管理者特質(zhì)、股權(quán)激勵與企業(yè)非效率投資行為研究——基于非國有控股上市公司的經(jīng)驗證據(jù).pdf

1、投資決策是企業(yè)戰(zhàn)略決策的重要組成部分，正確的投資決策能夠?qū)崿F(xiàn)企業(yè)資源的有效配置，有助于企業(yè)價值最大化目標(biāo)的實現(xiàn)。但由于現(xiàn)代公司治理中所有權(quán)與控制權(quán)兩權(quán)分離，企業(yè)的委托代理問題日漸凸顯，管理者在制定投資決策時，有能力和動機利用其手中的控制權(quán)基于私有利益最大化原則而非企業(yè)價值最大化原則來進行決策，從而出現(xiàn)過度投資、投資不足等非效率投資行為，危害企業(yè)的整體利益。近年來，關(guān)于企業(yè)非效率投資行為的影響因素以及如何治理企業(yè)非效率投資行為，已成為學(xué)術(shù)

2、界和企業(yè)界關(guān)注的熱點話題。伴隨著心理學(xué)、行為金融學(xué)等新興學(xué)科的發(fā)展，管理者作為企業(yè)戰(zhàn)略決策的制定者與執(zhí)行者，其認(rèn)知、能力、情緒等非理性因素在投資行為中的作用受到關(guān)注。根據(jù)高層梯隊理論，管理者個人的特殊經(jīng)歷能夠影響其心理特征，使其具有不同的風(fēng)險偏好，進而作出不同的財務(wù)決策。現(xiàn)有研究也普遍認(rèn)為，管理者的認(rèn)知水平、個人的能力、情感等與其特質(zhì)如性別、年齡、工作經(jīng)歷等是分不開的。研究管理者的特質(zhì)為認(rèn)識企業(yè)的投資策略和行為提供了新的視角，但我國現(xiàn)有

3、關(guān)于管理者特質(zhì)的研究主要關(guān)注的是管理者的性別、年齡、教育背景等特質(zhì)，對于管理者的工作經(jīng)歷的研究較少。而事實上，管理者的工作經(jīng)歷對管理者的認(rèn)知、能力等方面有著更為直接和深遠(yuǎn)的影響，于是本文擬從管理者工作經(jīng)歷這一視角入手，研究管理者特質(zhì)對企業(yè)非效率投資行為的影響。
　　此外，本文也注意到，隨著現(xiàn)代企業(yè)的發(fā)展，企業(yè)的委托代理問題日益凸顯，為了減輕企業(yè)的委托代理問題，公司股東開始通過股票等手段將部分自身利益出讓，以此來激勵公司的管理者，股

4、權(quán)激勵也隨之成為上市公司優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)、完善經(jīng)營管理、降低管理成本等的重要工具。實施股權(quán)激勵機制的主要目的是通過給予激勵對象部分股東權(quán)益，使其與企業(yè)結(jié)成利益共同體，從而實現(xiàn)企業(yè)的長期目標(biāo)。在我國，越來越多的企業(yè)開始實施股權(quán)激勵制度，關(guān)于股權(quán)激勵在企業(yè)資源配置行為中產(chǎn)生了怎樣的經(jīng)濟后果，以及如何最大程度發(fā)揮股權(quán)激勵制度的功能等一系列問題，也成為公司治理領(lǐng)域內(nèi)研究的重點，不少研究已證實了股權(quán)激勵在企業(yè)的投資行為中發(fā)揮著重要的治理作用。在股

5、權(quán)激勵對企業(yè)投資行為的影響方面，現(xiàn)有研究主要從股權(quán)激勵協(xié)調(diào)股東及管理者利益的角度來進行探討，但卻忽視了激勵對象的差異性，而企業(yè)高管作為目前我國企業(yè)實施的股權(quán)激勵計劃中最主要的激勵對象，其個人特質(zhì)更應(yīng)受到重點關(guān)注。那么，考慮股權(quán)激勵對象特質(zhì)的不同，股權(quán)激勵對不同特質(zhì)管理者的激勵效果如何？具體而言，股權(quán)激勵是否影響不同特質(zhì)管理者的投資行為？這正是本文試圖回答的問題。在研究過程中本文也發(fā)現(xiàn)，相比于國有控股上市公司，非國有控股上市公司在推行股權(quán)

6、激勵制度方面更加積極，具體體現(xiàn)在非國有控股上市公司實施股權(quán)激勵的企業(yè)數(shù)量更多，激勵強度也更大，而現(xiàn)有研究更多的是集中在關(guān)于國有控股上市公司股權(quán)激勵相關(guān)問題的研究上，忽視了非國有控股企業(yè)股權(quán)激勵制度的實施情況及其對企業(yè)行為、績效的影響，本文則聚焦于對非國有控股上市公司的相關(guān)問題進行探討，有利于豐富現(xiàn)有關(guān)于股權(quán)激勵制度的研究，為我國非國有控股上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理機制的完善提供一些經(jīng)驗證據(jù)。
　　基于上述思路，本文確定了擬研究的主

7、要問題，即在考察管理者的工作經(jīng)歷對非國有控股上市公司非效率投資行為的影響的基礎(chǔ)上，進一步分析股權(quán)激勵制度對這一相關(guān)關(guān)系的調(diào)節(jié)效果。本文采取的是規(guī)范研究與實證研究相結(jié)合的研究方法，在前三章主要是運用了規(guī)范研究的方法對相關(guān)理論和文獻進行梳理、總結(jié)和邏輯演繹。通過系統(tǒng)的理論研究，本文對管理者特質(zhì)、股權(quán)激勵以及企業(yè)投資行為之間的內(nèi)在聯(lián)系有了更加清晰的認(rèn)識。文章的實證部分則先通過理論分析提出相關(guān)的研究假設(shè)，再通過實證研究來檢驗相關(guān)假設(shè)是否成立，并

8、進一步從理論和實踐兩個方面來分析實證研究結(jié)論。本文主要的研究框架如下:
　　第一部分，闡述了本文的研究背景、目的和意義，進而提出了本文的基本思路、內(nèi)容框架以及創(chuàng)新點;
　　第二部分，對管理者特質(zhì)、股權(quán)激勵以及企業(yè)非效率投資的相關(guān)文獻進行了回顧，詳細(xì)了解和掌握了相關(guān)的研究現(xiàn)狀;
　　第三部分，在文獻回顧的基礎(chǔ)上，對管理者、管理者特質(zhì)等關(guān)鍵概念進行了界定，并對高層梯隊理論、人力資本理論、委托代理理論以及激勵理論等相關(guān)理論進

9、行了概述，從理論上分析了管理者特質(zhì)如何影響企業(yè)的非效率投資行為，以及股權(quán)激勵作為重要的內(nèi)部治理機制對兩者之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用;
　　第四部分，實證研究管理者特質(zhì)對企業(yè)投資行為的影響以及股權(quán)激勵在其中的調(diào)節(jié)作用。本文以2008-2014年間我國滬深A(yù)股非國有控股上市公司為研究對象，選取管理者財務(wù)相關(guān)工作經(jīng)歷、海外任職經(jīng)歷、政府任職經(jīng)歷三項指標(biāo)衡量管理者特質(zhì)，同時將管理者的海外任職經(jīng)歷細(xì)分為亞洲地區(qū)的海外任職經(jīng)歷和非亞洲地區(qū)的海外任職經(jīng)

10、歷，將管理者的政府任職經(jīng)歷細(xì)分為政府官員類任職經(jīng)歷和政府代表委員類任職經(jīng)歷。接下來，利用Richardson(2006)的預(yù)期投資模型計算企業(yè)的投資效率指標(biāo)，并進一步將總樣本分為過度投資組和投資不足組，來考察管理者特質(zhì)對企業(yè)非效率投資行為的影響。最后，引入企業(yè)實施管理者股權(quán)激勵的強度變量作為本文的調(diào)節(jié)變量，構(gòu)建相關(guān)模型來研究股權(quán)激勵對管理者特質(zhì)與企業(yè)非效率投資行為之間關(guān)系的影響;
　　第五部分，以實證分析結(jié)果為基礎(chǔ)，總結(jié)本文的研究

11、結(jié)論并提出相應(yīng)的建議。
　　本文的研究結(jié)果表明:在我國非國有控股上市公司中，管理者的財務(wù)相關(guān)工作經(jīng)歷、海外任職經(jīng)歷、政府任職經(jīng)歷均與企業(yè)非效率投資行為存在顯著的相關(guān)關(guān)系。具體而言，管理者的財務(wù)相關(guān)工作經(jīng)歷與企業(yè)的投資不足顯著負(fù)相關(guān);管理者的亞洲地區(qū)海外任職經(jīng)歷與企業(yè)的過度投資顯著負(fù)相關(guān);管理者的政府官員類任職經(jīng)歷與企業(yè)的過度投資顯著負(fù)相關(guān)，而管理者的政府代表委員類任職經(jīng)歷與企業(yè)的過度投資顯著正相關(guān)。本文研究還發(fā)現(xiàn):股權(quán)激勵在管理者

12、特質(zhì)與企業(yè)非效率投資之間發(fā)揮了一定的調(diào)節(jié)作用。具體而言，股權(quán)激勵制度對管理者的財務(wù)相關(guān)工作經(jīng)歷與企業(yè)非效率投資之間的關(guān)系有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用，即對具有財務(wù)相關(guān)工作經(jīng)歷的管理者實施股權(quán)激勵的強度越大，企業(yè)非效率投資程度會越低。但是，本文并未發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵對管理者的海外任職經(jīng)歷與企業(yè)非效率投資之間的關(guān)系有顯著的調(diào)節(jié)作用，也未發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵對管理者的政府任職經(jīng)歷與企業(yè)非效率投資之間的關(guān)系有顯著的調(diào)節(jié)作用。
　　本文主要的創(chuàng)新和貢獻體現(xiàn)在以下

13、三點:第一，研究視角的創(chuàng)新?，F(xiàn)有文獻對于管理者特質(zhì)方面的研究主要是從性別、年齡、學(xué)歷等方面展開討論，對于管理者的個人經(jīng)歷關(guān)注較少。本文則選取管理者的工作經(jīng)歷方面的特質(zhì)，來研究其對企業(yè)投資行為的影響，豐富了對于管理者特質(zhì)以及企業(yè)投資行為相關(guān)研究的視角。此外，在研究管理者的海外任職經(jīng)歷時，本文考慮到地域因素對管理者了解和適應(yīng)我國特殊國情和文化背景下的市場環(huán)境可能造成的影響，從而將管理者的海外任職經(jīng)歷區(qū)分為亞洲和非亞洲地區(qū)的海外任職經(jīng)歷，這種

14、細(xì)分相對于現(xiàn)有研究來說是一種全新的嘗試;第二，研究內(nèi)容的創(chuàng)新。以往的大多數(shù)研究都是運用截面數(shù)據(jù)或者短期的面板數(shù)據(jù)來研究企業(yè)股權(quán)激勵制度的實施情況，本文考慮到股權(quán)激勵是一項長期的激勵機制，認(rèn)為只有對企業(yè)相當(dāng)長的一段時間內(nèi)的股權(quán)激勵制度加以研究才能得出更加有效的結(jié)論。而且現(xiàn)有關(guān)于股權(quán)激勵的研究更多的是集中在關(guān)于國有控股上市公司的股權(quán)激勵相關(guān)問題的研究上，忽視了非國有控股上市公司股權(quán)激勵制度的實施情況及其對企業(yè)行為、績效的影響，于是本文選取2

15、008-2014年A股非國有控股上市公司為樣本，對每家非國有控股上市公司每年的股權(quán)激勵情況進行更加深入的探析，來研究股權(quán)激勵制度在管理者特質(zhì)與企業(yè)非效率投資之間的調(diào)節(jié)作用;第三，研究方法的創(chuàng)新。現(xiàn)有文獻將股權(quán)激勵作為調(diào)節(jié)變量引入相關(guān)研究的時候，大多是直接用管理者持股數(shù)或持股比例作為股權(quán)激勵強度的代理變量，該方法存在明顯的不足，沒有排除管理者通過非股權(quán)激勵方式獲得并持有股份的情況，不能夠從實質(zhì)上來探討股權(quán)激勵的作用。本文則采用手工收集數(shù)據(jù)