企業(yè)債券信用利差影響因素研究.pdf

1、我國(guó)企業(yè)債券自1984年起步，經(jīng)過(guò)30年發(fā)展已逐漸成為我國(guó)債券市場(chǎng)重要組成部分，為企業(yè)提供了融資新途徑。據(jù)《中國(guó)金融統(tǒng)計(jì)年鑒2015》統(tǒng)計(jì)，2014年我國(guó)全年社會(huì)融資規(guī)模新增164773億元，其中中國(guó)企業(yè)債券新增融資規(guī)模24329億元，相比于2002年367億元的規(guī)模，擴(kuò)大了近66倍。現(xiàn)階段，我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)呈現(xiàn)出發(fā)展速度快但規(guī)模仍較小、發(fā)行期限以中長(zhǎng)期為主、平價(jià)發(fā)行以及投資者種類(lèi)日漸豐富等特征。
　　我國(guó)企業(yè)債券發(fā)行主體大多是國(guó)

2、有獨(dú)資企業(yè)或者國(guó)有控股企業(yè)，一直被投資者認(rèn)為存在國(guó)家信用背書(shū)，違約風(fēng)險(xiǎn)小，并將其歸類(lèi)于低風(fēng)險(xiǎn)債券投資品種。但是企業(yè)債券屬于信用債券，天生存在違約的可能性，所以企業(yè)債券在飛速發(fā)展的同時(shí)，必然會(huì)為我國(guó)債券市場(chǎng)帶來(lái)信用風(fēng)險(xiǎn)。目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力巨大，在國(guó)家要求轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，改變經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的大背景下，部分發(fā)行企業(yè)債券的國(guó)有企業(yè)存在嚴(yán)重的產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題，經(jīng)營(yíng)情況大幅惡化，到期不能兌付風(fēng)險(xiǎn)驟增。2015年我國(guó)債券市場(chǎng)爆發(fā)違約浪潮，各類(lèi)債券相繼違約且違約

3、時(shí)間間隔越來(lái)越短，存在發(fā)行審批的企業(yè)債券也不能幸免于難。2015年4月21日，保定天威公司宣布“11天威MTN2”債券違約，“11天威MTN2”債券成為我國(guó)首只違約國(guó)有企業(yè)債券。一直以來(lái)被投資者忽視的我國(guó)企業(yè)債券信用風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題開(kāi)始暴露在投資者面前，所以不論是企業(yè)債券發(fā)行方、投資方還是監(jiān)管方都需要重新對(duì)企業(yè)債券進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，企業(yè)債券市場(chǎng)需要能夠準(zhǔn)確定價(jià)企業(yè)債券的信用風(fēng)險(xiǎn)。
　　企業(yè)債券的信用利差是對(duì)債券信用風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，能夠衡量企業(yè)

4、債券信用風(fēng)險(xiǎn)。從20世紀(jì)90年代開(kāi)始，信用利差的研究便是國(guó)外學(xué)者關(guān)于信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的熱點(diǎn)問(wèn)題。通過(guò)對(duì)信用利差的研究，能為企業(yè)債券信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)提供理論基礎(chǔ)。目前，對(duì)信用利差的研究主要分成三個(gè)方面:(1)信用利差的模型量化研究;(2)信用利差與信用風(fēng)險(xiǎn)的具體相關(guān)關(guān)系研究;(3)信用利差的影響因素實(shí)證分析研究。因?yàn)楝F(xiàn)實(shí)市場(chǎng)不完美以及稅收等因素，國(guó)內(nèi)外學(xué)者逐漸減少前兩個(gè)方向的研究力度，轉(zhuǎn)向信用利差影響因素的實(shí)證分析。
　　國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)企業(yè)債

5、券信用利差影響因素的實(shí)證分析主要從宏觀經(jīng)濟(jì)、微觀企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)以及債券自身特征三個(gè)角度出發(fā)，得出了存在相關(guān)性的結(jié)論。但是在閱讀相關(guān)文獻(xiàn)的同時(shí)，也發(fā)現(xiàn)之前研究存在的不足之處。比如:(1)大部分學(xué)者對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)影響因素分析的研究大多集中在宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，而宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)性指標(biāo)相比于宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)更能反映宏觀風(fēng)險(xiǎn);(2)在選取微觀企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)因素時(shí)缺乏邏輯性，一般選用大量財(cái)務(wù)指標(biāo)，這無(wú)形中會(huì)加大其對(duì)信用利差的解釋力度;(3)目前國(guó)內(nèi)對(duì)債券角度的分析較少。所以，

6、本文在以往研究的基礎(chǔ)，對(duì)不足之處做了改進(jìn):第一，本文在對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)以及微觀企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)影響因素分析之外，增加了債券自身特征影響因素研究，將債券流動(dòng)性作為債券屬性的表征變量，通過(guò)回歸實(shí)證分析在我國(guó)具體影響程度;第二，在研究宏觀經(jīng)濟(jì)影響因素時(shí)，本文從宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)性角度出發(fā)，將宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)性分為宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平波動(dòng)性以及宏觀經(jīng)濟(jì)政策波動(dòng)性，并對(duì)之進(jìn)行回歸分析;第三，在分析微觀企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，將企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)劃分為企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并針對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)

7、選取財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析;第四，本文加入投資者和生產(chǎn)者風(fēng)險(xiǎn)偏好因素作為控制變量研究風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度對(duì)信用利差的影響;第五，考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)微觀企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的影響，本文增加宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)性與微觀企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的交叉項(xiàng)作為新變量，研究宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)是否會(huì)改變微觀企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)信用利差的影響。
　　所以，本文的研究主要分為六部分，各部分主要研究?jī)?nèi)容如下:
　　第一部分為緒論。主要闡述本文的研究背景及意義、研究?jī)?nèi)容、研究思路以及本文在前人研究基礎(chǔ)上的創(chuàng)新點(diǎn)。

8、r>　　第二部分為相關(guān)理論基礎(chǔ)及國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述。首先對(duì)企業(yè)債券信用利差相關(guān)概念進(jìn)行介紹同時(shí)介紹了結(jié)構(gòu)化模型方法，簡(jiǎn)化模型方法以及回歸分析方法三種信用利差的分析方法，其次對(duì)可能影響因素對(duì)企業(yè)債券信用利差的理論影響邏輯進(jìn)行分析，為文章實(shí)證部分因素選取以及假設(shè)設(shè)定提供理論支持;最后從不同方向闡述國(guó)內(nèi)外關(guān)于信用利差的研究文獻(xiàn)，力圖完整介紹信用利差的最新學(xué)術(shù)研究成果，并對(duì)現(xiàn)有文獻(xiàn)做出歸納總結(jié)，在吸收前人研究基礎(chǔ)上，創(chuàng)造性地提出自己的研究方向和研究

9、目標(biāo)。
　　第三部分為我國(guó)企業(yè)債券發(fā)展歷史以及發(fā)展現(xiàn)狀介紹。本文通過(guò)對(duì)我國(guó)企業(yè)債券四個(gè)發(fā)展階段的詳細(xì)闡述，展現(xiàn)了我國(guó)企業(yè)債券從不規(guī)范到規(guī)范、從小規(guī)模到初具規(guī)模、從無(wú)序市場(chǎng)到受到監(jiān)督管理的逐漸正規(guī)化的發(fā)展歷程;其次，從發(fā)展規(guī)模以及發(fā)展速度、企業(yè)債券期限以及投資者種類(lèi)三方面對(duì)我國(guó)企業(yè)債券發(fā)展現(xiàn)狀進(jìn)行描述，最后指出我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)可能存在的發(fā)展問(wèn)題。
　　第四部分為實(shí)證研究設(shè)計(jì)。主要包括樣本選擇、變量定義以及提出相關(guān)假設(shè)。首先，說(shuō)

10、明選取的樣本以及對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行的簡(jiǎn)單處理;其次說(shuō)明被選指標(biāo)選取的理由和指標(biāo)數(shù)據(jù)的處理過(guò)程;最后，結(jié)合以往相關(guān)文獻(xiàn)綜述的研究，在對(duì)我國(guó)現(xiàn)實(shí)企業(yè)債券市場(chǎng)的理論分析后，提出了本文的相關(guān)研究假設(shè)。
　　第五部分是實(shí)證研究。首先對(duì)選取指標(biāo)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)以及相關(guān)性檢驗(yàn);其次根據(jù)以往文獻(xiàn)研究成果建立相關(guān)模型并建立交叉項(xiàng)進(jìn)行實(shí)證分析，最后為保證模型的準(zhǔn)確和完備性進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。通過(guò)該部分得出本文的相關(guān)結(jié)論。
　　第六部分是研究結(jié)論和展望。

11、首先闡述實(shí)證研究的結(jié)果，并根據(jù)結(jié)果對(duì)我國(guó)企業(yè)債券未來(lái)發(fā)展方向提出相關(guān)建議;其次，總結(jié)文章研究過(guò)程中存在的不足，為以后更深入的研究提供改進(jìn)方向。
　　當(dāng)然，本文在研究中也會(huì)存在不足，比如:(1)本文樣本容量偏小，僅有17只債券;(2)發(fā)行主體大多是國(guó)有獨(dú)資或者國(guó)有控股企業(yè)，會(huì)削弱微觀企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)因素的解釋力度;(3)微觀企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)并沒(méi)有經(jīng)過(guò)行業(yè)調(diào)整等。隨著我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大以及日漸成熟:(1)不同行業(yè)的企業(yè)會(huì)加入到發(fā)行行列，之后