國(guó)際短期資本流動(dòng)與中國(guó)資本管制有效性研究.pdf

1、近年來(lái)，伴隨著金融證券化、經(jīng)濟(jì)金融化與金融全球化，國(guó)際資本流動(dòng)進(jìn)一步加快，出現(xiàn)了許多新情況、新問(wèn)題，對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)整體與多國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生了較大的影響和沖擊。特別是在應(yīng)對(duì)2008年全球金融危機(jī)的過(guò)程中，發(fā)達(dá)國(guó)家普遍實(shí)施了非常規(guī)寬松貨幣政策與長(zhǎng)期超低利率政策，在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)對(duì)國(guó)際資本流動(dòng)與世界經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定帶來(lái)不利影響。新興市場(chǎng)和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體（尤其是中國(guó)）成為投機(jī)資本逐利的目的地，凈流入額已超出危機(jī)前水平。國(guó)際短期資本具有無(wú)國(guó)界、大容量、高流速及高投機(jī)

2、性等突出特點(diǎn)，賦予其與生俱來(lái)的高流動(dòng)性與高風(fēng)險(xiǎn)性等內(nèi)生脆弱性，這無(wú)疑會(huì)放大金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定性，資本管制再次成為經(jīng)濟(jì)學(xué)界和各國(guó)政府關(guān)注的焦點(diǎn)。因此，深入研究國(guó)際短期資本流動(dòng)、國(guó)際資本管制實(shí)踐以及中國(guó)國(guó)際短期資本流動(dòng)與資本管制的強(qiáng)度及其有效性，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)與金融開(kāi)放具有重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。
　　鑒于主流經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)資本管制一直采取否定態(tài)度，因此關(guān)于資本管制的理論和實(shí)踐研究相對(duì)薄弱。已有文獻(xiàn)較多集中于亞洲金融危機(jī)期間對(duì)一些重災(zāi)

3、國(guó)實(shí)施資本管制的個(gè)案研究。本文采用多階段最優(yōu)控制理論從福利的視角構(gòu)建資本管制理論模型，從理論上探討了資本管制與資本項(xiàng)目自由化的決定性因素，并采用離散面板模型對(duì)理論模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。基于當(dāng)前國(guó)際短期資本已成為國(guó)際金融市場(chǎng)中無(wú)所不及、無(wú)所不能的“看不見(jiàn)的手”，為避免國(guó)際短期資本流動(dòng)對(duì)本國(guó)金融體系與宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊，資本管制已然為絕大部分發(fā)展中國(guó)家和部分發(fā)達(dá)國(guó)家所接受并在不同程度上予以實(shí)施。文章研究了國(guó)際短期資本流動(dòng)特征與國(guó)際資本管制實(shí)踐。將資

4、本流動(dòng)區(qū)分為資本凈流入、流入總量與流出總量，采用統(tǒng)計(jì)分析、線性回歸、VAR動(dòng)態(tài)模型等多種實(shí)證研究方法，對(duì)中國(guó)國(guó)際短期資本流動(dòng)的經(jīng)濟(jì)與政策影響因素進(jìn)行分析。根據(jù)IMF《匯兌安排與匯兌限制年報(bào)》構(gòu)建了中國(guó)資本管制強(qiáng)度指標(biāo)體系，研究了中國(guó)資本管制的階段特征并對(duì)其強(qiáng)度進(jìn)行直接度量與間接定量測(cè)度。依次采用投資儲(chǔ)蓄靜態(tài)與動(dòng)態(tài)分析、非拋補(bǔ)利率平價(jià)偏差法以及抵消系數(shù)與沖銷(xiāo)系數(shù)聯(lián)立方程等定量間接分析法對(duì)中國(guó)資本管制有效性進(jìn)行實(shí)證分析，從而較為系統(tǒng)地分析了

5、中國(guó)資本管制的有效性。
　　本文主要得出以下結(jié)論:(1)一國(guó)放開(kāi)資本管制實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目自由化必須滿(mǎn)足其前提條件，即總財(cái)富大于總支出，當(dāng)該條件不滿(mǎn)足時(shí)則應(yīng)實(shí)施資本管制，而決定總財(cái)富與總支出關(guān)系的重要因素是外債平均利息率（外債成本）、GDP增長(zhǎng)率、外債占GNI比、儲(chǔ)備與外債比、總投資占GDP比、人均GDP等。(2)資本市場(chǎng)的開(kāi)放是漸近有序的，貿(mào)然間實(shí)施資本市場(chǎng)完全自由化或者持久實(shí)施資本管制都是次優(yōu)的。資本管制是穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目自由化的手

6、段，而不是資本項(xiàng)目自由化的對(duì)立面，二者并不矛盾。(3)各種因素在中國(guó)國(guó)際短期資本凈流入、國(guó)際短期資本流入、國(guó)際短期資本流出中所起作用不同。從經(jīng)濟(jì)上看，國(guó)內(nèi)外利差變化、股票投資收益率是影響國(guó)際短期資本凈流入的主要因素;股票投資收益率與人民幣匯率預(yù)期是影響國(guó)際短期資本流入的主要因素;經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差異、股票投資收益與國(guó)內(nèi)外利差是影響國(guó)際短期資本流出的主要因素。從政策上看，突發(fā)性事件的發(fā)生對(duì)國(guó)際短期資本凈流入的影響最為顯著，市場(chǎng)開(kāi)放程度對(duì)國(guó)際短期資

7、本流入的影響最為顯著，對(duì)國(guó)際資本流出的管制是國(guó)際短期資本流出的主要影響因素。(4)對(duì)中國(guó)資本管制有效性實(shí)證分析結(jié)果表明中國(guó)的資本管制在短期內(nèi)是有效的，而就長(zhǎng)期來(lái)看其有效性在明顯減弱。但是，由于國(guó)際金融經(jīng)濟(jì)環(huán)境日趨復(fù)雜，盡管中國(guó)資本管制的有效性面臨挑戰(zhàn)，近期內(nèi)資本管制仍然是中國(guó)應(yīng)對(duì)國(guó)際短期資本沖擊的有效政策工具。
　　本文做出了以下幾方面創(chuàng)新:(1)通過(guò)福利最大化構(gòu)建資本管制理論模型，從理論上回答了實(shí)施資本管制的前提條件。指出資本管

8、制是穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目自由化的手段，而不是資本項(xiàng)目自由化的對(duì)立面，二者并不矛盾。(2)將中國(guó)國(guó)際短期資本流動(dòng)系統(tǒng)地區(qū)分為存量與流量，存量以?xún)袅魅牒饬?，流量指流入總量和流出總量，并從?jīng)濟(jì)與政策兩個(gè)角度分析影響國(guó)際短期資本存量與流量波動(dòng)的內(nèi)外因素，以客觀地反應(yīng)各種因素在國(guó)際短期資本凈流入、國(guó)際短期資本總流入、國(guó)際短期資本總流出中所起的作用與影響方向。(3)基于IMF《匯兌安排與匯兌限制年報(bào)》構(gòu)建了中國(guó)資本管制強(qiáng)度指標(biāo)體系，研究了中國(guó)資本管制的