IPO定價(jià)相關(guān)理論及其高抑價(jià)問題研究.pdf

1、新股發(fā)行機(jī)制與定價(jià)問題一直是我國(guó)新股發(fā)行制度理論研究和證券市場(chǎng)改革的重點(diǎn)和難點(diǎn)。新股首次發(fā)行抑價(jià)即IPO抑價(jià)(IPO)現(xiàn)象是指新股的發(fā)行價(jià)低于上市后首日交易收盤價(jià)，投資者認(rèn)購新股便能獲得超額收益率的一種現(xiàn)象。新股發(fā)行抑價(jià)問題是國(guó)內(nèi)外學(xué)者普遍關(guān)注的問題，大量國(guó)外實(shí)證研究表明，成熟的資本市場(chǎng)普遍存在新股發(fā)行短期抑價(jià)的特點(diǎn)，在我國(guó)，新股首次發(fā)行定價(jià)的短期抑價(jià)程度不僅遠(yuǎn)高于西方成熟市場(chǎng)水平，而且超過同等發(fā)展水平的國(guó)家和地區(qū)，被稱為“新股神話”。

2、這種現(xiàn)象加劇了股票供給與需求的缺口，損害了整個(gè)社會(huì)范圍內(nèi)的資金配置效率，新股高抑價(jià)問題成為困擾我國(guó)股票市場(chǎng)的重大難題之一。我國(guó)學(xué)者也對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的高抑價(jià)現(xiàn)象進(jìn)行了大量積極的研究，但是大多數(shù)針對(duì)新股抑價(jià)現(xiàn)象的解釋都基于西方傳統(tǒng)的理論假說，這些理論主要包括基于信息不對(duì)稱的逆向選擇模型、信號(hào)傳遞模型和委托代理模型以及市場(chǎng)反饋假說、避免法律訴訟假說、股權(quán)分散假說、穩(wěn)定股價(jià)假說、投機(jī)泡沫理論等。但這些理論由于缺乏我國(guó)特殊的制度背景和市場(chǎng)條件，因

3、而難以給出具有說服力的解釋。事實(shí)上，我國(guó)的新股發(fā)行制度表現(xiàn)出極強(qiáng)的內(nèi)生性，不斷地進(jìn)行著市場(chǎng)化的改革，行政管制嚴(yán)重，僅僅依靠西方傳統(tǒng)的理論假說進(jìn)行解釋并沒有多大的意義，因?yàn)檫@些都忽略了中國(guó)A股IPO市場(chǎng)的重要制度前提：股權(quán)分置問題。而就在2006年底，我國(guó)基本完成了股權(quán)分置改革。那么股權(quán)分置改革之后的我國(guó)證券市場(chǎng)，是不是對(duì)這些理論的解釋力比以前更強(qiáng)了呢? 因此，本文正是在西方理論假說的基礎(chǔ)上，用股權(quán)分置改革之后的IPO樣本對(duì)我國(guó)股

4、票高抑價(jià)現(xiàn)象進(jìn)行研究，根據(jù)回歸結(jié)果分析，我國(guó)IPO抑價(jià)率平均達(dá)到了150％，最高達(dá)到了500％，不但抑價(jià)沒有明顯減弱，而且還越來越大，說明西方的理論假說并沒有多強(qiáng)的解釋力，這是因?yàn)槲鞣嚼碚摱际腔谑袌?chǎng)有效性假說的基礎(chǔ)之上的，而處于市場(chǎng)初期的我國(guó)市場(chǎng)有效性并不是很強(qiáng)。那么中國(guó)IPO高抑價(jià)現(xiàn)象就應(yīng)該從自身的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)去尋找問題。正是基于這樣的考慮，本文一共分為以下四個(gè)部分： 第一章主要在搜集、總結(jié)國(guó)內(nèi)外研究文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，寫出西方主要的

5、工P0定價(jià)理論文獻(xiàn)綜述，并且對(duì)抑價(jià)現(xiàn)象進(jìn)行闡述。在我國(guó)，新股發(fā)行抑價(jià)平均高達(dá)80％以上，這種市場(chǎng)間的巨大差距引起了我的重視，正是在這樣的背景下，展開了本文的中心問題：為什么我國(guó)的新股抑價(jià)程度如此之高? 第二章主要介紹了西方現(xiàn)有的IPO抑價(jià)理論，主要分為兩類：一類是基于“信息不對(duì)稱”理論之上的；另一類是眾說紛紜的各類其他新股抑價(jià)理論。 第三章主要是在第二章的基礎(chǔ)上，介紹了現(xiàn)行的主要IPO定價(jià)模型，包括股利貼現(xiàn)模型、現(xiàn)金流貼

6、現(xiàn)模型、可比公司法、期權(quán)定價(jià)模型和多因素定價(jià)模型。 第四章主要介紹了我國(guó)股票市場(chǎng)IPO定價(jià)的發(fā)展歷史、主要方法和沿用西方理論存在的主要問題，并選取2006年6月到2007年10月的160個(gè)新股樣本作為數(shù)據(jù)，選用發(fā)行股本、每股收益、換手率作為自變量，對(duì)新股首日抑價(jià)率進(jìn)行了回歸，根據(jù)回歸結(jié)果顯示，我國(guó)股票新股首日抑價(jià)率與每股收益和發(fā)行股數(shù)負(fù)相關(guān)，與換手率正相關(guān)，均可對(duì)新股發(fā)行高抑價(jià)做出合理的解釋。 最后部分就是針對(duì)我國(guó)股票市

7、場(chǎng)的高抑價(jià)現(xiàn)象提出對(duì)策和建議，主要是從五個(gè)方面入手來加強(qiáng)我國(guó)股票市場(chǎng)的有效性：解決遺留下來的特殊股權(quán)問題，形成正常的股權(quán)結(jié)構(gòu)、減少行政干預(yù)和控制，讓市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮作用、大力培育機(jī)構(gòu)投資者，優(yōu)化市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)對(duì)證券市場(chǎng)的監(jiān)管，嚴(yán)厲打擊違法違規(guī)行為、積極發(fā)展完善金融市場(chǎng)，培育出不同層次的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。 本文的主要?jiǎng)?chuàng)新之處就在于對(duì)股權(quán)分置改革之后的我國(guó)股票市場(chǎng)高抑價(jià)進(jìn)行了實(shí)證研究，并且得出其高抑價(jià)的結(jié)論。說明我國(guó)股票市場(chǎng)的有效性仍有待