董事會特征的跨期內(nèi)生性研究——基于中國市場的實證分析.pdf

1、現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)中,所有權(quán)和控制權(quán)的分離產(chǎn)生了管理層和股東之間的代理問題,理論上,董事會是解決這一問題的有效機制,董事會治理也成為現(xiàn)代公司治理中的核心課題。另一層面,我國缺乏有效的外部治理環(huán)境:我國上市公司股改之前國有股和法人股的不能流通所導(dǎo)致的不存在一個有效的并購市場,對于投資者保護的法規(guī)和政策亦不完善,對于管理層激勵機制的仍有很大欠缺,導(dǎo)致我國市場上外部控制機制和激勵機制嚴(yán)重不足。在這種情況下董事會這種內(nèi)部控制機制在公司治理中作用越

2、發(fā)重要,董事會治理在我國市場上因而更具有切實的現(xiàn)實意義。
　　 但是,在如何設(shè)立有效的董事會方面,有關(guān)會董事會特征(尤其是董事會規(guī)模與構(gòu)成)與公司績效的相關(guān)性分析很難達成一致結(jié)論,一個很重要的原因就是很多學(xué)者忽視了董事會特征的內(nèi)生性問題,簡言之就是董事會特征影響公司績效的同時也受到公司績效的影響,反之亦然。本文鑒于資本市場和公司治理滯后性的特點,提出了董事會特征跨期內(nèi)生性的概念,即董事會特征與公司績效之間存在著滯后的雙向因果關(guān)系

3、,并驗證跨期內(nèi)生性在我國市場的存在性和適用性,進一步提出基于跨期內(nèi)生性的董事會治理框架。
　　 本文通過中國市場一千多家上市公司2004-2006三年的數(shù)據(jù)進行面板數(shù)據(jù)交叉滯后分析,對于跨期內(nèi)生性的存在性進行論證。本文發(fā)現(xiàn)對于公司績效選擇不同的度量指標(biāo)對于實證分析的結(jié)果影響甚大,在以托賓Q作為度量指標(biāo)時候,我國市場存在著明顯的從公司績效到董事會特征的傳導(dǎo)機制,也顯示出一定程度的從董事會特征到公司績效的傳導(dǎo)機制,很好的證明了本文所

4、提出的董事會跨期內(nèi)生性的模型假設(shè)。而再以ROE作為公司績效度量的時候,上述的傳導(dǎo)機制不再顯著,原因很大程度上在于ROE作為單期衡量公司績效的會計利潤指標(biāo),忽視了當(dāng)期以外的事項和貨幣時間價值,比如公司的前景和市場對于上市公司的看法,所以,用它來衡量公司績效或者公司價值是有一定缺陷的。實際上,相對于會計利潤最大化而言,公司價值最大化更好的反應(yīng)了投資人和公司發(fā)展的要求,也能更準(zhǔn)確地反應(yīng)公司經(jīng)營的績效。
　　 本文的研究首先是對于公司治