非銀行金融業(yè)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效關(guān)系研究.pdf

1、股權(quán)結(jié)構(gòu)，在股份公司的總股本中，體現(xiàn)股東的基本屬性，也反映了股東在公司擁有的決策權(quán)份額量，股東持股比例之間所形成的互動(dòng)機(jī)制會(huì)影響到公司的運(yùn)作和治理的成效性。股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的基石，公司治理結(jié)構(gòu)則是股權(quán)結(jié)構(gòu)的具體表現(xiàn)形式，不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了不同的企業(yè)組織架構(gòu)，從而決定了不同的公司治理結(jié)構(gòu)，進(jìn)而影響了公司績(jī)效。
　　在我國(guó)上市公司中存在著特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)，即“股權(quán)分置”，因此，不同的股份所占比例會(huì)對(duì)公司業(yè)績(jī)帶來不同的影響。但是，

2、股權(quán)分置不能適應(yīng)資本市場(chǎng)改革和穩(wěn)定發(fā)展的需求。因此，我國(guó)證券市場(chǎng)于2005年開始實(shí)行股權(quán)分置改革，以促進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)健康穩(wěn)定地發(fā)展。在股權(quán)分置改革之前，不少國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)股權(quán)屬性與公司績(jī)效的關(guān)系研究甚多。由于股權(quán)分置改革在2006年底基本完成，因此，本文試圖研究的時(shí)段選取在2007年之后。
　　股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效關(guān)系研究一直是國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究的熱點(diǎn)之一。由于股權(quán)結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性、衡量公司績(jī)效指標(biāo)的多樣性和研究對(duì)象的差異性，現(xiàn)有的文獻(xiàn)對(duì)兩者的

3、關(guān)系研究并沒有形成統(tǒng)一的結(jié)論。目前的文獻(xiàn)對(duì)我國(guó)證券、保險(xiǎn)和信托等非銀行金融業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效關(guān)系研究非常少，因此，本文試圖研究非銀行金融業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效的關(guān)系。
　　非銀行金融行業(yè)的發(fā)展與社會(huì)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展有著十分密切的關(guān)系。我國(guó)金融格局長(zhǎng)期以來是以銀行業(yè)為主導(dǎo)的金融格局，企業(yè)融資性質(zhì)傾向于銀行的間接融資。由于我國(guó)社會(huì)融資結(jié)構(gòu)的單一化，使得企業(yè)在經(jīng)濟(jì)下行周期時(shí)所承擔(dān)的負(fù)債成本壓力就突顯出來，這對(duì)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較差的中小企業(yè)的

4、積極性和創(chuàng)造性都造成非常大的負(fù)面影響，甚至危危及到企業(yè)的生存和發(fā)展。因此，多元化的金融格局，促進(jìn)中國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期中重要的一步。如果說“國(guó)九條”拉開了股權(quán)分置改革的大幕，那么新“國(guó)九條”的提出是為中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展再度明確了發(fā)展方向。這對(duì)非銀行金融業(yè)的發(fā)展提供了政策性的保障。因此，本文所研究的行業(yè)對(duì)象是符合此時(shí)時(shí)代背景的。
　　本文遵循如下思路展開研究討論:本文首先介紹了選題的背景和創(chuàng)新思路。然后，以公司治理

5、理論為基礎(chǔ)，參照國(guó)內(nèi)外研究的方法，選取滬深A(yù)股2007年到2014年間20家非銀行金融業(yè)上市公司作為研究樣本，研究非銀行金融業(yè)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效的關(guān)系。最后，得出相關(guān)結(jié)論并提出政策建議。
　　全文共分為六個(gè)章節(jié)，各章節(jié)的內(nèi)容及結(jié)構(gòu)安排如下:
　　第一章，緒論。本章主要介紹本文的研究背景與研究意義，研究主要內(nèi)容、研究方法和本文的結(jié)構(gòu)安排，以及本文的創(chuàng)新點(diǎn)和不足之處。
　　第二章，文獻(xiàn)綜述。該章首先回顧國(guó)外學(xué)者對(duì)股

6、權(quán)集中度和股權(quán)制衡度與公司績(jī)效關(guān)系的研究狀況。然后回顧國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)股權(quán)屬性，股權(quán)集中度及股權(quán)制衡度與公司績(jī)效的關(guān)系的研究狀況。
　　第三章，理論基礎(chǔ)及實(shí)證研究方法。首先，本章首先簡(jiǎn)單介紹了論文中幾個(gè)重要的概念，如股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司績(jī)效等。然后，本文回顧了委托代理理論、利益侵占理論以及股權(quán)集中度理論和股權(quán)制衡度理論。在理論基礎(chǔ)上初步形成了股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效相互關(guān)系的作用機(jī)制。最后，本章介紹了解釋變量的內(nèi)生性和被解釋變量的主成分分析法。介紹

7、解釋變量的內(nèi)生性理論，是為下文檢驗(yàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)具有內(nèi)生性提供了理論指導(dǎo)。而公司績(jī)效作為被解釋變量，在現(xiàn)有的文獻(xiàn)和定義中，都沒有固定的指標(biāo)來衡量。因此，本章試圖運(yùn)用主成分分析法來提取出綜合績(jī)效指標(biāo)作為公司績(jī)效。
　　第四章，本章簡(jiǎn)單介紹并分析2007年至2014年期間，非銀行金融業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司績(jī)效的現(xiàn)狀。我國(guó)非銀行金融業(yè)股權(quán)制衡公司的數(shù)量在減少，而一股獨(dú)大型的公司數(shù)量有上升的趨勢(shì)。在非銀行金融業(yè)公司績(jī)效指標(biāo)現(xiàn)狀分析中，總資產(chǎn)收益率、凈

8、資產(chǎn)收益率、每股收益和綜合績(jī)效呈現(xiàn)的趨勢(shì)并非一致。
　　第五章，實(shí)證研究部分。本章主要分為兩大部分，上部分為研究設(shè)計(jì)部分，下半部分為實(shí)證分析部分。對(duì)于研究設(shè)計(jì)部分。首先，本文通過理論分析提出關(guān)于股權(quán)集中度和股權(quán)制衡度與公司績(jī)效關(guān)系的研究假設(shè)。其次，本文設(shè)定條件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行選取，取得20家非銀行金融業(yè)上市公司2007-2014年的相關(guān)數(shù)據(jù)。然后，本文介紹了研究中所使用的變量。本文在參考國(guó)內(nèi)外股權(quán)結(jié)構(gòu)類文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，使用的使變量分為三類

9、:股權(quán)結(jié)構(gòu)類、公司績(jī)效類和控制變量類。其中，股權(quán)結(jié)構(gòu)分為股權(quán)集中度和股權(quán)制衡度兩類指標(biāo)，股權(quán)集中度選用第一大股東持股比例(CR1)來衡量。股權(quán)制衡度選用第一大股東持股比例與第二至第五大股東持股比例之的比值(Z)來衡量。在公司績(jī)效方面，本文運(yùn)用主成份分析法，利用營(yíng)業(yè)總收入、利潤(rùn)總額、凈利潤(rùn)、總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率和每股收益共六個(gè)指標(biāo)得到了公司績(jī)效的綜合指標(biāo)。在控制變量方面，本文選取國(guó)內(nèi)常用的具有公司特征的指標(biāo)，如總資產(chǎn)、資產(chǎn)負(fù)債率、企

10、業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)成長(zhǎng)性、高管持股比例和行業(yè)屬性作為控制變量。最后，在建立模型方面，本文分三類視角進(jìn)行建模。分別以靜態(tài)外生性視角、靜態(tài)內(nèi)生性視角和動(dòng)態(tài)內(nèi)生性視角來考察非銀行金融業(yè)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效的相互關(guān)系。對(duì)于實(shí)證分析部分，本文首先對(duì)各個(gè)變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，相關(guān)性分析。其次，對(duì)三類視角分別采取最小二乘法(OLS)、三階段最小二乘法(3SLS)的聯(lián)立方程組及廣義矩估計(jì)法(GMM)的聯(lián)立方程組和動(dòng)態(tài)面板廣義矩估計(jì)法(GMM)三種方法

11、來對(duì)模型進(jìn)行估計(jì)。最后，進(jìn)行模型相關(guān)的穩(wěn)定性檢驗(yàn)。
　　第六章，主要結(jié)論和政策建議。本文通過第五章實(shí)證分析得出以下結(jié)論:(1)在靜態(tài)外生性視角下，本文無法得出非銀行金融業(yè)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效確定性關(guān)系。選取不同的績(jī)效指標(biāo)，研究結(jié)果差異較大。因此，本文運(yùn)用檢驗(yàn)解釋變量?jī)?nèi)生性的方法，證實(shí)了非銀行金融業(yè)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)是內(nèi)生的而非外生的。(2)在靜態(tài)內(nèi)生性視角下，非銀行金融業(yè)上市公司的第一大股東持股比例與公司績(jī)效呈顯著的U型關(guān)系

12、，在當(dāng)期作用下不存在互動(dòng)關(guān)系，而且第一大股東持股比例不應(yīng)在[33.10％，36.63％]之內(nèi)，實(shí)際樣本情況是第一大股東持股比例(CR1)在[33.10％，40％]僅有9個(gè)樣本，說明實(shí)際情況大多數(shù)公司的第一大股東持股比例不應(yīng)在[33.10％，40％]之內(nèi)，否則公司績(jī)效會(huì)處在低水平狀態(tài)。第一大股東持股比例與第二大至第五大股東持股比例之和的比值與公司績(jī)效呈顯著U型關(guān)系，在當(dāng)期作用下存在互動(dòng)關(guān)系，而且第一大股東持股比例與第二大至第五大股東持股比

13、例之和的比值不應(yīng)在[5.278，5.285]，否則公司績(jī)效會(huì)處于低水平狀態(tài);第一大股東持股比例與第二大至第五大股東持股比例之和的比值處在[0.3，0.99]，即股權(quán)制衡型的公司，公司績(jī)效較好。(3)在動(dòng)態(tài)內(nèi)生性視角下，非銀行金融業(yè)上市公司的第一大股東持股比例與公司績(jī)效存在著跨期效應(yīng)，第一大股東在考慮持股比例問題時(shí)，過去的公司績(jī)效對(duì)第一大股東未來持股比例的影響力要小于第一大股東改變其持股比例對(duì)未來公司績(jī)效的影響力。而上期公司績(jī)效對(duì)當(dāng)期第一

14、大股東持股比例與第二大至第五大股東持股比例之和的比值產(chǎn)生的負(fù)反饋效應(yīng)要大于上期第一大股東持股比例與第二大至第五大股東持股比例之和的比值對(duì)當(dāng)期公司績(jī)效產(chǎn)生的正向促進(jìn)效應(yīng)。
　　在總結(jié)的基礎(chǔ)上，本文提出了幾條對(duì)策:股權(quán)集中度應(yīng)避免非合理區(qū)域，股權(quán)制衡型公司更加有優(yōu)勢(shì);由于股權(quán)集中度和股權(quán)制衡度與公司績(jī)效呈U型非線性關(guān)系，因此，對(duì)不同階段的股權(quán)結(jié)構(gòu)公司應(yīng)該選取不同的調(diào)整策略;在本文的實(shí)證研究中，在當(dāng)期作用下，管理層持股比例與股權(quán)集中度的

15、關(guān)系不顯著，但其與股權(quán)制衡度的關(guān)系卻存在著顯著正相關(guān)關(guān)系，因此重視和加強(qiáng)管理層股權(quán)激勵(lì)制度的建設(shè)有助于進(jìn)行股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，進(jìn)而影響公司績(jī)效;加強(qiáng)證券市場(chǎng)法制建設(shè)和市場(chǎng)監(jiān)管力度，保護(hù)中小股東的權(quán)利，促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)健康穩(wěn)定地發(fā)展。
　　本文的創(chuàng)新主要有以下幾個(gè)方面:
　　第一，研究對(duì)象的選擇。本文選取非銀行金融行業(yè)，主要涵蓋券商，保險(xiǎn)，信托這三類子行業(yè)。目前文獻(xiàn)還沒系統(tǒng)對(duì)非銀行金融業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效關(guān)系進(jìn)行研究。
　

16、　第二，視角的選擇。本文實(shí)證研究部分分為三類視角:靜態(tài)外生性視角、靜態(tài)內(nèi)生性視角和動(dòng)態(tài)內(nèi)生性視角。
　　第三，被解釋變量績(jī)效指標(biāo)的選取。本文運(yùn)用主成分分析法，把六個(gè)績(jī)效類指標(biāo)綜合得出綜合績(jī)效指標(biāo)，并且選取每股收益作為被解釋變量的穩(wěn)定性檢驗(yàn)。
　　第四，本文在研究股權(quán)集中度與公司績(jī)效的關(guān)系時(shí)，求得股權(quán)集中度(CR1)的非合理區(qū)間。對(duì)股權(quán)制衡度與公司績(jī)效關(guān)系研究時(shí)，亦求出第一大股東持股比例與第二至第五大股東持股比例的比值(Z)的