政府主導(dǎo)下的公司治理研究：來(lái)自我國(guó)上市公司CEO更換的證據(jù).pdf

1、現(xiàn)代公司制中所有權(quán)與控制權(quán)分離，導(dǎo)致了委托代理問(wèn)題的出現(xiàn)。如何從公司治理的角度出發(fā)，設(shè)立適當(dāng)?shù)募?lì)和監(jiān)督機(jī)制，限制代理人背離委托人利益行為的發(fā)生，減少委托代理成本，一直以來(lái)是國(guó)內(nèi)外的研究熱點(diǎn)。而能否依據(jù)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)對(duì)CEO(也即代理人)進(jìn)行更換是公司治理是否有效的一個(gè)標(biāo)志。本文從我國(guó)上市公司CEO更換的實(shí)際情況出發(fā)，基于政府主導(dǎo)這一制度背景研究我國(guó)公司治理的現(xiàn)狀和有效性。 我國(guó)的證券市場(chǎng)脫胎于轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)中，其設(shè)立初衷是為國(guó)有企業(yè)改革和

2、解困服務(wù)。為保持國(guó)家對(duì)上市公司的控制力，國(guó)有股權(quán)在上市公司中占了很大比重，并且這些股權(quán)不能上市流通(股改前)。鑒于此，政府的動(dòng)機(jī)和行為會(huì)對(duì)上市公司產(chǎn)生重大影響，從而影響委托代理問(wèn)題的各個(gè)環(huán)節(jié)。由于國(guó)有股東作為委托人不具有人格化特質(zhì)，其對(duì)代理人的監(jiān)督激勵(lì)往往不足。這種激勵(lì)可能具有不對(duì)稱性，乃至可能出現(xiàn)逆向激勵(lì)(如預(yù)算軟約束)以及“內(nèi)部人控制”等問(wèn)題。同時(shí)，由于政府股東本身?yè)碛卸嘀啬繕?biāo)(如促進(jìn)就業(yè)、實(shí)施某種經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略、維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定等)，使得其

3、控制的上市公司也具有一定程度的多重目標(biāo)性，從而表現(xiàn)出非市場(chǎng)化的行為，違背股東利益最大化的原則，使得國(guó)有上市公司中的委托代理關(guān)系極為復(fù)雜。 因此，利用1995年至2003年間我國(guó)上市公司中CEO更換的數(shù)據(jù)，本文主要從債權(quán)人治理的有效性、不同業(yè)績(jī)水平下董事會(huì)領(lǐng)導(dǎo)結(jié)構(gòu)與公司治理的關(guān)系以及多重目標(biāo)下不同終極產(chǎn)權(quán)中公司治理機(jī)制的比較等方面，對(duì)政府主導(dǎo)下的公司治理問(wèn)題進(jìn)行了實(shí)證研究。研究結(jié)果表明： 首先，本應(yīng)該在解決“內(nèi)部人控制”問(wèn)

4、題上發(fā)揮積極作用的銀行債權(quán)人沒(méi)有起到應(yīng)有的作用，反而進(jìn)一步導(dǎo)致了預(yù)算軟約束的出現(xiàn)，降低了經(jīng)營(yíng)虧損上市公司的公司治理效率；而作為另一種重要債務(wù)融資來(lái)源的商業(yè)信用債權(quán)人由于存在監(jiān)督激勵(lì)和監(jiān)督能力方面的優(yōu)勢(shì)，增加了更換業(yè)績(jī)不善的CEO的可能性，從而在一定程度上改善了上市公司的公司治理。 另外，在政府主導(dǎo)背景下，當(dāng)國(guó)有控股上市公司處于不同業(yè)績(jī)狀態(tài)時(shí)，股東和董事會(huì)對(duì)CEO有著不同程度的監(jiān)督激勵(lì)，從而導(dǎo)致了不同實(shí)質(zhì)的CEO強(qiáng)制性更換。此時(shí)，

5、不同業(yè)績(jī)水平對(duì)應(yīng)的董事會(huì)領(lǐng)導(dǎo)結(jié)構(gòu)與CEO更換之間的關(guān)系有所不同，而其對(duì)公司治理的意義也不同。在那些發(fā)生虧損的公司中，CEO和董事長(zhǎng)兩職合一有利于企業(yè)問(wèn)責(zé)機(jī)制的形成，因而并不能降低CEO更換的可能性；而在那些經(jīng)營(yíng)盈利能力一般的公司中，兩職合一產(chǎn)生了嚴(yán)重的委托代理問(wèn)題，限制了董事會(huì)對(duì)CEO監(jiān)督和約束效力的發(fā)揮，不利于公司治理效率的提升；最后，對(duì)于經(jīng)營(yíng)狀況很好的公司來(lái)說(shuō)，兩職合一有利于保護(hù)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出色的CEO免受非業(yè)績(jī)?cè)驅(qū)е碌牟徽８鼡Q的影

6、響，可以看成公司治理效率良好的一個(gè)標(biāo)志。 最后，國(guó)有控股和民營(yíng)控股上市公司的治理結(jié)構(gòu)和目標(biāo)函數(shù)有著很大的不同。國(guó)有控股上市公司往往面臨“行政干預(yù)”而承擔(dān)一定的社會(huì)性負(fù)擔(dān)，具有多重目標(biāo)的特性，因而有可能偏離利潤(rùn)最大化目標(biāo)。因此，在國(guó)有控股上市公司的績(jī)效考核機(jī)制中，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是一個(gè)非常重要的績(jī)效指標(biāo)。而由于存在非營(yíng)利目標(biāo)及缺乏成本控制的激勵(lì)，利潤(rùn)邊際并不是國(guó)有控股上市公司考核和決定CEO去留的重要指標(biāo)。此外，在存在超額雇員或追求機(jī)會(huì)