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1、現(xiàn)貨溢價(jià)理論(the theory of normal backwardation)和庫存理論(the theory ofprice of storage)是兩大描述期貨價(jià)格行為的經(jīng)典理論。兩者均支持庫存水平在期貨價(jià)格行為中的基礎(chǔ)作用。然而傳統(tǒng)的現(xiàn)貨溢價(jià)理論與庫存理論相對(duì)割裂,側(cè)重點(diǎn)不同。Gorton,Hayashi,Rouwenhorst(2008,GHR)基于理性預(yù)期均衡庫存模型得出期貨風(fēng)險(xiǎn)溢酬、基差(便利收益)均為庫存水平的函數(shù),
2、在一個(gè)統(tǒng)一的框架下證明了庫存在商品期貨收益率中的基礎(chǔ)作用。本文在GHR的框架下,結(jié)合中國(guó)期貨市場(chǎng)實(shí)際,選取交易所公布庫存數(shù)據(jù)作為理論庫存的代理指標(biāo)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn),得到結(jié)論如下:
首先,我國(guó)商品市場(chǎng)基差均值為負(fù),表示整體上我國(guó)商品市場(chǎng)為期貨溢價(jià)。與庫存理論一致,基差,也可以理解為未調(diào)整的便利收益,是庫存的一個(gè)遞減,非線性函數(shù)。隨著庫存水平的降低,基差(便利收益)以遞增的速度上升。
其次,我國(guó)商品市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢酬均值為
3、正,表示整體上期貨市場(chǎng)上的投資者(多方)可以獲得一個(gè)正的收益。總體上看,風(fēng)險(xiǎn)溢酬與庫存是負(fù)相關(guān)關(guān)系。兩者通過現(xiàn)貨波動(dòng)率相聯(lián)系。庫存水平降低,致使現(xiàn)貨波動(dòng)率加大,投機(jī)者需要更高的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬以承接風(fēng)險(xiǎn)。從單個(gè)組合來看,農(nóng)產(chǎn)品市場(chǎng)表現(xiàn)出了與整體市場(chǎng)不同的特征,不論是單個(gè)品種還是作為組合,雖然系數(shù)符號(hào)為負(fù),但在置信區(qū)間上不顯著。本文認(rèn)為,農(nóng)產(chǎn)品的這種迥異特征主要來自于政府的價(jià)格管制行為。其風(fēng)險(xiǎn)溢酬更多來自于政府宏觀調(diào)控的影響,而非庫存。另外本文通
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