[教育]在股指期貨推出背景下的投資機(jī)會

1、在股指期貨推出背景下的投資機(jī)會,2,主要內(nèi)容:滬深300合約設(shè)計分析股指期貨的市場影響可能的投資機(jī)會股指期貨交易策略,,3,主要內(nèi)容:滬深300合約設(shè)計分析股指期貨的市場影響可能的投資機(jī)會股指期貨交易策略,,,4,滬深300___仿真交易合約,,滬深300合約主要條款滬深300VS.新華富時A50,5,滬深300___股指期貨合約構(gòu)成要素,,,股指期貨合約,合約主體要素,合約風(fēng)險控制措施,合約交易規(guī)則

2、,標(biāo)的指數(shù),價值及乘數(shù),最小變動價位,合約月份,持倉限制,結(jié)算價格和方式,交易時間,交易保證金,價格限制,最后交易日,合約的設(shè)計開發(fā)是股指期貨上市運(yùn)作的首要問題恰當(dāng)?shù)暮霞s設(shè)計可以體現(xiàn)政策導(dǎo)向和吸引目標(biāo)投資者,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,6,滬深300___仿真交易合約,,7,滬深300___仿真交易合約,,鼓勵機(jī)構(gòu)和有實(shí)力的專業(yè)大戶入市強(qiáng)化風(fēng)險控制措施,防止價格操縱保持適當(dāng)?shù)氖袌隽鲃有?8,滬深300 ___仿真交易合約

3、,當(dāng)前以散戶為主的市場結(jié)構(gòu):95%的投資者資產(chǎn)規(guī)模都在10萬元以下相對偏高的合約價值: 單個合約價值約45萬元,一手近5萬元價值太低，加大套保成本,,價值過大，不利于流動性，有利于初期市場穩(wěn)定流動性高是期貨的特點(diǎn)之一，有利于實(shí)現(xiàn)期貨交易功能海外市場：上市初期合約價值較高，再降低或推出MINI合約：E-MINI S&P500，2005年2.7億手從股指長期看漲的角度，MINI產(chǎn)品是合適之選,,目前意圖：鼓勵機(jī)構(gòu)

4、和大戶入市,,今后發(fā)展：價值10萬左右的MINI型產(chǎn)品以及期權(quán)產(chǎn)品,9,滬深300 ___仿真交易合約,,,目前意圖：強(qiáng)化風(fēng)險措施防止價格操縱,,今后發(fā)展：隨著市場及投資者成熟度逐漸調(diào)整,價格限制：中性偏保守，熔斷機(jī)制加強(qiáng)風(fēng)控持倉限制：偏保守,韓國KOSPI 200分階段提高了限制幅度：1996年5月 ±5％，1998年3月 ±7％，1998年12月 ±10％,成功的投資者教育是市場更為內(nèi)

5、在的推動力 ；分清發(fā)展階段，合約設(shè)計更有針對性 ；關(guān)注股指期貨合約要素的綜合效應(yīng) ，保持交易規(guī)則制定的內(nèi)在邏輯性和延續(xù)性,10,滬深300___標(biāo)的指數(shù),,,圖1：滬深300指數(shù)總市值占比,資料來源：中證指數(shù)公司,11,滬深300___標(biāo)的指數(shù),,新的自由流通股定義：公司總股本中剔除以下基本不流通的股份后的股本比例：①公司創(chuàng)建者、家族和高級管理者長期持有的股份；②國有股；③戰(zhàn)略投資者持股；④凍結(jié)股份；⑤受限的員工持股；⑥交叉持股等,

6、按照原有的處理方法，成份股控股股東的股份限售期到期后，其權(quán)重會有較大變化，而超級大盤股的控股股東的股份限售期到期后，其對指數(shù)的影響會發(fā)生很大的變化，最新的自由流通股定義將減小這種變化,問題：對有權(quán)流通的國有股、創(chuàng)始人股在市場上拋售時是否對成份股的權(quán)重進(jìn)行修正等沒有明確的說法因此，很可能意味著今后中證指數(shù)公司對于部分股票在指數(shù)中的權(quán)重具有一定的自由裁量權(quán),,12,滬深300 VS. 新華富時中國A50 ___合約設(shè)計,,13,滬深300

7、 VS. 新華富時中國A50 ___合約設(shè)計,,14,滬深300 VS. 新華富時中國A50,,滬深300：強(qiáng)調(diào)了在保持市場活躍的同時加強(qiáng)風(fēng)險控制 新富A50：吸引海外大的機(jī)構(gòu)投資者入市、合約設(shè)計和指數(shù)編制方法都更符合國際慣例、設(shè)計也更為大膽和富有進(jìn)攻性，在抗風(fēng)險性和防操縱性方面限制不多,不同的交易類型對合約條款有不同的需求套期保值：不可操縱性、成份股構(gòu)成均衡、覆蓋率高投機(jī)：合約價值小、最小變動單位不能過小、交易成本套利：市場有

8、效性高、最小變動價位小,,離岸股指期貨的發(fā)展對本土市場是一個補(bǔ)充。滬深300和A50合約設(shè)計各有其特點(diǎn)，體現(xiàn)了設(shè)計者不同的運(yùn)作目標(biāo) ,投資者可根據(jù)各自不同的投資策略、風(fēng)險和收益價值取向靈活運(yùn)用,滬深300：更適合套期保值交易。新富A50：適合投機(jī)操作。,15,滬深300 VS. 新華富時中國A50 ___跨市套利,,真實(shí)地反映整體市場表現(xiàn)和市場主流投資的收益情況:均與兩市高度相關(guān)、新富A50與滬深300高度相關(guān),指數(shù)計算方法的不同：在

9、成份股的加權(quán)比例、分級靠擋區(qū)間、及調(diào)整時間上都有很大不同,市場投資者構(gòu)成和行為模式不同：國內(nèi)VS國際,,對未來行情判斷的不同反應(yīng)：跨市套利機(jī)會,SOURCE：WIND，中信建投證券,16,主要內(nèi)容:滬深300合約設(shè)計分析股指期貨的市場影響可能的投資機(jī)會股指期貨交易策略,,,17,股指期貨的市場影響,,指數(shù)套利,CRASH,中長期來看不影響市場整體走勢長期對現(xiàn)貨市場波動性影響不大，同時關(guān)注到期日效應(yīng)吸引場外資金入

10、市機(jī)構(gòu)投資者和海外投資資金比重將增加,18,股指期貨的市場影響__對市場走勢的影響,,CRASH,,,,06/05/1986, HSI was published,,21/04/1982, S&P500 was published,03/05/1996, KOSPI200 was published,,21/07/1998, TAIEX was published,,03/09/1988, NIKKEI225 was pub

11、lished,,,Source: Bloomberg，中信建投證券,19,股指期貨的市場影響__對市場走勢的影響,,CRASH,21/04/1982, S&P500 was published,,,23/11/1990, DAX was published,,,Source: Bloomberg，中信建投證券,20,股指期貨的市場影響__對市場走勢的影響,,啟示：股指期貨不會改變市場本身運(yùn)行趨勢和規(guī)律，而是加速和促進(jìn)它的發(fā)現(xiàn)和形

12、成，要更FOCUS到內(nèi)在因素的研判,助漲：杠桿投資放大了投資者參與市場定價的權(quán)利。在具有非常確定的市場看法時，投資者可以以十倍于可用資金的規(guī)模投資于股票市場,助跌：股指期貨允許投資者在沒有現(xiàn)貨的情況下做空，繼而通過套利機(jī)制傳導(dǎo)到現(xiàn)貨市場,,有助漲助跌作用，但對現(xiàn)貨市場趨勢沒有根本性影響。總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境和基本面的分析更為重要，上市公司盈利能力是根本,總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境是根本：S&P,大牛市開始階段推出,82年以后走出了5年大牛市，87年

13、上漲了184%;83年經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇,83－90持續(xù)繁榮,GDP年增長率達(dá)3.6％,而通漲維持在4％以下 KOSPI200,80年代是經(jīng)濟(jì)高增長期,90年代大調(diào)整,已轉(zhuǎn)入熊市;亞洲金融危機(jī)前后 ,大企業(yè)過度投資,引發(fā)外債償付危機(jī),21,股指期貨的市場影響__期現(xiàn)兩市波動性基本一致,,指數(shù)套利,CRASH,Source: Bloomberg，中信建投證券,22,股指期貨的市場影響__上市前后現(xiàn)貨市場波動性基本不變,,指數(shù)套利,CRASH,

14、Source: Bloomberg ，中信建投證券,23,股指期貨的市場影響__到期日現(xiàn)象,,CRASH,在期貨合約到期前夕，套利者和避險者都要考慮是否繼續(xù)避險或者將原先已避險之部位了結(jié)，因而使得期現(xiàn)兩市交易量增加,若此時股票現(xiàn)貨市場不能提供足夠的流動性，則交易不平衡的情況將會發(fā)生，使得價格波動較為激烈,,到期日現(xiàn)象,市場波動性風(fēng)險有足夠認(rèn)識，從長期來看，股指期貨的存在通常情況下并不會增大股票指數(shù)的波動，但在合約到期日前夕波動可能加劇,

15、24,股指期貨的市場影響__現(xiàn)貨市場資金量有所調(diào)整,,交易成本低、流動性高e.g.交易成本估計, 1．2億美元股票投資組合的交易成本約16．1萬美元，而利用S&P500指數(shù)期貨只需1萬美元,吸引傳統(tǒng)股票投資者進(jìn)行避險性投資吸引高風(fēng)險偏好投資者進(jìn)行套利性投機(jī),現(xiàn)有投資者可能需要調(diào)出部分資金進(jìn)行風(fēng)險配置，從而減少對股票的直接投資；也可能吸引更多場外資金進(jìn)入,形成場內(nèi)資金與場外資金、投資者與投機(jī)者在股票現(xiàn)貨和股指期貨等產(chǎn)品上資金的

16、重新配置，提高存量資金利用效率，增加現(xiàn)貨市場深度，同時吸引場外資金入市。長期來看，吸引場外資金入場可能性更大，促進(jìn)股市活躍。,豐富投資手段，完善投資策略：快速資產(chǎn)配置、調(diào)整投資組合、套期保值,,,25,股指期貨的市場影響__機(jī)構(gòu)投資者和國外投資比重將增加,,指數(shù)套利,CRASH,個人投資者占比由2001 年的70％左右降至2005 年的40％左右，雖然比例下降了將近一半，但是絕對量上仍然處于絕對的優(yōu)勢政策上放開限制后，證券公司、外

17、國投資者的交易量從2001 年到2005 年一直保持著遞增的態(tài)勢，這對該市場的活躍、規(guī)范起到了很大的促進(jìn)作用,韓國交易所投資者構(gòu)成,股指期貨交易相對復(fù)雜，機(jī)構(gòu)投資者擁有相對豐富的人力、設(shè)備及信息來源，更能發(fā)揮所長，故在股指期貨市場建立后，以散戶為主的投資結(jié)構(gòu)將會逐漸轉(zhuǎn)由資源較為豐富的法人機(jī)構(gòu)所取代國外資金也因?yàn)橛辛吮茈U以改變組合配置的工具，增加了投資該市場的興趣，更愿意將資金投入該市場,Source: Bloomberg, 中信建投證

18、券,26,主要內(nèi)容:滬深300合約設(shè)計分析股指期貨的市場影響可能的投資機(jī)會股指期貨交易策略,,,27,可能的投資機(jī)會,,指數(shù)套利,CRASH,大盤藍(lán)籌股中小成長股代表性好的ETF、大盤藍(lán)籌指數(shù)基金,28,可能的投資機(jī)會__成份股與非成份股之間的差異會越來越大,,指數(shù)套利,CRASH,Source: Bloomberg, 中信建投證券,海外市場研究表明:股指期貨上市以后，選擇股指期貨成份股與選擇非成份股之間的差異會

19、越來越大。對于機(jī)構(gòu)投資者而言，投資選股策略側(cè)重于基本面及整體態(tài)勢，常常會依個股所占權(quán)重來決定持股結(jié)構(gòu),29,可能的投資機(jī)會__成份股與非成份股之間的差異會越來越大,,Source:中證指數(shù)公司,中信建投證券,30,可能的投資機(jī)會__成份股與非成份股之間的差異會越來越大,,CRASH,市盈率,市凈率,2006年中報主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤為16.08萬億元和899.35億元，占滬深上市公司總額的72.09％和85.44％ 2005年和200

20、6年滬深300指數(shù)成份股分紅超過市場分紅總額的80％，顯示滬深300指數(shù)更重視回報投資者從估值水平來看，滬深300指數(shù)成份股的的市盈率(18)與市凈率等估值指標(biāo)明顯低于市場平均水平(26.39)，凸顯出良好的投資機(jī)會SHARPE RATIO 也顯示了滬深300良好的風(fēng)險收益情況總的來說,從價值基礎(chǔ)來看,滬深成份股票的盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量和成長性均優(yōu)于市場平均,Source:中證指數(shù)公司,中信建投證券,31,可能的投資機(jī)會__藍(lán)籌股

21、稀缺性價值得到提升,,CRASH,Source: WIND, 中信建投證券,32,可能的投資機(jī)會__藍(lán)籌股稀缺性價值得到提升,,對市場上大市值品種的投資需求,滬深300指數(shù)和市場整體的高度相關(guān)性,相關(guān)的成份股的流動性會有較大的提高，且波幅會有所加大；其成交量在市場中的占比會加大，尤其是大市值權(quán)重股；市場二八甚至一九現(xiàn)象加劇藍(lán)籌股稀缺性價值得到提升，可以預(yù)見，滬深300指數(shù)將會吸納更多新的大盤藍(lán)籌股，指數(shù)也會更有效地體現(xiàn)中國經(jīng)濟(jì)增長的客

22、觀實(shí)際,,,,,藍(lán)籌股稀缺性價值得到提升,市場對戰(zhàn)略性籌碼的需求,指數(shù)類的基金的成交會趨于活躍,大盤藍(lán)籌股,,對大市值權(quán)重股，機(jī)構(gòu)通過調(diào)控此類股票的股價來影響指數(shù)的情況出現(xiàn)的可能性很大,股指期貨和ETF及其他指數(shù)基金之間套利關(guān)系的存在,成為融資融券標(biāo)的股票的預(yù)期機(jī)構(gòu)投資行為模式：價值投資理念、注重業(yè)績長期穩(wěn)定、流動性好,33,可能的投資機(jī)會__中小成長股及基金,,藍(lán)籌行情外溢至中小成長股,大盤行情對中小盤股的資金擠出效應(yīng),逢震蕩買入

23、中小成長股：軟件、醫(yī)藥、先進(jìn)制造業(yè)等；基金投資快速、費(fèi)用低、操作性強(qiáng),,,代表性高的ETF，大盤藍(lán)籌指數(shù)基金,構(gòu)建現(xiàn)貨：完全復(fù)制和抽樣復(fù)制的成本較高，選擇相關(guān)性高的基金的可能性大。上證50ETF、上證180 ETF、深證100 ETF與滬深300指數(shù)相關(guān)系數(shù)均在0.9以上 。嘉實(shí)滬深300（包括備選股和新股）、大成滬深300（完全復(fù)制）,選擇封基凈值與大盤相關(guān)性較高,目前折價高,歷史業(yè)績好。基金普惠、基金同益,,封閉基金折價率縮小,34

24、,主要內(nèi)容:滬深300合約設(shè)計分析股指期貨的市場影響可能的投資機(jī)會股指期貨交易策略,,,35,股指期貨交易策略__交易目的和功能,,避險（HEDGING）（1）價格風(fēng)險（2）時間風(fēng)險（3）選股風(fēng)險 投資組合管理 投機(jī) 價格發(fā)現(xiàn) 促進(jìn)資本市場完善和發(fā)展,36,股指期貨交易策略__基本交易策略,,避險交易（1）多頭避險（2）空頭避險 價差交易（1）市場內(nèi)（跨月）價差交易（2）市場間（跨市）價差交易（

25、3）商品間（跨品種）價差交易 套利交易 套利與投機(jī),37,股指期貨交易策略__避險交易,,避險交易（HEDGING）目的：通過買賣股指期貨來保持現(xiàn)貨資產(chǎn)價值 股票投資風(fēng)險=系統(tǒng)風(fēng)險+非系統(tǒng)風(fēng)險實(shí)質(zhì)：用基差風(fēng)險取代現(xiàn)貨市場風(fēng)險要點(diǎn)：現(xiàn)市與期市高度相關(guān),38,基金對股指期貨的需求,套期保值快速配置資產(chǎn)套利交易套利基金產(chǎn)品的開發(fā),39,股指期貨的應(yīng)用,套期保值-----應(yīng)用相對較多（預(yù)期市場有下跌風(fēng)險時）

26、快速資產(chǎn)配置------行情快速轉(zhuǎn)向時（突發(fā)事件、趨勢判斷失誤時的糾錯）套利-----大有可為（交易，產(chǎn)品開發(fā)）投機(jī)----只可能小規(guī)模,40,套期保值的主要風(fēng)險,基差風(fēng)險：投資組合與股指期貨的走勢不一致套保時間與合約交割期不一致—轉(zhuǎn)倉成本合約交易不活躍（交易量、價格）策略套期保值品種選擇和比率確定是重點(diǎn)監(jiān)控與跟綜，及時調(diào)整套保比率,41,套利交易,1、期現(xiàn)套利（基差） 2、跨期套利 對利率的變化較為

27、敏感3、期貨、期權(quán)、現(xiàn)貨之間的套利 不同組合間的價格失衡情況較多，最有前途的套利方法，最有研究分析價值,42,期現(xiàn)套利的主要風(fēng)險,投資組合的跟蹤誤差難點(diǎn)確定合適的投資組合準(zhǔn)確預(yù)計未來的跟蹤誤差,43,跨期套利的主要風(fēng)險,利率變化突發(fā)事件例：香港金融保衛(wèi)戰(zhàn)港府沽遠(yuǎn)買近，1998年8月28日9月合約比8月合約低600點(diǎn)。,44,跨市場或跨品種套利,風(fēng)險較大例1987年索羅斯做多美國股市做空日本股市,45