中國上市公司并購浪潮動因與時間性特征實證研究.pdf

1、自1984年保定市紡織機械廠中國第一起并購案例開始，中國并購市場長足快速發(fā)展，國泰安金融數(shù)據(jù)庫(CSMAR)的并購記錄顯示1998年中國并購市場總體并購活動297起，2013年總體并購活動達到6569起，年均增長率達到138％。企業(yè)并購重組從宏觀層面講提升了國民經濟整體競爭力和質量、培育了新經濟增長點、發(fā)展了先進生產力、促進了經濟結構調整和產業(yè)升級;從微觀層面講可以優(yōu)化配置資源提升優(yōu)勢企業(yè)競爭力、培育公司控制權市場、改善公司法人治理結構

2、。因此中國經濟調結構轉型升級離不開企業(yè)并購重組、中國高科技企業(yè)跨越式發(fā)展離不開企業(yè)并購重組、中國優(yōu)秀企業(yè)走出國門參加國際競爭也離不開企業(yè)并購重組。
　　與中國資本市場并購活動蓬勃發(fā)展形成鮮明對比的是中國并購理論研究相對滯后，受資本市場成立時間短，數(shù)據(jù)積累有限等因素影響，中國并購理論研究還處于引進消化西方理論階段，基于中國資本市場實踐的并購理論體系還遠未建立起來，為了更好地服務指導中國并購實踐，并購理論亟待突破創(chuàng)新。例如在并購浪潮動

3、因和時間性特征研究領域西方學者已經取得了豐碩成果:提出了行業(yè)沖擊、托賓Q、市場流動性、股市估值偏差等理論，研究了并購浪潮的周期性，探討了并購浪潮與經濟周期的時間對應關系等問題，但由于中西方在文化背景、經濟制度、監(jiān)管方法、投資心理等方面存在巨大差異，該領域的西方理論對中國并購市場普遍缺乏解釋力，甚至與中國并購市場實際情況背道而馳。本文即是在此背景下應用1998年至2013年中國上市公司并購活動數(shù)據(jù)，對上市公司并購浪潮動因和時間性特征兩個問

4、題進行了實證研究，以期探索中國并購市場特有的運行規(guī)律。實證研究內容分為兩大部分，四個專題。
　　第一部分實證研究內容是中國上市公司并購浪潮動因。具體研究的問題是專題一，參照點效應對上市公司并購浪潮的影響。該專題實證檢驗了股市價格指數(shù)前13周、26周、52周高點對上市公司并購決策的影響，結果顯示股市價格指數(shù)前52周高點是中國上市公司并購決策的重要參照點，當前股市價格指數(shù)與股市價格指數(shù)前52周高點落差越大，上市公司并購數(shù)量越多，參照點

5、效應是中國上市公司并購浪潮的重要驅動因素。隨后該專題又檢驗了托賓Q、股市估值偏差、股市價格指數(shù)、市場流動性等西方學界公認的并購浪潮動因對中國上市公司并購浪潮是否具有解釋力，結論顯示除市場流動性對中國上市公司并購浪潮具有顯著影響外，其它三種并購浪潮動因理論不能解釋中國上市公司并購浪潮，造成這種現(xiàn)象的主要原因是中西方在并購投資人成熟度、市場監(jiān)管制度等方面存在較大差異。
　　第二部分實證研究內容是并購浪潮時間性特征，指的是上市公司并購浪

6、潮運動過程中呈現(xiàn)出的與時間相關的規(guī)律，其中包含了三個專題。首先是專題二，上市公司總體并購活動的季節(jié)性。先前并購學界都比較關注以幾年甚至幾十年為跨度的并購浪潮周期性特征，但鮮有學者研究總體并購活動年內循環(huán)變動特征（季節(jié)性），該專題應用X12季節(jié)調整模型對中國上市公司總體并購活動數(shù)量時間序列進行了實證檢驗，結果顯示中國上市公司總體并購活動存在顯著的季節(jié)性，3月和4月、8月、12月是一年中三個并購旺季，股市月份效應;天氣效應和股市月份效應;盈

7、余管理和并購題材炒作可能分別是三個旺季的成因。該研究結論有助于監(jiān)管機構制定政策保護投資人利益，也有利于引導并購投資人理性決策把握最優(yōu)并購時機。其次是專題三，上市公司并購浪潮與股市泡沫的時間對應關系。該專題首先采用持續(xù)期依賴馬爾科夫區(qū)制轉換模型對股市泡沫進行檢驗，確定了股市泡沫發(fā)生的時間區(qū)間，并將并購浪潮與股市泡沫的時間區(qū)間進行比對，進而應用計量經濟方法研究了股市價格指數(shù)大幅下跌與上市公司總體并購活動數(shù)量之間的關系。研究結果顯示中國上市公

8、司并購浪潮總是發(fā)生在股市正泡沫破裂后或者股市負泡沫中的股市低谷期，股市高漲期沒有發(fā)生并購浪潮。造成這種現(xiàn)象的主要原因是現(xiàn)金支付占絕對主導地位、并購投資人不成熟。最后是專題四，上市公司并購浪潮與經濟周期的時間對應關系。該專題用HP濾波法將季度GDP數(shù)據(jù)分解為趨勢成分和波動成分，在此基礎上計算出經濟周期的擴張期和收縮期的時間區(qū)間，并將并購浪潮發(fā)生時間區(qū)間與之進行比對分析，接著用計量經濟學工具檢驗了并購浪潮與經濟收縮期的時間對應關系，研究結果