機(jī)構(gòu)投資者持股與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)研究.pdf

1、關(guān)于債務(wù)融資的研究源于MM理論，Modiglian和Miller認(rèn)為在完美的資本市場(chǎng)中所有的債務(wù)具有同質(zhì)性1，但隨著研究的深入，學(xué)者們發(fā)現(xiàn)不同期限、不同性質(zhì)的債務(wù)在融資難易程度和融資成本上有較大差異。那么如何配置債務(wù)結(jié)構(gòu)降低融資約束和融資成本成為公司治理中的重要命題。債務(wù)結(jié)構(gòu)主要有來源結(jié)構(gòu)、優(yōu)先結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)，本文主要研究對(duì)象是債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。所謂債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，即在既定的融資需求量水平上，企業(yè)關(guān)于長(zhǎng)期債務(wù)和短期債務(wù)的配置問題。已有研究顯示

2、，合理的債務(wù)規(guī)模和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)能夠提高企業(yè)的投資效率，降低企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和代理成本，提高企業(yè)的運(yùn)行效率(Leland and Toft，1996)。
　　根據(jù)長(zhǎng)短期債務(wù)融資的特點(diǎn)，短期債務(wù)融資成本低而再融資成本高，長(zhǎng)期債務(wù)限制條款多但財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小。目前，由于我國(guó)資本市場(chǎng)尚待完善，債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)等原因，我國(guó)上市公司普遍存在短期債務(wù)融資偏好。這種短期債務(wù)比例過高的現(xiàn)象會(huì)造成企業(yè)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)偏高，短期償債壓力大，影響上市公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。因此，

3、研究企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)受到哪些方面因素影響成為近幾年國(guó)內(nèi)外學(xué)者的熱點(diǎn)命題。
　　現(xiàn)有文獻(xiàn)中，研究學(xué)者根據(jù)代理理論、信號(hào)傳遞理論、稅收理論、資產(chǎn)期限匹配理論等識(shí)別出企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)期限、股權(quán)結(jié)構(gòu)、成長(zhǎng)性等對(duì)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響因素。另外，結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)的特點(diǎn)，也有學(xué)者從制度環(huán)境、市場(chǎng)化程度和區(qū)域特征等更為宏觀的角度研究其對(duì)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響。
　　隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，機(jī)構(gòu)投資者日漸成為了市場(chǎng)中的中堅(jiān)力量，一方面，機(jī)構(gòu)投

4、資者作為企業(yè)的股東，具有參與企業(yè)公司治理的動(dòng)機(jī);另一方面，機(jī)構(gòu)投資者作為企業(yè)的外部監(jiān)督者，能抑制上市公司的內(nèi)部控制人問題。已有學(xué)者研究表明機(jī)構(gòu)投資者能改善公司治理、提高經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。那么研究機(jī)構(gòu)投資者持股能否通過參與企業(yè)自身融資治理，影響企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，具有重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。
　　因此，本文在前人研究的基礎(chǔ)上，探討機(jī)構(gòu)投資者如何通過參與企業(yè)融資治理影響企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，機(jī)構(gòu)投資者作為被投資企業(yè)的股東，其是否具有參與被投資企

5、業(yè)內(nèi)部治理的動(dòng)機(jī)，其參與企業(yè)融資治理的途徑是什么，即如何影響企業(yè)的融資治理，進(jìn)而影響管理層債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的選擇，同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者的治理效果是否受到企業(yè)和機(jī)構(gòu)投資者本身的影響，比如企業(yè)的股權(quán)性質(zhì)和機(jī)構(gòu)投資者類型等。
　　結(jié)合上述研究線索，本文共分為四大部分，共計(jì)六章。具體包括:導(dǎo)論、理論研究、實(shí)證研究和結(jié)論及建議。第一部分為導(dǎo)論部分，先介紹本文的研究背景及研究目的，簡(jiǎn)單闡述文章研究方法，歸納出研究思路，列出文章整體邏輯框架圖。

6、　　第二部分是理論研究部分，首先對(duì)前人的文獻(xiàn)研究進(jìn)行回顧和歸納，文獻(xiàn)綜述分為三個(gè)部分，分別為有關(guān)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響因素研究回顧、有關(guān)機(jī)構(gòu)投資者與公司治理研究回顧及文獻(xiàn)述評(píng)。理論分析部分，本文將結(jié)合代理成本、信息不對(duì)稱、信號(hào)傳遞、預(yù)算軟約束和股東積極主義理論等，分析我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者參與企業(yè)債務(wù)融資治理的動(dòng)機(jī)、途徑及治理效果。
　　第三部分為實(shí)證研究部分，在理論分析的基礎(chǔ)上，本文就機(jī)構(gòu)投資者、股權(quán)性質(zhì)和機(jī)構(gòu)投資者異質(zhì)性對(duì)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影

7、響提出研究假設(shè)，設(shè)定變量，設(shè)計(jì)模型，搜集數(shù)據(jù)，并用stata軟件對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)、相關(guān)性分析、回歸分析和穩(wěn)健性檢驗(yàn)。
　　第四部分是結(jié)論及政策建議部分，通過理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)，最后本文得出以下結(jié)論:第一，機(jī)構(gòu)投資者在一定程度上會(huì)介入企業(yè)的融資治理并影響企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，抑制管理層的短期債務(wù)融資偏好。第二，股權(quán)性質(zhì)是機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮外部監(jiān)督和內(nèi)部治理作用的重要影響因素，非國(guó)有企業(yè)中，機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響比國(guó)有企