稅收、資本結構與治理結構

1、為制約我國經濟增長、影響資源配置效率的重要因素之一。當前資本國際化，信息爭球化，提高我國資本市場和金融市場的透明性，有效防范金融風險成為亟待解決的重要問題。因此，政府要在充分認識舞售評級重要性的基礎上，對其發(fā)展給予足夠重視，進一步明確其發(fā)展方向與發(fā)展模式，以防范信用風險、維護良好的信用秩序、降低全社會信皂成本和引導社會資源的合理硫向。(二)建立完善的監(jiān)管體系針對資信評級行業(yè)制定嚴格的市場準人制度和“退市”制度。由于我國目前信用環(huán)境尚不具

2、備完全市場化運作的條件，為避免評級機構惡性競爭有必耍在資信評級行業(yè)發(fā)展的初級階段實行政府主導型的發(fā)展模式，保留一定的壟斷性。為有效監(jiān)督瓷信評級機構，必須建立對評緞結果的復審、評價等制度。建議對i平級結果的違約率進行考察，取消違約率過高的評級機構的業(yè)務資格；鼓勵i平級質量較高的評估公司，確保評級市場的相對集中是建立在高質量的評級結果基礎上。綜臺考慮，建議在我國建立對資信洋估機構統(tǒng)一監(jiān)管，對資信評估業(yè)務資格或評估結累分別認定或認可的統(tǒng)分結臺

3、的監(jiān)管體制。(三)加快建立和完善相關法律法規(guī)目前，資信評級業(yè)的地位與作用除了在《證券法》中有所闡述外，其他法規(guī)并沒有給予資信評估一個明確的定位，因此，必須加IX建立和完善相關法律法規(guī)。目前《證券評級業(yè)務管理辦法》的出臺將為證券評級、此務的規(guī)范發(fā)展奠定基礎。在推出新管理辦法的同時，應對些不合時宜的相關法規(guī)及時廢止或修訂，如目前計委正在組織修訂《企、眥債券管理辦法》。新條例在企業(yè)債券的發(fā)行方式、利率市場化以及明確規(guī)定企業(yè)債券的信用等級等方面

4、將有重大突破。隨著各項法律法規(guī)的逐漸完善，將有助于改觀資信評緩行業(yè)，促進資信i罩級的應有作用。(四)積極培育資信評毀市場我國資信評級市場潛力巨大，這就需要在發(fā)展初期政府部門對該行業(yè)進行規(guī)范和推動。建議一方面加大監(jiān)管力度，擴大i平級結果的使用范圍，推動評級市場需求的增加。另一方面。要打破地區(qū)封鎖和行、lk封鎖，鼓勵金融機構等部門積極采用獨直的評級機構的報告，推動蝕立的評緞機構的發(fā)展。同時，對全國兒十家評級機構通過接臺，提高評級機構素質和評

5、級質量，引導、培育和完善信用評級市場。(五)加強評級機構的自身建設完善評級指標體系，統(tǒng)一評級療琺，加強計級隊伍建設，注重人才培養(yǎng)。要求信用評級人員具備良好的職業(yè)道德素質、多元化的知識結構和較強的專業(yè)分析能力，井建市資信評估師的資格考試制度。建立資信評級行業(yè)協會，加強行業(yè)自律。組織各家評級機構交流工作經驗，不斷提高評級質量；協調各家評級機構的評級方法和指標體系；協助政腑有關部門搞好評級機構的資料審查和日常業(yè)務管理；督促檢察和加強各評級機構

6、的自律性管理，建立起自我約柬機制。(作者單位：北京建筑工程學院)68《當代經濟》2㈣5年第1】期(上市場經濟條件下，企業(yè)在其行為選擇時追求自身效益最凡化。稅收的征收無疑增加了企業(yè)負擔，減少了企業(yè)的既得利益，影響了企業(yè)的行為選擇。在既定的稅收條件下，企業(yè)會盡力通過恰當的制度安排降低稅收帶來的效率損失，提高自身的經濟，效率。食業(yè)的制度安排包括很多方面，其LLI主要是資本納構和冶理結構兩個方面。企肚在融資過程巾加入r稅收楔子”時，資本結構有所

7、改變，由稅自Ⅱ的成本鼎小化轉為稅后的成本最小ft。資本結構叉決定了企業(yè)的治理結構，其實質是保證投資者和資金提供者的資金安全而形成的一種激勛相客機制實際上是委托人和代理人之川的博弈。企業(yè)組織內部博弈加上政府，從而演變?yōu)檎?，委托人和代理人之間的三方博弈。這晴幣著政府在制定稅收政策時不僅要考慮稅收給企業(yè)帶來的經濟扭曲，而且要充分考慮企業(yè)相關利益人對自身利益最大化的追求。在減少對企業(yè)行為扭曲的同時，通過稅制的調整或設計促進企業(yè)的資本結構優(yōu)化，

8、進而解決企業(yè)治理巾的委托代理問題。一、稅收與資本結構稅收通過對資本成本影響來影響企業(yè)的資本結構，企業(yè)的資金來源于負債與股權資金，兩者的比例關系構成了資本結構。晶早提出稅收對資本結構影響的是1958年Modigliani和Miller提出的VIM理論，該理論認為在不存在稅收的情況下，企業(yè)的價值和企業(yè)的資本結構無關。后來Modigliani相Mi]lfff對MM理論進行擴展，認為在存在稅收的情況卜債券利皂可在稅前扣除，由此產生的稅盾效應降低

9、了資本成本，企業(yè)的市場價值成為了預期稅后收益、稅率和財務杠桿率的函數，債務融資的稅收利益變大，即負債越多企業(yè)的價值越大。用公式表不為：V92VuTc女D其中：Vg是有負債公司的市場價值；Tc是公司所得稅率；D是負債的市場價值。由于以卜沒有考慮個人所得稅，1977年Miller提出帶有個人所得稅的米勒模型：V92Vu[1一f1Tc)4(1一T0／(1Td)J$D其中：Vg是有負債公司的市場價值；To是公_J所得稅率；Td是債權收益稅率Vu

10、是無負債公司的市場價值；Te是股權收益稅率；D是負債的市場價值。該模型表示由于個人所得稅的存在。企業(yè)的負債越多，債權人的利皂收入越島，債權人的稅負越重，債權人會要求提高收益牢以彌補稅收帶來的損失，最后Td的卜升使得企業(yè)負債融資帶來的節(jié)稅收益不能彌補負債的利息開支，企、∽就會放棄饋幘融資，既債權人的邊際節(jié)稅利益等于其邊際個人所得稅時，企萬方數據業(yè)的負債達到了均衡狀態(tài)，本文試圖對該模型進步探析，當存在個人所得稅的情況r：每股稅后收益率=(1

11、_Tc)(1Te)債權人稅后收益率=卜Td1、當1一Te卜Td時，vg=vuTc$D。般在個人所得稅為比例稅率時出現這種情況。2、當(卜Tc)(卜Te)=lTd時，即股東稅后愎襦率=債權人稅后收益率時，Vg=Vu。這說明對個人投資者來講，投資于股票和債券的收益是無差異的。負債融資的多少和食業(yè)的市場價值沒有關系，企業(yè)融資采取或不采取負債對企業(yè)的價值來說無差異。3、當(1一Tc)(卜Te)l—Td時，即股東稅后收益率債權人稅后收益率時，卜(

12、1一Tc)4(卜T0／(卜Td)Vu，此時增加負債融資能增加企業(yè)價值。從以上的分析可以看出。股東稅屆收益率=債權人稅后收益率是企業(yè)融資的無差別點，當股東稅啟收益率大于這個點時，采用睦權融資；當股東稅后收益率小于這小電時采用債權融資。無論是采取股權融資還是伍饋融資，仕業(yè)追求的是資本成本最bit下的資本結構，而資奉結構決定了企業(yè)的治理結構。二、企業(yè)治理結構公司冶理結構叉稱為企業(yè)法人治理結構。接必的公司治理是指一組聯結井規(guī)范公司股東或所有人、

13、董事會、經理之間的責、權、利關系的制度安排，廣義的還包括其他的利益相關者如債權人、員工等。治理綿構是對公司除人力資奉外的其他資本剩余控制權的分配實際上是在財產權的委托代理下，委托人對代理人進行監(jiān)督和約束的一系列制度安排，其核心內容是保證投資者和資金提供者的資金安全而形成的一種激勵相容機制。不同的資本結構形成不同的冶理結構，目前的治理結構有兩種，一是以股東為主導型的冶理模式，一種是債權人豐導型的治理模式。1、股東主導型的治理模式。這種模式

14、是指股東捌自甜k的剩余索取權和剩余控制權，股東通過內部治理機制和控制權市場來控制企1lk。內部冶理通過投票來選擇經營者和進行重大決策，這種投票機制遵循的是“每股一票”原則，從而選出董事會來控制經理相股東之間的利益不一致，規(guī)范經理。J能出現的和股東利益不一致的機會主義。但是這種治理模式受到股權結構、股權集中程度、投票權的強弱及投票機制的影響，在股權分散的情況下內部冶理8t；hU失去效用，盡管通過股東可以通過市場退出和控制權市場這種外部冶理

15、機制來解決經理的“逆向選擇”和“道德風險”同躡，但是采取這種冶理模式昀前提條件是必頒有外部市場，即股票公開發(fā)行，而且能夠在資本市場自由買賣，否則外部冶理也是失靈的。2、債權人主導型的治理模式。這種模式是指清算柬扶得企業(yè)的剩余索取權也就是鈾№通過破產來對經營者施加壓力，當企、Ik違約或資不抵債時，債權人可以通過拍賣抵押資產或迫使爪、l【，破產來行使控制權，從而給企，k帶來硬約束，迫使經理及時分配聳lk的現金收入而不是自己揮霍，有助于揭示企

16、業(yè)的信息和約束經理的行為。由于企業(yè)負債和股權融資帶來的資本結構的決定了企、眥主要采取以上兩種治j=早模式，而這兩種治理模式實際上是企業(yè)委托人和代理人之間的利益沖突，企業(yè)的現金流在政府、股東和晴權人之間流動，而企業(yè)的資本結構影響了這三者間的利摘關系，是股權融資時政府、企業(yè)之間及企業(yè)內部股東和經理的利益沖突；一是負債融資時，政府、企業(yè)之間廈股東和債權人的利益沖突。企業(yè)稅制的設計應促進企業(yè)資本結構影響企業(yè)的治理結構形成一種激勵相容機制來刺激和

17、約束經理的行為選擇符合股東和債權人的利益。三、結論和啟示本文分析了稅收、資本結構和活理結構之間的關系，給拽們的改革提示是：1、政府的稅制的優(yōu)化要借鑒博弈論的思想。，稅制優(yōu)化要考慮稅噓對企業(yè)行為的影響以及企業(yè)所做出的“逆向選擇”。方而無論政府怎樣設計稅制稅收對食業(yè)來講都是一種損失，是一種硬性的現金流卅，企業(yè)希望繳納的稅收越少越好；政府則希望征收的越多越好。由于企業(yè)的信息不先分兩者之間形成一個信息不完美博弈。這樣一來設計稅制時要考慮的是怎樣

18、設計稅制讓納稅人只能誠實納稅，否則其他方式選擇要比誠實納稅的成本高。也就是米8q采tj斯在探討政府面臨信息不完全時設計的稅收制度所指出的應誘使有能力的人說真話，從而設計一種激勵相客機制，剮滿足納稅人自身利益最大化的需要，叉滿足政府的構建稅制的意圖，使得納稅人的最佳選擇是如實納稅。另一方面除了企業(yè)和政府的博弈外，企業(yè)的委托人和代理人電形成一種博弈，但雙方在面對稅收時，更多的是臺謀。政府在稅制優(yōu)化時，要使雙方走人“岡徒同境”而不是“共謀”。

19、2、稅制的設計在減少企業(yè)負擔的同時要有利于社會均衡負債率的形成。所謂的社會均衡率是指在有效降低企業(yè)稅負的同時能夠4戈現企Jk的財務目#』i的負債率，也就是負債的稅收』尤惠等丁債權人稅收損失時的負債率。南十政府改變稅制后，會給企業(yè)帶米收入效應和替代效應，企業(yè)的經濟行為會相應發(fā)牛，也就是稅收的變化給企業(yè)帶來了改造效應。企業(yè)會在追求利潤最大化的過程r『I降低融資成本，確定甜Jk的最佳負債規(guī)模，從而確定企業(yè)的最佳冶理結構。(作者單位：濟寧職業(yè)技