股權(quán)結(jié)構(gòu)、定向增發(fā)與中小投資者利益——基于中天城投的案例研究.pdf

1、伴隨著2005年5月“股權(quán)分置改革實(shí)施方案”的提出，中國(guó)資本市場(chǎng)開始對(duì)上市公司內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行改革，以實(shí)現(xiàn)非流通股股東與流通股股東利益獲取方式的一致，同時(shí)緩和存在于兩者之間的矛盾。自2006年起定向增發(fā)也成為了資本市場(chǎng)在股份制改革之后受熱捧的再融資方式。定向增發(fā)類似于國(guó)外的私募，除了在發(fā)行對(duì)象上以及股票限售期方面具有特殊要求，在對(duì)公司盈利的能力要求、發(fā)行程序、股票定價(jià)、認(rèn)購(gòu)方式、信息披露要求等方面具有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。鑒于不均衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)是控

2、股股東私人利益的誘因，且定向增發(fā)已成為控制權(quán)人侵占中小投資者利益的新興工具，所以基于此邏輯結(jié)構(gòu)本文預(yù)實(shí)現(xiàn)如下理論與現(xiàn)實(shí)研究意義。理論研究意義：本文通過(guò)研究上市公司內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)、定向增發(fā)以及控制權(quán)人侵占中小投資者利益的內(nèi)在聯(lián)系，從“為什么存在侵占中小投資者利益的機(jī)會(huì)”到“以什么方式侵占中小投資者利益”進(jìn)行研究，進(jìn)而提出“如何解決”此類惡意行為的建議。為國(guó)內(nèi)對(duì)上市公司控股股東侵占中小投資者利益的動(dòng)機(jī)、方式、結(jié)果的研究提供了理論上的支持?，F(xiàn)實(shí)

3、研究意義：由于中國(guó)上市公司中控股股東利用各種手段進(jìn)行利益輸送獲取其私人利益并侵占小股東利益的行為頻頻發(fā)生，即使針對(duì)新的政策，控股股東都能夠“上有政策、下有對(duì)策”對(duì)其加以惡意利用。本文通過(guò)對(duì)證券市場(chǎng)、相關(guān)立法以及監(jiān)管部門等不同市場(chǎng)主體提出具體的建議，希望能夠進(jìn)一步建立健全對(duì)控股股東侵害中小股東行為的內(nèi)、外部約束機(jī)制，解決目前定向增發(fā)融資方式實(shí)施過(guò)程中存在的矛盾，使中國(guó)證券市場(chǎng)更加良性的發(fā)展。
　　本文采用實(shí)證研究與案例分析相結(jié)合的研

4、究方法。文章首先闡述股權(quán)結(jié)構(gòu)理論、最終控制方理論、信息不對(duì)稱理論、大小股東代理理論、利益的協(xié)同與輸送理論等，然后進(jìn)一步結(jié)合國(guó)內(nèi)制度背景和定向增發(fā)的現(xiàn)狀，分析了上市公司向控股股東定向增發(fā)時(shí)，其內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)的失效制衡為上市公司控股股東侵占中小投資者利益的行為提供了內(nèi)部條件。同時(shí)，理論上存在上市公司控股股東通過(guò)定向增發(fā)侵占中小投資者利益的動(dòng)因與機(jī)會(huì)。實(shí)證研究部分：本文選取2010至2015年期間實(shí)施定向增發(fā)的1146個(gè)觀測(cè)數(shù)據(jù)為總體樣本，通過(guò)

5、實(shí)證研究進(jìn)一步得出和驗(yàn)證本文研究結(jié)論。案例分析部分：分別對(duì)中天城投不合理選擇增發(fā)定價(jià)基準(zhǔn)日、上市公司針對(duì)控股股東和特定機(jī)構(gòu)投資者等不同發(fā)行對(duì)象其增發(fā)價(jià)格不同；中天城投定向增發(fā)當(dāng)年高額股利分配方案等進(jìn)行多角度分析，揭示了上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的失效制衡性、上市公司控股股東通過(guò)定向增發(fā)中的多種渠道獲取其私人利益進(jìn)而侵占中小投資者利益、上市公司內(nèi)部的股權(quán)制衡程度進(jìn)一步降低等事實(shí)，隨后，本文闡述了上市公司控股股東通過(guò)注入劣質(zhì)股權(quán)和實(shí)體資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)公司增發(fā)

6、股份、上市公司控股股東通過(guò)定向增發(fā)爭(zhēng)奪控制權(quán)等事件侵占中小投資者利益的途徑。通過(guò)實(shí)證研究和案例分析，本文得出如下結(jié)論：①上市公司內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)缺乏有效制衡性，第二至第五大股東無(wú)法對(duì)控股股東行為作出有效制衡，這種股權(quán)結(jié)構(gòu)特點(diǎn)為上市公司控股股東侵占中小投資者利益的行為提供了內(nèi)部條件。②目前存在上市公司控股股東憑借其對(duì)上市公司的控股權(quán)，通過(guò)定向增發(fā)獲取其私人利益進(jìn)而侵占中小投資者利益的現(xiàn)象。③在定向增發(fā)過(guò)程中：選擇增發(fā)定價(jià)基準(zhǔn)日、控股股東注入資