股權(quán)分置改革前后上市公司股利政策變化實(shí)證研究.pdf

1、股利政策作為上市公司的核心財(cái)務(wù)問題之一，受到各方的關(guān)注。合理的股利分配政策，不僅可以樹立良好的公司形象，而且能激發(fā)廣大投資者對公司持續(xù)投資的熱情，從而能使上市公司獲得長期、穩(wěn)定的發(fā)展條件和機(jī)會。隨著我國證券市場的發(fā)展，越來越多的投資者進(jìn)入了證券投資這一領(lǐng)域。由于上市公司的股利政策與投資者的利益緊密相關(guān)，所以上市公司的股利政策也越來越受到普遍重視。對于投資者來說，他們承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)在證券市場上進(jìn)行投資就是希望能夠獲得較高的回報(bào)。投資者能夠得

2、到的回報(bào)主要包括上市公司直接發(fā)放的現(xiàn)金股利和投資者在二級市場上買賣股票所獲得的資本利得。對于上市公司來講，不同的股利政策對公司的影響也是不同的：是分配還是不分配，是分配現(xiàn)金股利還是分配股票股利，分配的比率是多少，這些不但關(guān)系到公司目前的股價(jià)，而且會影響到上市公司未來的發(fā)展。 股權(quán)分置改革對股利政策的影響主要應(yīng)從股權(quán)分置改革引起的股權(quán)結(jié)構(gòu)方面出發(fā)來分析對股利政策的影響。從股權(quán)結(jié)構(gòu)來說，股利政策的制定是不同類型的股東各方面博弈的結(jié)果

3、，股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化促使股東間的力量對比發(fā)生變化，也影響到了利益分配方式，而股利政策作為利益分配的結(jié)果一定會發(fā)生變化，從這個(gè)角度講股權(quán)結(jié)構(gòu)不僅是一種比例關(guān)系更是利潤分割的實(shí)力象征，使得股利政策有利于特定利益集團(tuán)，這符合“理性經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)。相應(yīng)的股利政策體現(xiàn)了企業(yè)為誰服務(wù)，有誰控制，風(fēng)險(xiǎn)和利益如何在各利益集團(tuán)之間分配等一系列問題。股權(quán)分置改革對股利分配的影響提供了可能，本文將對股改前后相關(guān)股利政策變化問題進(jìn)行分析，分析股權(quán)分置改革對我國上市公

4、司股利政策的影響如何。 本文以結(jié)合當(dāng)前的理論發(fā)展趨勢，以股權(quán)分置改革為契機(jī)，在以往研究的基礎(chǔ)上，分析股改對股利政策的影響，這種影響以股權(quán)結(jié)構(gòu)為聯(lián)結(jié)點(diǎn)，逐層深入分析股利政策的變化。 第一章，提出本文研究問題的背景，通過對研究背景的介紹引出本文的創(chuàng)作意義；進(jìn)而列出了本文的文獻(xiàn)綜述，分別包括國內(nèi)和國外的研究概況，最后在詳述文獻(xiàn)基礎(chǔ)上對各家論點(diǎn)進(jìn)行綜述，評價(jià)。然后，詳述了股利政策理論的發(fā)展，為后文研究內(nèi)容作出伏筆。 第二

5、章，首先對股利政策進(jìn)行了基礎(chǔ)性的介紹。然后簡要陳述了股利政策理論的發(fā)展，比如：股利無關(guān)論、稅收差異論、顧客效用論理、信號傳遞理論和股權(quán)結(jié)構(gòu)理論。對股利分配方式進(jìn)行了詳述，包括：現(xiàn)金股利、財(cái)產(chǎn)股利、負(fù)債股利、股票股利。介紹完畢后又對影響股利政策的內(nèi)外因素進(jìn)行詳細(xì)分析，為后面的行文打好基礎(chǔ)。 第三章，分析了股利政策的在股改前后的特征和影響因素因素，利用數(shù)據(jù)進(jìn)行了簡要說明，以加深理論的說服性。 第四章，本文對股權(quán)分置改革前后的

6、股利政策變化進(jìn)行了實(shí)證研究，本文統(tǒng)計(jì)了滬深兩市所有A股上市公司中2002年度至2006年度連續(xù)五年分配現(xiàn)金股利的公司共計(jì)292家。其中2006年完成股權(quán)分置改革的公司超過190家，占總數(shù)的65％以上。為了保證股改后的研究具有一定的時(shí)間序列，樣本必須包括2007年度的數(shù)據(jù)，由于本文寫作時(shí)間的限制，本文只選取了這190多家公司中在2008年3月22日之前公布2007年度年報(bào)的公司作為統(tǒng)計(jì)樣本，滬深兩市A股上市公司中符合條件的公司共計(jì)74家，

7、通過對這74家公司連續(xù)6年的數(shù)據(jù)收集以及篩選，對變量的設(shè)定，進(jìn)行回歸分析，最后分析檢驗(yàn)回歸結(jié)果，得出如下結(jié)論： 首先，理論分析表明股權(quán)分置改革順利進(jìn)行將有利于公司內(nèi)外部環(huán)境的有效建設(shè)，股權(quán)分置改革后股利政策也將產(chǎn)生新的變動，為股利政策發(fā)展指明了方向，表明了股改后股利政策發(fā)展的長遠(yuǎn)方向和深遠(yuǎn)影響。 其次，數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)：股權(quán)分置改革前(2005年)的股利政策出現(xiàn)了不符合規(guī)律的異常變化趨勢，股利政策存在明顯大股東控制的局面

8、，可見以前采用的股利政策向國有股東的利益傾斜，這種異常同時(shí)也說明國有股東意識到股權(quán)分置改革將有利于股利政策體現(xiàn)大多數(shù)股東的利益，意圖最后利用股利為自己謀取私利。 再次，實(shí)證研究則表明了股改對股利政策的近期影響效果，雖然近期的影響微弱，但是可以預(yù)見國有股股東持股比例和這一比例的變化情況必然會影響股利政策，只是這是一個(gè)長期過程。另外，實(shí)證研究還指出要充分發(fā)揮公司內(nèi)部股東之間聯(lián)合機(jī)制，能使股東力量均衡，以制定出合理的股利政策。

9、 最后，從理論和數(shù)據(jù)支持兩方面指出了股改對股利政策的影響如何，體現(xiàn)出股利政策不同階段的變化方向和長短期的表現(xiàn)。 根據(jù)以上結(jié)論提出相應(yīng)的政策建議。 本文的研究思路與方法： (1)歷史對比分析法 股權(quán)分置改革本身也是為了解決歷史遺留的問題，了解事情的發(fā)展要追溯到事情的起源，才能全面完整地理解股權(quán)分置改革的全貌，從股權(quán)分置為出發(fā)點(diǎn)，從歷史角度分析我國股權(quán)分置的逐步改革的過程，清晰地梳理出整個(gè)股權(quán)分置的過程。與世

10、界其他國家相比，凸現(xiàn)出我國的股利政策的特殊性，為我國股利政策的發(fā)展提供借鑒，而且股權(quán)分置改革使股權(quán)結(jié)構(gòu)的改善促使我國的股利政策也發(fā)生相應(yīng)變化。通過歷史發(fā)展對比分析，并結(jié)合各種學(xué)術(shù)理論全面分析了在股改促使股權(quán)全流通情況下股權(quán)結(jié)構(gòu)變化和公司治理改善是否對企業(yè)股利政策產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響，從而發(fā)現(xiàn)股利政策的變化方向，但是只有在比較中才能發(fā)現(xiàn)是否發(fā)生了變化，發(fā)生了怎樣的變化，是否達(dá)到了股改的預(yù)期效果。 (2)歸納分析法 本文通過對理

11、論的分析，從股權(quán)分置改革將要解決的問題出發(fā)歸納出對股利政策的影響，但是除了理論上的分析與總結(jié)外還借助年報(bào)中最新的數(shù)據(jù)，采取實(shí)證方法進(jìn)一步分析目前股改對股利政策的影響，從而指出還需要其他方面的措施促使我國股利政策健康發(fā)展，符合市場發(fā)展規(guī)律。以理論分析和數(shù)據(jù)支持相結(jié)合分析股利政策的變化，從兩方面來加強(qiáng)分析力度，使歸納結(jié)論更具有可信性，指出要完善股利政策目前還需采取的方法。 (3)實(shí)證分析法 本文主要研究股權(quán)分置改革引起的股權(quán)

12、結(jié)構(gòu)變化以及其對公司治理的影響，從而對股利政策產(chǎn)生的影響。股改目前正順利進(jìn)行并且已接近結(jié)束，有一批公司已經(jīng)完成股改，但是股改對股利政策的影響效果，還需要根據(jù)已經(jīng)完成股改公司實(shí)行的股利政策的數(shù)據(jù)并借助統(tǒng)計(jì)分析工具進(jìn)行分析。 具體來說，就是通過對上海證券交易所截至2007年12月底完成股改的上市公司為樣本，首先，對有關(guān)股利政策與股權(quán)結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，然后選取股改后現(xiàn)金股利為解釋變量，以股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理的有關(guān)數(shù)據(jù)為被解釋變量，

13、建立數(shù)學(xué)模型分析兩者之間的關(guān)系，以此分析股利政策變化情況，加強(qiáng)分析的力度。 本文的創(chuàng)新在于：本文在對股權(quán)分置改革的統(tǒng)述分析后，對具體的參與到股權(quán)分置改革的公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行了大規(guī)模收集，并在定量分析中使用了因素分析法，通過比較分析股改前后諸因素對股利政策影響的異同，從中發(fā)現(xiàn)股改對上市公司股利政策的影響。而之前的相關(guān)研究都只是在定性分析上做文章，并沒有全面對股權(quán)分置改革對公司股利政策影響作出較為詳細(xì)的實(shí)證分析。本文將這些影響量化，而不

14、再單單只做定性分析，只考慮影響的方向性。 本文的不足在于： (1)大部分上市公司在2006年才完成股權(quán)分置改革，股權(quán)分置的問題并未在真正意義上得以解決，大量非流通股還處于限售狀態(tài)，股改效應(yīng)尚未充分顯露。本文在樣本選取受此制約只選取了2006年完成股改且在2007年3月22日己公布年報(bào)的公司，股改以后只有兩年數(shù)據(jù)，將股改前后的數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)分析，得出了研究結(jié)論。盡管采用了面板數(shù)據(jù)模型，仍存在股改后時(shí)間序列不足的缺陷，有待