我國(guó)上市公司股利政策信息內(nèi)涵的實(shí)證研究.pdf

1、本文在梳理西方股利政策理論之后，利用我國(guó)最新的實(shí)際數(shù)據(jù)進(jìn)行定量分析，檢驗(yàn)了股利信號(hào)傳遞理論的市場(chǎng)效應(yīng)。全文內(nèi)容分為四個(gè)部分： 第一部分，簡(jiǎn)單陳述股利政策的基本問(wèn)題。首先，界定股利的涵義、分類及其他一些相關(guān)術(shù)語(yǔ)；然后，論述了股利政策的基本問(wèn)題，包括股利政策的主要內(nèi)容、影響股利政策制定的因素及股利與股票內(nèi)在價(jià)值/企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系。在西方，股利主要包括現(xiàn)金股利、股票股利和股票回購(gòu)；而我國(guó)上市公司多采用現(xiàn)金股利、股票股利和資本公積金轉(zhuǎn)

2、增股本的方式。在實(shí)際生活中，影響公司經(jīng)理制定股利政策的因素很多，包括系統(tǒng)性的和非系統(tǒng)性的。在具體實(shí)務(wù)中，穩(wěn)定的股利政策成為上市公司的主流選擇。在理論研究和實(shí)際運(yùn)用中，利用收入資本化方法建立股利貼現(xiàn)模型，根據(jù)不同的股利政策選擇可以分別確定股票的內(nèi)在價(jià)值/企業(yè)價(jià)值。 第二部分，回顧西方股利政策理論的主要內(nèi)容并給予簡(jiǎn)要評(píng)述。將西方股利政策理論分為兩個(gè)階段，并順承股利相關(guān)論和股利無(wú)關(guān)論兩條主線，梳理學(xué)者們研究的思路、方法及結(jié)論。股利相關(guān)

3、論的代表人物主要有Williams、Lintner、Walter和Gordon等。特別是“一鳥在手”理論可以說(shuō)是廣為流傳而且最為持久的股利相關(guān)理論，其初期表現(xiàn)為股利重要論，后經(jīng)發(fā)展成為“一鳥在手”理論；該理論主張投資者購(gòu)買股票是為了獲取股利，公司盈利在股利和留存收益之間的分配確實(shí)能夠影響股票價(jià)格，即股利政策影響股票價(jià)格/企業(yè)價(jià)值。股利無(wú)關(guān)論是1961年Miller和Modigliani的經(jīng)典性論文《股利政策、增長(zhǎng)和股票股價(jià)》所提出，這一

4、理論奠定了股利政策理論的基石。它主張?jiān)谕昝狼彝耆馁Y本市場(chǎng)，股利政策和融資政策都不會(huì)影響企業(yè)價(jià)值，只有投資政策才會(huì)影響企業(yè)價(jià)值，即企業(yè)價(jià)值取決于其最優(yōu)的投資選擇。 此后的近40年時(shí)間，現(xiàn)代股利政策理論蓬勃發(fā)展，多數(shù)研究都采用放寬股利無(wú)關(guān)論嚴(yán)格假設(shè)來(lái)進(jìn)行探討，以便更接近事實(shí)。首先，學(xué)者們把稅收條件引入模型，發(fā)展為稅差理論和廣義稅差理論——客戶效應(yīng)(也譯作追隨者效應(yīng))理論，且分別從靜態(tài)和動(dòng)態(tài)兩個(gè)方面建立模型，并對(duì)之進(jìn)行實(shí)際數(shù)據(jù)檢驗(yàn)。

5、然后，學(xué)者們又逐步將代理成本、交易費(fèi)用以及行為研究方法引入模型展開討論，建立各自的模型，并輔以不同時(shí)期數(shù)據(jù)加以檢驗(yàn)。雖然迄今為止，有關(guān)研究尚未取得普遍認(rèn)同的結(jié)論，但進(jìn)一步的研究探討仍在不斷地進(jìn)行。 第三部分，剖析股利信號(hào)傳遞理論及其模型。首先，本文闡述了該理論在信息經(jīng)濟(jì)學(xué)中理論淵源。信息是在決策中必須依賴的因素，但是搜集信息是要付出成本的；正是由于信息成本的存在，不同的個(gè)體擁有信息的愿望和程度會(huì)有所不同。這也就決定了信息在不同人

6、群的分布是非均衡的，即在交易過(guò)程中存在信息不對(duì)稱性。在市場(chǎng)交易中，如果擁有私人信息的一方設(shè)法將其私有信息傳遞給交易對(duì)方，就可以消除信息阻隔，實(shí)現(xiàn)資源配置的帕累托改進(jìn)。股利亦可被認(rèn)為是一種有成本的信號(hào)，并可被用來(lái)改變市場(chǎng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)前景的預(yù)期。如果存在信號(hào)均衡，外部投資者就可以依據(jù)內(nèi)部人在資本市場(chǎng)上發(fā)出的信號(hào)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)并支付合理對(duì)價(jià)，從而消除信息不對(duì)稱的現(xiàn)象。 第四部分，對(duì)我國(guó)上市公司股利政策信息內(nèi)涵的實(shí)證研究，這也是本文的重要?jiǎng)?chuàng)新部

7、分，采用了最新的資本市場(chǎng)數(shù)據(jù)，從定量角度進(jìn)行研究。本文采用事件研究法進(jìn)行實(shí)證研究，以1997-2004年度的上海證券交易所上市的A股股票的股利分配行為作為研究對(duì)象，以股利預(yù)案宣告日作為事件發(fā)生日期，并選定股利預(yù)案宣告日前、后各30天為事件窗口期，考察我國(guó)上市公司的股利政策是否傳遞了信息、傳遞了怎樣的信息這兩個(gè)方面的內(nèi)容；同時(shí)，還針對(duì)不同股利支付方式進(jìn)行了信息傳遞的敏感性測(cè)試。研究結(jié)論表明中國(guó)上市公司的股利政策傳遞了信號(hào)，股利變動(dòng)確實(shí)影響