我國(guó)上市公司終極控制人與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)研究.pdf

1、債務(wù)融資是公司重要的財(cái)務(wù)決策行為，公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)是債務(wù)契約的重要內(nèi)容，它規(guī)定著債權(quán)人和債務(wù)人的權(quán)利和義務(wù)。由于不同期限的債務(wù)融資具有不同的治理效應(yīng)，因此確定合理的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)能夠降低債務(wù)融資成本，激勵(lì)管理者努力經(jīng)營(yíng)，提高企業(yè)價(jià)值，這使得研究公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響因素成為必要。在對(duì)現(xiàn)代公司所具有的多層級(jí)控股結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究中，終極控制人的性質(zhì)與其經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)是影響債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的重要因素:其一，終極控制人的經(jīng)濟(jì)行動(dòng)嵌入于社會(huì)的制度結(jié)構(gòu)中，其財(cái)務(wù)行

2、為受制于客觀制度環(huán)境，這包括各種經(jīng)濟(jì)的與非經(jīng)濟(jì)的制度;其二，終極控制人作為理性經(jīng)濟(jì)主體，有最大化自身效益的經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)，這必然影響企業(yè)的債務(wù)融資行為;其三，終極控制人嘗試進(jìn)行的有目的的行動(dòng)是嵌入在具體的、正在進(jìn)行的社會(huì)關(guān)系體系中的，因此必須在人的理性選擇中加進(jìn)非經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)和非經(jīng)濟(jì)因素尤其是社會(huì)結(jié)構(gòu)因素對(duì)人的行動(dòng)的影響，同樣終極控制人的經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)與債務(wù)期限的關(guān)系受制于客觀制度環(huán)境因素。而當(dāng)前對(duì)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的研究，多數(shù)沒有考慮終極控制人的影響作用，

3、本文結(jié)合我國(guó)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)的制度背景，運(yùn)用相關(guān)的理論分析工具，對(duì)上市公司終極控制人的性質(zhì)及其經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系進(jìn)行理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)。
　　根據(jù)上述研究思路本文分七章對(duì)終極控制人與上市公司債務(wù)期限的關(guān)系進(jìn)行研究。首先，在第一章的導(dǎo)論中，提出了本文所要研究的問題及研究意義、研究?jī)?nèi)容與方法，并對(duì)文章中所涉及到的關(guān)鍵概念進(jìn)行了界定;其次，在第二、三章中，對(duì)終極控制人與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)所涉及到的代表性研究文獻(xiàn)和相關(guān)的制度背景進(jìn)行了回顧和分

4、析，其中與研究主題相關(guān)的制度背景包括國(guó)有企業(yè)改革、與融資有關(guān)的市場(chǎng)環(huán)境和法律法規(guī)、多層級(jí)控股方式的產(chǎn)生及我國(guó)股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)置與管理等方面的內(nèi)容;再者，在第四章中對(duì)已有的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)理論進(jìn)行回顧和評(píng)述的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國(guó)的制度背景提出了本文的理論分析框架，據(jù)此進(jìn)行理論分析，提出本文的研究假設(shè);接下來，在文章第五、六章中對(duì)第四章所提出的研究假設(shè)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)和分析;最后，在第七章中，總結(jié)了本文的主要研究成果，探討了與債務(wù)融資及終極控制人有關(guān)的幾個(gè)問

5、題，并提出本文研究的不足和未來進(jìn)一步研究的方向。
　　通過以上的研究和分析，本文得出如下主要結(jié)果:相對(duì)于民營(yíng)企業(yè)主所控制的上市公司來說，國(guó)有性質(zhì)的終極控制人或級(jí)別較低的政府控制人所控股的上市公司更容易獲得長(zhǎng)期債務(wù)融資;終極控制人效率促進(jìn)的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)，上市公司長(zhǎng)期負(fù)債比率越高，相反終極控制人追求私人收益的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)，上市公司短期負(fù)債比率越高;受終極控制人性質(zhì)的影響，當(dāng)終極控制人為國(guó)有企業(yè)或行政級(jí)別較低的地方政府時(shí)，終極控制人的私人收益動(dòng)

6、機(jī)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間呈正相關(guān)關(guān)系。
　　本文的創(chuàng)新之處主要體現(xiàn)在如下幾個(gè)方面:
　　(1)提出了從終極控制人的角度探討企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)選擇的理論框架?，F(xiàn)有的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)理論不能有效地解釋我國(guó)上市公司終極控制人與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系，因此，本文根據(jù)經(jīng)濟(jì)行為嵌入于社會(huì)關(guān)系的程度，從終極控制人的性質(zhì)與經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)兩個(gè)緯度出發(fā)，提出了一個(gè)解釋終極控制人與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)關(guān)系的理論分析框架。該理論框架主要由新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)中的產(chǎn)權(quán)理論、尋租理論和代

7、理理論及新經(jīng)濟(jì)社會(huì)學(xué)中的嵌入性理論組成，解釋框架為理解終極控制人與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系提供了理論依據(jù)。在這個(gè)解釋框架基礎(chǔ)上，本文對(duì)終極控制人的性質(zhì)及經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系，以及終極控制人性質(zhì)對(duì)其私人收益動(dòng)機(jī)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)間關(guān)系的影響進(jìn)行了分析，并據(jù)以提出了本文的研究假設(shè)。
　　(2)揭示了政治關(guān)系對(duì)終極控制人與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)關(guān)系的反轉(zhuǎn)效應(yīng)。眾多的研究都表明嵌入于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的非正式制度對(duì)經(jīng)濟(jì)行為的結(jié)構(gòu)、過程和結(jié)果具有關(guān)聯(lián)效應(yīng)。本研

8、究的實(shí)證結(jié)果顯示，相對(duì)于中央政府控股的上市公司來說，地方政府控股的上市公司長(zhǎng)期負(fù)債比率更高。這與我們從實(shí)務(wù)中所了解到的，政府終極控制人的行政級(jí)別越高，更容易獲得長(zhǎng)期貸款的看法是相逆的。而地方政府與其控股的企業(yè)之間更加密切的利益連帶關(guān)系是促成這一反轉(zhuǎn)結(jié)果發(fā)生的主要原因;另外，對(duì)終極控制人私人收益動(dòng)機(jī)與上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果顯示，受終極控制人性質(zhì)的影響，當(dāng)終極控制人為國(guó)有企業(yè)或行政級(jí)別較低的地方政府時(shí)，終極控制人的私人收

9、益動(dòng)機(jī)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間不再呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，而是呈顯著正相關(guān)關(guān)系。這一反轉(zhuǎn)效應(yīng)的發(fā)生主要是因?yàn)閭鶛?quán)人對(duì)不同政治關(guān)系企業(yè)的聲譽(yù)和信任的評(píng)估改變了其對(duì)長(zhǎng)期債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期。
　　(3)證實(shí)了終極控制人的不同經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)對(duì)債務(wù)期限選擇的顯著差異。終極控制人在企業(yè)的債務(wù)融資活動(dòng)中具有多種不同的利益需求，并形成不同經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)，其中私人收益動(dòng)機(jī)和效率促進(jìn)動(dòng)機(jī)是終極控制人的兩大基本動(dòng)機(jī)，由此導(dǎo)致企業(yè)不同的融資行為和融資結(jié)構(gòu)。本文的實(shí)證研究結(jié)果顯示，