。虛擬股票期權(quán)吸取了國外“內(nèi)部價(jià)格型”虛擬股票計(jì)劃的優(yōu)點(diǎn)，即將虛擬股票的內(nèi)部價(jià)格與公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)掛鉤，克服了我國股票市場效率低下的影響；同時(shí)又克服了“虛擬股票”獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃的弱點(diǎn)，變一般的虛擬股票獎(jiǎng)勵(lì)為虛擬期權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)，從而增強(qiáng)了虛擬股票期權(quán)計(jì)劃的激勵(lì)機(jī)制和約束作用。另外，虛擬股票期權(quán)仍可以不受限于發(fā)行在外的股票，所以可在非上市企業(yè)中建立長期激勵(lì)機(jī)制；虛擬股

15、票期權(quán)仍可以較好地實(shí)現(xiàn)激勵(lì)效果，形成較有效的激勵(lì)機(jī)制。2、虛擬股票期權(quán)在實(shí)踐中卻有一個(gè)問題不好解決，即虛擬股票的內(nèi)部價(jià)格的合理確定。因?yàn)榉巧鲜泄静淮嬖诠寄陥?bào)的問題，其年報(bào)并沒有接受社會的監(jiān)督，所以其年報(bào)存在極大的被內(nèi)部人員操縱的可能性，較難保證激勵(lì)效果?？傊?，虛擬股票期權(quán)計(jì)劃主要是針對我國目前建立規(guī)范的期權(quán)計(jì)劃存在眾多障礙的情況設(shè)計(jì)的，在將來國家有關(guān)政策法規(guī)有所突破的時(shí)候，不同公司可根據(jù)自身需要對其加以修改或者重新建立新的真正意義上

16、的期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。(作者單位：華東交通大學(xué)南昌330013，復(fù)旦大學(xué)上海200443)(責(zé)編：賈偉)(上接第15頁)來在世界上的政治地位、經(jīng)貿(mào)發(fā)展速度和所擁有的巨大發(fā)展?jié)摿O不相稱。因此，中國要有原則地盡快加入各種世界性的和區(qū)域性的經(jīng)濟(jì)貿(mào)易組織。以促使國際的制度安排更有利于我國的現(xiàn)代化建設(shè)：盡量在即將成為其中一員的世界貿(mào)易組織中有所作為，因?yàn)樗匀皇且?guī)范與完善國際經(jīng)貿(mào)行動(dòng)的最重要組織；要力爭在APEc申發(fā)揮更大的作用和影響；要努力參與和培

17、植地區(qū)性經(jīng)濟(jì)組織，因?yàn)閰^(qū)域經(jīng)濟(jì)合作能夠減少或抵御像亞州金融危機(jī)這樣的經(jīng)濟(jì)全球化的負(fù)面影響，對中國的政治和經(jīng)濟(jì)安全以及可持續(xù)發(fā)展都具有重要的意義。四、努力提高和增強(qiáng)中國企業(yè)的國際競爭力國家的競爭力取決于企業(yè)的競爭力，提高我國企業(yè)的國際競爭力是提高我國國際競爭力的關(guān)鍵。為此，在不保護(hù)落后的前提下，注意保護(hù)民族幼稚工業(yè)和提高民族工業(yè)的自主發(fā)展能力，對境內(nèi)的外資企業(yè)盡量都要實(shí)行國民待遇原則，減少甚至取消對外商的優(yōu)惠政策和特殊待遇；同時(shí)，面對越來

18、越激烈的國際競爭態(tài)勢，中國企業(yè)必須努力提高自己的技術(shù)和經(jīng)濟(jì)效益，在加快現(xiàn)代企業(yè)制度建設(shè)基礎(chǔ)上和在市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律許可的前提下，積極組建我國的大型企業(yè)集團(tuán)或者跨國公司，開展國際經(jīng)營，參與國際競爭，增強(qiáng)企業(yè)的國際競爭力。五、建立有效的金融風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制中國實(shí)行改革開放以后，借債在很長時(shí)期內(nèi)一直是利用外資的主要形式，90年代以后外商直接投資逐漸成為利用外資的主要形式，已成為僅次于美國獲得國際直接投資最多的國家。到1996年，中國的外債總額約為128

19、8億美元，其中80％以上是長期債務(wù)，總債務(wù)償還占商品和服務(wù)出口的百分比僅為87％。按照國際上通行的債務(wù)安全指標(biāo)，中國對外債務(wù)規(guī)模合理，有足夠的償債能力。但是，我們要居安思危，防患于未然，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的加快使資本自由流動(dòng)加速，其中絕大部分是進(jìn)行投機(jī)性炒作的短期資本，常常導(dǎo)致金融危機(jī)的發(fā)生。有鑒于此，我們在進(jìn)行現(xiàn)代化建設(shè)時(shí)，應(yīng)當(dāng)立足于內(nèi)資與合理利用外資相結(jié)合，固定資本投資主要靠內(nèi)部積累，讓整個(gè)金融盡量處于“高儲蓄率一高經(jīng)濟(jì)增長率一高儲

20、蓄率”的良性狀態(tài)中；加強(qiáng)政府在利用外債方面的統(tǒng)一管理，以利用中長期外債為主，保持適當(dāng)?shù)乃俣群鸵?guī)模，防止形成債務(wù)災(zāi)難和危機(jī)；利用外債應(yīng)以外商的直接投資為主，并根據(jù)國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展和國家經(jīng)濟(jì)安全需要，引導(dǎo)外資的投資方向；在資本流動(dòng)方面切忌不顧國情過度開放，特別要注意謹(jǐn)慎開放資本賬戶，控制投機(jī)性過強(qiáng)的短期資本的大進(jìn)大出。參考文獻(xiàn)：1、馬克斯韋伯、林榮遠(yuǎn)：經(jīng)濟(jì)和社會，商務(wù)印書館2、韓國主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)(1990)，韓國統(tǒng)計(jì)廳3、中國統(tǒng)計(jì)年鑒(1996)