控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)偏離與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)——基于中國A股上市公司的經(jīng)驗(yàn)研究.pdf

1、自Shleifer和Vishny(1997)的著名綜述以來，公司治理研究的重心由傳統(tǒng)代理問題轉(zhuǎn)向了控股股東代理問題。近年來大批學(xué)者借鑒La Porta等(1999)對(duì)終極所有權(quán)結(jié)構(gòu)的研究，通過檢驗(yàn)控股股東控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的偏離度與公司績效的關(guān)系來為控股股東掠奪小股東提供問接的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，也有部分研究涉及到股利政策、盈余管理和信息披露等方面。我國上市公司普遍存在所有權(quán)集中現(xiàn)象，控股股東掏空上市公司的案例也屢屢發(fā)生，但由于缺乏研究所需的終極控

2、制股東所有權(quán)結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)，直到近幾年才開始有較多的相關(guān)文獻(xiàn)，而且主要基于民營上市公司的數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)及二者的偏離度與公司價(jià)值的關(guān)系?？毓晒蓶|代理問題可能發(fā)生在任何與小股東有利益沖突的地方，單從公司價(jià)值的角度進(jìn)行研究不足以深刻認(rèn)識(shí)控股股東代理問題的具體表現(xiàn)，還必須從公司具體的財(cái)務(wù)決策層面進(jìn)行深入研究。債務(wù)期限結(jié)構(gòu)決策是公司融資決策的重要方面，也是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)研究的重點(diǎn)內(nèi)容，研究表明我國上市公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)存在嚴(yán)重的短期化現(xiàn)象?；?/p>

3、這樣的理論和現(xiàn)實(shí)背景，為了深入考察控股股東代理問題在上市公司財(cái)務(wù)決策層面的表現(xiàn)，也為了探究我國上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)短期化的產(chǎn)權(quán)根源，本文以我國A股上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)對(duì)控股股東控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的偏離與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系進(jìn)行了研究。 本文首先從控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)偏離下的控股股東代理問題和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的決定因素兩個(gè)方面對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了回顧梳理與簡單評(píng)價(jià)，在此基礎(chǔ)上，對(duì)控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)偏離與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系進(jìn)行了理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)

4、。 在理論分析部分，我們對(duì)控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的相關(guān)概念、控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)偏離下的控股股東代理問題以及該代理問題對(duì)上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)決策的影響進(jìn)行了分析，認(rèn)為控股股東代理問題會(huì)影響公司的債務(wù)期限決策，從方便掠奪的角度，短期債務(wù)由于容易取得、時(shí)機(jī)選擇靈活以及有限的監(jiān)督等特性可能更受控股股東偏好。因此，控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)偏離的情況下，控股股東可能支配上市公司選擇更多的短期債務(wù)，而且控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的偏離度越大，控股股東掠奪的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)烈，

5、可能導(dǎo)致上市公司越短的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。據(jù)此我們提出債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與控股股東控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的偏離度負(fù)相關(guān)的研究假設(shè)。 在實(shí)證檢驗(yàn)部分，我們以我國A股上市公司2004-2006年的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，根據(jù)一定標(biāo)準(zhǔn)選取了511家上市公司1533組數(shù)據(jù)作為研究樣本；以債務(wù)期限結(jié)構(gòu)為被解釋變量，以控股股東控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的偏離度為解釋變量，并選取了經(jīng)證明影響債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的因素包括公司成長性、公司規(guī)模、杠桿水平、行業(yè)管制、資產(chǎn)期限和實(shí)際稅率作為控制變

6、量，建立了多元線性回歸模型；采用混合樣本回歸和橫截面回歸相結(jié)合的方法對(duì)回歸模型進(jìn)行了檢驗(yàn)。實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果證明了我們所提出的假設(shè)，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的偏離度之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。通過理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)我們得出結(jié)論：控股股東代理問題影響我國A股上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的選擇，控股股東確實(shí)通過支配上市公司選擇更多的短期債務(wù)來為其謀取控制權(quán)私利提供方便。而且，控股股東控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的偏離度越大，控股股東利用其對(duì)上市公司的控制權(quán)實(shí)施