新三板做市交易主體和監(jiān)管主體研究

1、<p>　　新三板做市交易主體和監(jiān)管主體研究</p><p><b>　　【摘要】 </b></p><p>　　新三板擴容后，各項配套制度正在逐步完善，其中關(guān)于做市交易制度成為亮點，為各方所關(guān)注，但是對于做市交易的主體及監(jiān)管主體等尚未有明確清晰的規(guī)定出臺，對此梳理有極其重要的意義。 </p><p><b>　　【關(guān)鍵詞】

2、 </b></p><p>　　新三板；做市交易制度；做市商；監(jiān)管 </p><p>　　國務(wù)院就新三板擴容敲定以來，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司已經(jīng)推出多項制度，其中最為引起各方關(guān)注的當屬新三板市場股票轉(zhuǎn)讓制度的規(guī)定，在《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓細則（試行）》中明確規(guī)定的做市轉(zhuǎn)讓方式備受關(guān)注。 </p><p>　　在做市交易制度方面，新三板采

3、用傳統(tǒng)競爭性做市商制度，必須有兩家或以上做市商愿意為其做市；做市商應(yīng)在指定平臺上持續(xù)發(fā)布買賣雙向報價，并在其報價數(shù)量范圍內(nèi)按其報價履行與投資者的成交義務(wù)；做市轉(zhuǎn)讓方式下，投資者與做市商成交，投資者之間不能成交。企業(yè)與做市商之間的選擇，主要遵循市場化原則。并且今年8月做市轉(zhuǎn)讓平臺有望上線。然而做市交易紛繁復雜，參與主體較多，因此有必要對其進行梳理。 </p><p>　　第一部分做市交易主體 </p>

4、<p>　　一、新三板做市交易主體概述 </p><p><b>　?。ㄒ唬┳鍪猩?</b></p><p>　　目前我國主板和創(chuàng)業(yè)板實行的競價交易制度，證券公司為廣大股民提供代理買賣股票的經(jīng)紀服務(wù)。證券公司根據(jù)投資者的委托，提出交易申報，根據(jù)成交結(jié)果，辦理清算交收責任。但做市交易與經(jīng)紀業(yè)務(wù)最大不同在于涉及的主體更多，并且加入了做市商。在證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)中，證

5、券公司只是代為客戶買賣股票，證券公司本身并不是交易的最終主體；做市交易中，做市商承擔做市商的義務(wù)，為市場提供流動性，并履行和投資者的交易。做市商在賣出交易中，是股票的賣出方，賣出股票，收入資金；在買入交易中，是股票的買入方，支出資金，收入股票，并且自行承擔買入、賣出的后果。 </p><p>　　新三板做市交易中也會有經(jīng)紀商參與，其角色和責任與普通股票買賣中的角色和責任一樣。特殊地方在于，某筆交易中，做市商可能和

6、經(jīng)紀商是同一家證券公司，如某新三板公司股票交易中，做市商是江海證券有限公司，經(jīng)紀商也是江海證券有限公司，但二者不會混為一談。因為按照《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》的規(guī)定，作為主辦券商的證券公司要將推薦業(yè)務(wù)、經(jīng)紀業(yè)務(wù)和做市業(yè)務(wù)與其他業(yè)務(wù)建立有效的隔離，防止內(nèi)幕交易和利益沖突。 </p><p><b>　　（二）“交易所” </b></p><p>　　新

7、三板股票交易中承擔證券交易所角色和功能的是全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責任公司，全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)是經(jīng)過國務(wù)院批準設(shè)立的全國性證券交易場所，負責新三板整體板塊的運營、監(jiān)督掛牌公司的股票轉(zhuǎn)讓及相關(guān)活動，并實行自律管理。主要功能是提供服務(wù)和進行監(jiān)管。 </p><p>　　二、做市資格的獲取及條件 </p><p>　　新三板作為一個全國性的證券交易平臺，同時也是我國建立健全多層次資本市場體系不

8、可或缺的一個板塊，所以為了保持證券市場的安全和防范系統(tǒng)性風險，筆者認為只有具備資質(zhì)的證券公司才能申請成為新三板市場的做市商。證券公司取得做市資格的應(yīng)當： </p><p>　?。ㄒ唬┙?jīng)過證監(jiān)會的批準 </p><p>　　《證券法》125條規(guī)定，證券公司經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的，應(yīng)當經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)批準。2008年國務(wù)院頒布的《證券公司監(jiān)督管理條例》第26條重申證券公司及其境內(nèi)分支機構(gòu)不得經(jīng)

9、營未經(jīng)批準的業(yè)務(wù)?！蹲C券法》第125條，對證券公司可以從事的業(yè)務(wù)，采取了列舉的方式，并預留了一個兜底條款“其他證券業(yè)務(wù)”。125條所列舉的業(yè)務(wù)中并沒有明確列明做市業(yè)務(wù)，證券公司作為做市商后，相當于開展了一項新的證券業(yè)務(wù)，所以將做市交易制度納入證監(jiān)會監(jiān)管范圍，完全符合《證券法》的精神。 </p><p>　　（二）全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司的確認 </p><p>　　做市商的做市范圍就是全國股轉(zhuǎn)

10、系統(tǒng)公司所運營和監(jiān)管的新三板市場。要在新三板市場開展做市業(yè)務(wù)，顯然要經(jīng)過全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司的資格認可。目前證券公司在新三板的推薦掛牌業(yè)務(wù)資格從原來的審查制度，調(diào)整為備案制度。只要資料齊全的，均可以獲得備案確認，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公司并不進行實質(zhì)審查。但做市業(yè)務(wù)與推薦業(yè)務(wù)不同。推薦業(yè)務(wù)的重點在于對擬掛牌公司進行全面的盡職調(diào)查，撰寫《公開轉(zhuǎn)讓說明書》，對掛牌公司的風險和有關(guān)信息進行詳盡的披露。由于掛牌本身并不進行直接融資，掛牌行為本身對投資者和

11、整個市場體系并不會產(chǎn)生太大的影響。而做市業(yè)務(wù)則不同。由于做市商本身就是直接參與交易的買方或者賣方，而且是所有投資者只能與做市商進行買賣。因此，做市商對市場的影響極大。如果做市商有違規(guī)行為，將直接侵害投資者的利益，而且會產(chǎn)生市場的系統(tǒng)性風險。因此，對于做市商的資格審查，應(yīng)當嚴格按照做市商的準入條件進行相應(yīng)審核。 </p><p>　?。ㄈ┚邆渥鍪谢緱l件 </p><p>　　1.經(jīng)營證券

12、經(jīng)紀業(yè)務(wù)已滿三年 </p><p>　　做市商無論是作為買方還是賣方，最終都是要和對手方進行證券的買賣，可以說經(jīng)紀業(yè)務(wù)是做市業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)，券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)能力的高低并不當然決定做市業(yè)務(wù)能力的高低，但經(jīng)紀業(yè)務(wù)強的券商必然更加熟悉證券業(yè)務(wù)的交易流程和市場動態(tài)，而且擁有更多的客戶資源，從而可能產(chǎn)生更多的新三板投資者。 </p><p>　　當然，做市業(yè)務(wù)并不是經(jīng)紀業(yè)務(wù)的自然延伸。即使已經(jīng)取得經(jīng)紀業(yè)務(wù)資

13、格的，也應(yīng)當專門申請做市業(yè)務(wù)資格，并獲得批準后，方可開展做市業(yè)務(wù)。“三年”的要求，與證券公司申請融資融券業(yè)務(wù)資格條件相一致。融資融券業(yè)務(wù)要求證券公司技術(shù)系統(tǒng)已通過證券交易所、證券登記結(jié)算機構(gòu)組織的測試，以及中國證券業(yè)協(xié)會出具的關(guān)于融資融券業(yè)務(wù)方案和內(nèi)部管理制度通過專業(yè)評價的證明文件。 </p><p>　　2.具備證券自營的業(yè)務(wù)資格，且已經(jīng)實際開展證券自營業(yè)務(wù) </p><p>　　證券自

14、營業(yè)務(wù)，是證券公司使用自有資金或者合法籌集的資金以自己的名義買賣證券獲取利潤的證券業(yè)務(wù)。由于做市商需要以自有資金和股票與交易對手方進行交易。因此，做市業(yè)務(wù)可以說是證券自營業(yè)務(wù)的一種延伸。證券自營業(yè)務(wù)的資格取得對證券公司在凈資產(chǎn)、高級管理人員和主要業(yè)務(wù)人員的任職資格和電腦軟硬件的配套有詳細的規(guī)定。在業(yè)務(wù)管理方面，要求業(yè)務(wù)隔離和風險監(jiān)控制度。即證券公司必須將證券自營業(yè)務(wù)與證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、承銷保薦業(yè)務(wù)及其他業(yè)務(wù)分開操作，建立防火墻

15、制度，確保自營業(yè)務(wù)與其他業(yè)務(wù)在人員、信息、賬戶、資金、會計核算方面嚴格分離。不難看出，具有證券自營業(yè)務(wù)資格的券商，特別是已經(jīng)實際從事證券自營業(yè)務(wù)的券商，在從事做市業(yè)務(wù)時候，會更加具有經(jīng)驗和完善的管理體系。更加容易符合市場對做市商的要求。 　　3.對證券公司凈資產(chǎn)的要求 </p><p>　　做市商需要以自有資金和投資者成交。因此，無論是從做市能力，還是從抗風險的角度看，都需要對做市商的財務(wù)指標設(shè)定一定的門檻。財

16、務(wù)指標中最重要的是凈資產(chǎn)。證券公司的凈資產(chǎn)體現(xiàn)一個公司最基本的資金實力。同時凈資產(chǎn)比注冊資本更加具有實際意義。注冊資本只是一個靜態(tài)的數(shù)字，而采用對凈資產(chǎn)進行限定的方式，而且可以設(shè)定一個動態(tài)的衡量標準。如申請做市商資格時候不得低于5億元注冊資本，且在持有做市業(yè)務(wù)資格期間不得低于3億元的凈資產(chǎn)。 </p><p>　　4.證券公司評級應(yīng)為B級以上 </p><p>　　2009年5月公布的《證

17、券公司分類監(jiān)管規(guī)定》明確了以證券公司風險管理能力為基礎(chǔ)，結(jié)合公司市場競爭力和持續(xù)合規(guī)狀況，確定了資本充足、公司治理與合規(guī)管理、動態(tài)風險監(jiān)控、信息系統(tǒng)安全、客戶權(quán)益保護、信息披露等6類評價指標，將證券公司分為A、B、C、D、E等5大類11個級別。其中A類表示該證券公司風險管理能力在行業(yè)內(nèi)最高，能較好地控制新業(yè)務(wù)、新產(chǎn)品方面的風險；B類表示該證券公司風險管理能力在行業(yè)內(nèi)較高，在市場變化中能較好地控制業(yè)務(wù)擴張的風險；C類表示該證券公司風險管理

18、能力與其現(xiàn)有業(yè)務(wù)相匹配；D類表示該證券公司風險管理能力低，潛在風險可能超過公司可承受范圍。 </p><p>　　由于做市業(yè)務(wù)對整個證券業(yè)而言，都是一個全新的業(yè)務(wù)。對證券公司的風險控制能力有明顯的考驗，而C類表示該證券公司風險管理能力與其現(xiàn)有業(yè)務(wù)相匹配。換言之，C類證券公司對其已經(jīng)開展的業(yè)務(wù)由相應(yīng)的風控能力，但對于新領(lǐng)域的做市業(yè)務(wù)而言，更是不熟悉。因此，規(guī)定上一年度評級達到B級以上的，才可以申請做市業(yè)務(wù)資格。 &

19、lt;/p><p>　　5.管理制度和計算機軟硬件的要求 </p><p>　　擬申請做市的券商應(yīng)當按照要求建立完備的做市管理制度、操作規(guī)則和健全的風險控制制度，設(shè)置相應(yīng)的崗位，配備相應(yīng)的人員，對做市部門人員數(shù)量可以設(shè)置明確的要求。還應(yīng)當配備用于做市的相應(yīng)計算機軟硬件設(shè)備，做到與其他業(yè)務(wù)有效隔離。 </p><p>　　第二部分新三板做市監(jiān)管主體 </p>

20、<p>　　一、做市商監(jiān)管的必要性和基本思路 </p><p>　?。ㄒ唬┳鍪猩瘫O(jiān)管的必要性 </p><p>　　由于做市商的特殊地位，相對于一般投資者而言，其具有明顯的優(yōu)勢。做市商是一個盈利的機構(gòu)，賺取做市的差價是作為經(jīng)濟人的正常目的和追求，很可能在利益的驅(qū)使下，利用信息優(yōu)勢和資金優(yōu)勢，通過單獨或者合謀，以串通報價或者相互買賣操縱股票轉(zhuǎn)讓價格的方式，損害投資者的利益。特別是

21、新三板剛剛實行做市交易制度，是我國證券市場中第一個實行做市交易制度的板塊，對做市商的監(jiān)管就顯得更加有必要。因此，為了發(fā)揮做市交易的積極功能，限制做市交易的弊端，必須對做市商交易行為進行一系列的監(jiān)管。 </p><p>　?。ǘ┱O(jiān)管與自律監(jiān)管相結(jié)合 </p><p>　　不同國家，不同行業(yè)的監(jiān)管主體并不一樣。有以行業(yè)自律為主的，有以監(jiān)管機構(gòu)統(tǒng)一監(jiān)管為主的。由于我國屬于大陸法系，是典型的

22、成文法制度。我國《證券法》是證券市場的基本法。根據(jù)我國目前證券市場的基礎(chǔ)，對做市商的監(jiān)管仍然應(yīng)當是建立在成文法基礎(chǔ)上的，政府機構(gòu)統(tǒng)一監(jiān)管和行業(yè)自律監(jiān)管相結(jié)合的方式。其中政府監(jiān)管由中國證監(jiān)會負責，自律監(jiān)管由其運營機構(gòu)全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司負責。我們目前做市商剛剛起步，尚未形成一定的規(guī)模，不具備成立做市商協(xié)會的條件。在短期內(nèi)成立做市商協(xié)會，也不具備完全采取自律管理的可能性。 </p><p>　　二、統(tǒng)一監(jiān)管的主體――

23、證監(jiān)會及其職責 </p><p>　　中國證監(jiān)會作為我國專門的證券業(yè)監(jiān)督管理部門，統(tǒng)一監(jiān)督管理全國證券期貨市場，維護證券期貨市場秩序，保障其合法運行。因此，做市商行業(yè)監(jiān)管的最高機構(gòu)應(yīng)當是中國證監(jiān)會。當然證監(jiān)會的監(jiān)管主要是宏觀層面的監(jiān)管。 </p><p>　?。ㄒ唬┳鍪猩桃?guī)章制度的制定 </p><p>　　對做市商的有效監(jiān)管，必然要制定一套完整的做市商監(jiān)管法律制度

24、。只有作為國務(wù)院直屬部門的證監(jiān)會，才有權(quán)力制定做市商相關(guān)的行政部門規(guī)章等法律文件。目前作為新三板市場基礎(chǔ)法律文件的《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司管理暫行辦法》等均是由證監(jiān)會審議通過發(fā)布的。 </p><p>　?。ǘ┳鍪猩藤Y格的核準 </p><p>　　《證券法》第125條規(guī)定，證券公司經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的，應(yīng)當經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)批準。做市業(yè)務(wù)作為證券公司的一項全新的業(yè)務(wù)，應(yīng)當按照法律

25、規(guī)定，由證監(jiān)會進行審核和批準。 </p><p>　?。ㄈψ鍪猩踢`規(guī)行為的處罰 </p><p>　　按照我國行政法的基本原理，只有政府部門才有權(quán)力在其職責范圍內(nèi)對違法違規(guī)的行為進行行政處罰，其他機構(gòu)均無行政處罰權(quán)。相應(yīng)地，要對做市商的違法違規(guī)行為進行行政處罰，必須由中國證監(jiān)會出具。 </p><p>　　三、自律監(jiān)管的主體――全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司及其職責 &l

26、t;/p><p>　　全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司作為全面負責新三板市場運營和自律監(jiān)管機構(gòu)，具有類交易所的角色，有必要賦予全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司更多的權(quán)利，以便適應(yīng)做市商監(jiān)管的需要，與證監(jiān)會作為行政機關(guān)的監(jiān)管不同，全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司的監(jiān)管側(cè)重于具體事務(wù)的自律監(jiān)管。 </p><p>　?。ㄒ唬ψ鍪猩碳尤胱鍪泻屯顺鲎鍪羞M行審核 </p><p>　　做市商可以加入做市或者退出做

27、市，但應(yīng)當遵守有關(guān)的規(guī)定。而且加入或者退出做市并非事后備案，而是事先審核。做市商加入或者退出做市應(yīng)當向全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司提出書面的申請，并經(jīng)全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司審核通過后生效。未經(jīng)審核同意的，任何券商不得加入或者退出做市。 </p><p>　?。ǘψ鍪猩淌欠衤男凶鍪辛x務(wù)進行監(jiān)管 </p><p>　　所有的新三板交易均只能在全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進行。全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司負責全國股份轉(zhuǎn)讓

28、系統(tǒng)的運營和管理，其有義務(wù)，也有條件對做市商是否履行做市義務(wù)進行監(jiān)管。 </p><p>　?。ㄈψ鍪猩淌欠衤男行畔⑴兜牧x務(wù)進行監(jiān)管 </p><p>　　與一般投資者不同，做市商負有信息披露義務(wù)。如果做市商不及時履行信息披露義務(wù)，或者故意發(fā)布虛假信息的，很容易擾亂市場，損害投資者利益。做市商進行信息披露時，應(yīng)當通過全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的指定信息披露平臺進行披露。 </p>

29、<p>　　（四）對做市商進行考評 </p><p>　　新三板可以參照銀行間債券做市商市場建立做市商的評價體系。由全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司按照做市商評價體系，對做市商進行評價打分，將評價結(jié)果上報給中國證監(jiān)會，并向社會公布。這樣可以促進做市商積極履行做市義務(wù)，提高服務(wù)質(zhì)量，也有利于掛牌公司、投資者和社會大眾了解和選擇合適的做市商。 </p><p><b>　　參考文獻：

30、 </b></p><p>　　[1]招商證券.證券行業(yè)場外市場專題：新三板+產(chǎn)權(quán)交易市場，券商開辟競爭新藍海.2013.5.29（行業(yè)資料） </p><p>　　[2]馮巍.做市商制度研究.深圳證券交易所綜合研究所，深證綜研字第0037號，2001（4）：54（行業(yè)資料） </p><p>　　[3]翟浩，雷曉冰.場外衍生品市場監(jiān)管制度改革英國的經(jīng)驗