城投債隱性擔(dān)保對二級市場定價影響的有效性研究.pdf

1、2008年金融危機(jī)以來，我國地方政府財政缺口不斷增大，資金需求壓力日益顯現(xiàn)。城投債作為一種重要的融資形式，也迎來了它的繁榮時期。僅2015年，我國城投債共計發(fā)行1.4萬億元。在經(jīng)濟(jì)步入新常態(tài)和供給側(cè)改革的大背景下，產(chǎn)業(yè)債尤其是產(chǎn)能過剩行業(yè)的產(chǎn)業(yè)債越來越成為投資“雷區(qū)”，城投債則因其為政府融資平臺公司所發(fā)債券而成為投資熱門。然而在城投債繁榮的背后，其隱含的風(fēng)險問題也不容忽視。2015年中國的城投債市場已有48只城投債的主體信用級別被調(diào)低，

2、同比2014年增長約2.7倍。由此，也印證了財政收入下滑、融資功能剝離等因素對平臺信用資質(zhì)的負(fù)面影響。因此研究政府對城投公司隱性擔(dān)保如何反映在二級市場交易價格上就非常具有現(xiàn)實意義，有助于幫助二級市場已發(fā)行城投債估值的理性回歸，防范金融風(fēng)險。
　　本文通過構(gòu)建市場線性定價模型，以二級市場定價為研究對象，選取國債收益率、信用評級、發(fā)債企業(yè)總資產(chǎn)的自然對數(shù)、杠桿比例、日平均成交額作為債券流動性風(fēng)險、信用風(fēng)險、系統(tǒng)性風(fēng)險的代理變量，并引入

3、代表債券異質(zhì)性的非觀測效應(yīng)項。在此基礎(chǔ)上，從信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險、宏觀系統(tǒng)性風(fēng)險等方面歸納出城投債的二級市場定價規(guī)律，并加入代表地方政府財政狀況的代理變量以此揭示隱性擔(dān)保作用在二級市場中的差異。
　　實證分析顯示，無擔(dān)保城投債與第三方擔(dān)保城投債價格有顯著差異，市場并沒有為具有顯性擔(dān)保的債券降低收益率，其收益率反而略高，表明市場認(rèn)為無擔(dān)保城投債背后存在政府隱性擔(dān)保。其次，地方政府的財力狀況會影響城投債二級市場價格，且相較于具備顯性擔(dān)