控制權和現(xiàn)金流權偏離與債務期限結構——基于中國A股上市公司的經驗研究.pdf

1、自Shleifer和Vishny(1997)的著名綜述以來，公司治理研究的重心由傳統(tǒng)代理問題轉向了控股股東代理問題。近年來大批學者借鑒La Porta等(1999)對終極所有權結構的研究，通過檢驗控股股東控制權和現(xiàn)金流權的偏離度與公司績效的關系來為控股股東掠奪小股東提供問接的經驗證據(jù)，也有部分研究涉及到股利政策、盈余管理和信息披露等方面。我國上市公司普遍存在所有權集中現(xiàn)象，控股股東掏空上市公司的案例也屢屢發(fā)生，但由于缺乏研究所需的終極控

2、制股東所有權結構的數(shù)據(jù)，直到近幾年才開始有較多的相關文獻，而且主要基于民營上市公司的數(shù)據(jù)檢驗了控制權和現(xiàn)金流權及二者的偏離度與公司價值的關系。控股股東代理問題可能發(fā)生在任何與小股東有利益沖突的地方，單從公司價值的角度進行研究不足以深刻認識控股股東代理問題的具體表現(xiàn)，還必須從公司具體的財務決策層面進行深入研究。債務期限結構決策是公司融資決策的重要方面，也是現(xiàn)代資本結構研究的重點內容，研究表明我國上市公司的債務結構存在嚴重的短期化現(xiàn)象。基于

3、這樣的理論和現(xiàn)實背景，為了深入考察控股股東代理問題在上市公司財務決策層面的表現(xiàn)，也為了探究我國上市公司債務期限結構短期化的產權根源，本文以我國A股上市公司的相關數(shù)據(jù)為基礎對控股股東控制權和現(xiàn)金流權的偏離與債務期限結構的關系進行了研究。 本文首先從控制權與現(xiàn)金流權偏離下的控股股東代理問題和債務期限結構的決定因素兩個方面對相關文獻進行了回顧梳理與簡單評價，在此基礎上，對控制權和現(xiàn)金流權偏離與債務期限結構的關系進行了理論分析和實證檢驗

4、。 在理論分析部分，我們對控制權和現(xiàn)金流權的相關概念、控制權與現(xiàn)金流權偏離下的控股股東代理問題以及該代理問題對上市公司債務期限結構決策的影響進行了分析，認為控股股東代理問題會影響公司的債務期限決策，從方便掠奪的角度，短期債務由于容易取得、時機選擇靈活以及有限的監(jiān)督等特性可能更受控股股東偏好。因此，控制權和現(xiàn)金流權偏離的情況下，控股股東可能支配上市公司選擇更多的短期債務，而且控制權和現(xiàn)金流權的偏離度越大，控股股東掠奪的動機越強烈，

5、可能導致上市公司越短的債務期限結構。據(jù)此我們提出債務期限結構與控股股東控制權和現(xiàn)金流權的偏離度負相關的研究假設。 在實證檢驗部分，我們以我國A股上市公司2004-2006年的數(shù)據(jù)為基礎，根據(jù)一定標準選取了511家上市公司1533組數(shù)據(jù)作為研究樣本；以債務期限結構為被解釋變量，以控股股東控制權與現(xiàn)金流權的偏離度為解釋變量，并選取了經證明影響債務期限結構的因素包括公司成長性、公司規(guī)模、杠桿水平、行業(yè)管制、資產期限和實際稅率作為控制變

6、量，建立了多元線性回歸模型；采用混合樣本回歸和橫截面回歸相結合的方法對回歸模型進行了檢驗。實證檢驗的結果證明了我們所提出的假設，債務期限結構與控制權和現(xiàn)金流權的偏離度之間存在顯著的負相關關系。通過理論分析和實證檢驗我們得出結論：控股股東代理問題影響我國A股上市公司債務期限結構的選擇，控股股東確實通過支配上市公司選擇更多的短期債務來為其謀取控制權私利提供方便。而且，控股股東控制權與現(xiàn)金流權的偏離度越大，控股股東利用其對上市公司的控制權實施