淺析證券投資組合管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估

1、<p>　　淺析證券投資組合管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估</p><p>　　摘要：如何評(píng)估證券投資組合的業(yè)績(jī)，傳統(tǒng)的以投資報(bào)酬率來(lái)衡量的方法并沒有考慮在承擔(dān)多大風(fēng)險(xiǎn)條件下取得報(bào)酬的情況。本文主要通過介紹三種投資組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估指數(shù)來(lái)說明證券投資組合管理業(yè)績(jī)的評(píng)估方法。 </p><p>　　關(guān)鍵詞：投資組合 管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估 </p><p>　　投資組合管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的目的在于

2、：作為證券投資者選擇投資公司或投資基金的依據(jù)；作為證券投資者選擇投資管理人的依據(jù)；作為證券投資者增加或減持某一投資基金股份的依據(jù)。一般來(lái)說，投資組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估主要包括兩個(gè)方面：一是證券資產(chǎn)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估，二是投資組合管理人員能力的評(píng)估，本文主要闡述證券資產(chǎn)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估。 </p><p><b>　　一、引言 </b></p><p>　　投資組合是投資者同時(shí)投資于多種證券，例如

3、股票、債券以及其他形式的證券。那么，如何才能更好地評(píng)估證券投資組合的管理業(yè)績(jī)，這對(duì)于每一個(gè)證券投資者來(lái)說都有著非比尋常的意義。評(píng)估證券投資組合的運(yùn)行狀況是投資管理者經(jīng)常要面臨的問題，傳統(tǒng)的評(píng)估投資組合管理業(yè)績(jī)的標(biāo)準(zhǔn)較單一，僅僅比較不同投資組合之間收益水平的高低。然而，一方面，收益水平的高低不僅與管理者所掌握的技能有著密切關(guān)系，還可能與當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的運(yùn)行環(huán)境相關(guān)，因而不能排除投資組合管理者無(wú)視風(fēng)險(xiǎn)、盲目決策帶來(lái)的偶然成功的可能性；另一方面，如

4、果已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的投資組合的收益水平達(dá)到或超過投資組合管理者在期初所設(shè)定的收益目標(biāo)，那么，即使已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的收益水平較低，卻也是合情合理。正因如此，評(píng)估投資組合管理業(yè)績(jī)應(yīng)當(dāng)本著“既要考慮投資組合收益的高低，又要考慮投資組合所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大小”的基本原則，而資本資產(chǎn)定價(jià)模型為投資組合管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估者提供了實(shí)現(xiàn)這一基本原則的多種途徑。例如，可以考察投資組合已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的收益水平是否高于其所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)水平相匹配的收益水平；也可以考察投資組合承受單位風(fēng)險(xiǎn)所獲取的

5、收益水平的高低，這就是評(píng)估投資組合管理業(yè)績(jī)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法。下面介紹的三種指數(shù)就是基</p><p>　　二、證券投資組合管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估方法 </p><p>　?。ㄒ唬┱采↗ensen）指數(shù) </p><p>　　詹森指數(shù)是一種用來(lái)測(cè)定證券投資組合經(jīng)營(yíng)績(jī)效的指標(biāo)。它是以證券市場(chǎng)為基數(shù)，其指數(shù)值實(shí)際上就是證券投資組合的實(shí)際平均收益率與由證券市場(chǎng)線所給出的該證券投資組合的

6、期望收益率之間的差。即： </p><p>　　Jp=E（γp）-{Rf+[E（Rm）-Rf]βp} </p><p>　　其中，Jp：詹森指數(shù)；E（γp）：證券組合P的實(shí)際平均收益率。 </p><p>　　從公式中可以看出，詹森指數(shù)就是證券投資組合所獲得的高于市場(chǎng)的那部分風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，其風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)由β系數(shù)來(lái)測(cè)定。從直觀的角度來(lái)看，詹森指數(shù)值代表證券組合與證券市場(chǎng)線之間

7、的落差。投資者可以通過參考詹森指數(shù)來(lái)比較證券市場(chǎng)的期望收益與基金投資的期望收益，如果某一證券組合的詹森指數(shù)為正，則其位于證券市場(chǎng)線的上方，績(jī)效評(píng)估為優(yōu)，如果詹森指數(shù)為負(fù)，則其位于證券市場(chǎng)線的下方，績(jī)效評(píng)估為劣。通過計(jì)算詹森指數(shù)，還可以推導(dǎo)出估價(jià)比率，估價(jià)比率是用資產(chǎn)組合的詹森指數(shù)α除以其非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，測(cè)算的是每單位非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所帶來(lái)的非常規(guī)收益。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是指在原則上可以通過持有市場(chǎng)上全部資產(chǎn)組合而完全分散掉的那一部分風(fēng)險(xiǎn)。估價(jià)比率越高，說

8、明投資管理者在增加投資組合超額收益的同時(shí)，使投資組合的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)增加的比例降低，投資管理者的水平越高。 </p><p>　　（二）特雷諾（Treynor）指數(shù) </p><p>　　特雷諾（Treynor）指數(shù)是1965年由特雷諾提出的，它給出了證券組合單位系統(tǒng)超額收益率的算法，用公式表示為： </p><p>　　Tp=（Rp-Rf）/βp </p>

9、<p>　　其中，Tp：特雷諾指數(shù)；Rp：考察期內(nèi)證券組合P的平均收益率；Rf：考察期內(nèi)平均無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率；βp：證券組合P的β系數(shù)。 </p><p>　　由此可見，某一證券投資組合的特雷諾指數(shù)在直觀上就是連接證券組合與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券直線的斜率。當(dāng)這一斜率大于證券市場(chǎng)線的斜率時(shí)，證券投資組合的績(jī)效優(yōu)于證券市場(chǎng)的績(jī)效，此時(shí)證券投資組合線位于證券市場(chǎng)線的上方；當(dāng)這一斜率小于證券市場(chǎng)線的斜率時(shí)，證券投資組合的

10、績(jī)效劣于證券市場(chǎng)的績(jī)效，此時(shí)證券投資組合線位于證券市場(chǎng)線的下方。 </p><p>　　雖然詹森指數(shù)與特雷諾指數(shù)都是以β系數(shù)來(lái)測(cè)定投資風(fēng)險(xiǎn)，但是β系數(shù)并不能用來(lái)測(cè)定證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)分散程度，β值也不會(huì)因?yàn)樽C券投資組合中所包含的證券數(shù)量的增加而有所降低，因此，當(dāng)證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)分散程度提高時(shí)，特雷諾指數(shù)可能并不會(huì)由此而變大，所以，特雷諾指數(shù)運(yùn)用的是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)而不是全部風(fēng)險(xiǎn)。因此，當(dāng)一項(xiàng)資產(chǎn)只是某個(gè)資產(chǎn)組合中的一個(gè)

11、部分時(shí)，特雷諾指數(shù)就可以作為衡量績(jī)效表現(xiàn)的恰當(dāng)指標(biāo)加以應(yīng)用。 </p><p>　?。ㄈ┫钠眨⊿harpe）指數(shù) </p><p>　　夏普指數(shù)是諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主威廉?夏普于1966年提出的另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整衡量指標(biāo)，它是以證券市場(chǎng)線為基礎(chǔ)，指數(shù)值等于證券調(diào)整組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)除以標(biāo)準(zhǔn)差，即： </p><p>　　Sp=（Rp-Rf）/σp </p>&

12、lt;p>　　其中，Sp：夏普指數(shù)；Rp：考察期內(nèi)證券組合P的平均收益率；Rf：考察期內(nèi)平均無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率；σp：證券投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差。 </p><p>　　從直觀上看，夏普指數(shù)就是連接證券組合與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的直線的斜率。當(dāng)這一斜率大于證券市場(chǎng)線的斜率時(shí)，此時(shí)證券投資組合位于證券市場(chǎng)線的上方，證券投資組合的績(jī)效優(yōu)于證券市場(chǎng)的績(jī)效；相反，當(dāng)這一斜率小于證券市場(chǎng)線的斜率時(shí)，此時(shí)證券投資組合位于證券市場(chǎng)線的下方，證

13、券投資組合的績(jī)效不如證券市場(chǎng)的績(jī)效好。夏普指數(shù)調(diào)整的是全部風(fēng)險(xiǎn)，這是它與特雷諾指數(shù)的最大不同之處。因此，當(dāng)某一個(gè)組合就是某一投資者的全部投資時(shí)，通常可以用夏普指數(shù)作為衡量績(jī)效的適宜指標(biāo)。 </p><p>　　三、經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的測(cè)度指標(biāo)的選擇 </p><p>　　在根據(jù)投資組合風(fēng)險(xiǎn)來(lái)調(diào)整收益的方法中，最簡(jiǎn)單?最普遍的方法是與其他類似風(fēng)險(xiǎn)的投資基金進(jìn)行收益率的相互比較，但是，這種評(píng)估管理業(yè)績(jī)

14、的方法并不十分準(zhǔn)確，這是因?yàn)樵谀承┣闆r下，投資者往往可能會(huì)更加注重投資組合中的某一部分資產(chǎn)，而這樣的投資組合特征就不再具有可比性。在不同的投資情形下，不同的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估指標(biāo)具有各自的適用性，投資者在選擇投資組合作為自己的投資對(duì)象時(shí)，不僅要看到收益，而且要區(qū)別這種收益的源頭在何處，只有這樣才能做到公正合理地評(píng)估投資組合的業(yè)績(jī)。為了準(zhǔn)確評(píng)估管理者的投資業(yè)績(jī)，就需要更為精確的經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的測(cè)度指標(biāo)。使用詹森指數(shù)、特雷諾指數(shù)以及夏普指數(shù)評(píng)價(jià)組合業(yè)績(jī)固

15、然有其合理性，但也不能忽視這些評(píng)估方法的不足，主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：其一，三大指數(shù)均是以資本資產(chǎn)定價(jià)模型為基礎(chǔ)，而后者隱含與現(xiàn)實(shí)環(huán)境相差較大的理論假設(shè)，可能會(huì)導(dǎo)致評(píng)估結(jié)果失真。其二，三大指數(shù)都含有用于測(cè)度風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)，而計(jì)算這些風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)有賴于樣本的選擇，這可能導(dǎo)致基于不同的樣本選擇所得到的評(píng)估結(jié)果不同，因此也不具有可比性。其三，三大指數(shù)的計(jì)算均與市場(chǎng)組合有著直接或間接的關(guān)系，而現(xiàn)實(shí)中用于替代市場(chǎng)組合的證券價(jià)格指數(shù)具有多樣性，這同樣會(huì)<

16、/p><p>　　四、證券選擇和時(shí)機(jī)選擇能力評(píng)估 </p><p>　?。ㄒ唬┳C券選擇能力的評(píng)估 </p><p>　　本文主要介紹業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)分析法，即將實(shí)際的投資組合與某個(gè)基準(zhǔn)組合進(jìn)行對(duì)比，然后將每類資產(chǎn)的貢獻(xiàn)分解為資產(chǎn)配置的貢獻(xiàn)和證券選擇的貢獻(xiàn)兩個(gè)部分，并以此來(lái)計(jì)算各類資產(chǎn)對(duì)整體業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)，由此就可以測(cè)度出投資管理者選擇證券的能力，具體方法有：1.構(gòu)建一個(gè)可比較的市場(chǎng)

17、基準(zhǔn)，如選擇指數(shù)組合作為市場(chǎng)基準(zhǔn)。2.比較實(shí)際投資組合與市場(chǎng)組合收益率的差別。3.將每類資產(chǎn)的貢獻(xiàn)分解為資產(chǎn)配置的貢獻(xiàn)和證券選擇的貢獻(xiàn)兩個(gè)部分，并以此來(lái)計(jì)算各類資產(chǎn)對(duì)整體業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)。 </p><p>　?。ǘr(shí)機(jī)選擇能力的評(píng)估 </p><p>　　投資組合的平均收益率與其β值密切相關(guān)，同時(shí)也取決于市場(chǎng)組合收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的對(duì)比關(guān)系，據(jù)此，作為一名優(yōu)秀的投資管理者，在預(yù)期市場(chǎng)行情將

18、上升時(shí)，應(yīng)當(dāng)選擇β值相對(duì)大的證券組合；在預(yù)期市場(chǎng)行情將下跌時(shí)，則應(yīng)當(dāng)選擇β值相對(duì)小的證券組合，調(diào)整β值有以下兩種基本途徑：一是改變投資組合中風(fēng)險(xiǎn)證券與固定收益證券的比例；二是改變風(fēng)險(xiǎn)證券中高β值證券和低β值證券的比例。 </p><p><b>　　參考文獻(xiàn)： </b></p><p>　　1.威廉?夏普，戈登?J?亞歷山大.投資學(xué)（第五版）[M].北京：中國(guó)人民大學(xué)