我國(guó)上市公司定向增發(fā)折價(jià)影響因素研究——基于不同發(fā)行對(duì)象的視角.pdf

1、定向增發(fā)作為一種股權(quán)再融資方式，在國(guó)外成熟市場(chǎng)被廣泛運(yùn)用，而在我國(guó)A股市場(chǎng)，它的歷史并不長(zhǎng)。在2006年以前，上市公司股權(quán)再融資的主要方式為配股和公開(kāi)增發(fā)，在當(dāng)年《上市公司證券發(fā)行管理辦法》頒布實(shí)施以后，定向增發(fā)融資的家數(shù)和規(guī)模才開(kāi)始出現(xiàn)井噴。在2013年IPO關(guān)閘的背景下，我國(guó)A股上市公司共進(jìn)行了273次定向增發(fā)，募資總額達(dá)到3528.19億元，年度定向增發(fā)次數(shù)和融資金額雙雙達(dá)到了歷史最高水平。隨著定向增發(fā)這一股權(quán)再融資方式的廣泛運(yùn)用

2、，越來(lái)越多的學(xué)者開(kāi)始關(guān)注和研究這一領(lǐng)域，定向增發(fā)折價(jià)問(wèn)題也逐步成為學(xué)術(shù)界研究的焦點(diǎn)。關(guān)于這一論題目前學(xué)術(shù)界具有代表性的理論假說(shuō)包括:利益輸送假說(shuō)、流動(dòng)性補(bǔ)償假說(shuō)、信息不對(duì)稱假說(shuō)、管理塹壕假說(shuō)、監(jiān)管成本假說(shuō)等。這些假說(shuō)適用于不同發(fā)行對(duì)象，從不同視角對(duì)定向增發(fā)折價(jià)進(jìn)行了解釋。另外，許多研究還表明，不同發(fā)行對(duì)象參與定向增發(fā)時(shí)，其認(rèn)購(gòu)折價(jià)率有顯著差異，大股東的認(rèn)購(gòu)折價(jià)率顯著高于機(jī)構(gòu)投資者的認(rèn)購(gòu)折價(jià)率，因此，從不同發(fā)行對(duì)象的視角出發(fā)，分別研究其定

3、向增發(fā)折價(jià)的成因具有重要意義。
　　在前人的研究基礎(chǔ)之上，本文基于利益輸送、流動(dòng)性補(bǔ)償和信息不對(duì)稱假說(shuō)，分別對(duì)大股東和機(jī)構(gòu)投資者參與定向增發(fā)時(shí)折價(jià)水平的影響因素進(jìn)行研究。本文選取2011年至2013年完成定向增發(fā)股票的A股上市公司作為樣本，主要解決的問(wèn)題包括以下幾個(gè):第一，研究我國(guó)上市公司定向增發(fā)中大股東的認(rèn)購(gòu)折價(jià)率是否顯著高于機(jī)構(gòu)投資者以及造成二者差異的原因。與前人的研究不同，本文考慮到不同認(rèn)購(gòu)對(duì)象的鎖定期差異，將流動(dòng)性成本因素

4、納入研究框架去驗(yàn)證不同認(rèn)購(gòu)對(duì)象的折價(jià)率是否與其流動(dòng)性成本有關(guān)；第二，分別從大股東和機(jī)構(gòu)投資者的視角研究其認(rèn)購(gòu)折價(jià)率的影響因素，驗(yàn)證大股東參與認(rèn)購(gòu)時(shí)利益輸送動(dòng)機(jī)對(duì)于折價(jià)率的影響以及機(jī)構(gòu)投資者參與認(rèn)購(gòu)時(shí)信息不對(duì)稱因素對(duì)于折價(jià)率的影響。
　　結(jié)合理論分析和實(shí)證研究，本文發(fā)現(xiàn)定向增發(fā)中大股東認(rèn)購(gòu)的折價(jià)率顯著高于機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購(gòu)的折價(jià)率，但是這一差異并非由大股東認(rèn)購(gòu)股票的鎖定期較機(jī)構(gòu)投資者更長(zhǎng)從而承擔(dān)更高的流動(dòng)性成本所致。由于不同認(rèn)購(gòu)對(duì)象參與