創(chuàng)投機(jī)構(gòu)與IPO抑價(jià)的關(guān)系研究——基于創(chuàng)業(yè)板數(shù)據(jù)的實(shí)證研究.pdf_第1頁(yè)
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文檔簡(jiǎn)介

1、IPO即第一次公開募股,是指即將要上市的企業(yè)在會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、保薦承銷機(jī)構(gòu)等中介機(jī)構(gòu)的協(xié)同幫助下,通過證券市場(chǎng)首次向社會(huì)公眾公開發(fā)行股票,從而獲得公司運(yùn)營(yíng)發(fā)展所需要的資金的過程。而IPO抑價(jià),是指公司為了募集資金首次公開發(fā)行的股票,其發(fā)行價(jià)格在發(fā)行首日或者短期內(nèi)低于市場(chǎng)交易價(jià)格,使得其股票在發(fā)行市場(chǎng)和交易市場(chǎng)之間出現(xiàn)了差價(jià),從而造成了較高的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)超額收益的現(xiàn)象。
  IPO抑價(jià)現(xiàn)象普遍存在于世界各地的新股發(fā)行市場(chǎng)中,然而

2、由于不同國(guó)家和地區(qū)的政策制度以及金融環(huán)境的不同,使得IPO抑價(jià)率在表現(xiàn)上也存在一定程度的差異。從我國(guó)資本市場(chǎng)的具體情況來分析,在創(chuàng)業(yè)板開板當(dāng)天,首批28家創(chuàng)業(yè)板企業(yè)掛牌上市,根據(jù)統(tǒng)計(jì)這28家上市公司的股票在當(dāng)天的平均漲幅達(dá)到了106.23%,最多的漲幅超過200%。即便在市場(chǎng)人氣較為低落的2011-2012年,創(chuàng)業(yè)板上市公司的IPO抑價(jià)率平均值也有30%。而在2015年,在各種因素疊加之下,暴風(fēng)科技的抑價(jià)率更是達(dá)到了驚人的20多倍(以上

3、市后一字漲停板打開后的價(jià)格計(jì)算)。
  創(chuàng)業(yè)投資(雖然在定義上風(fēng)險(xiǎn)投資與私人股權(quán)投資有著一定的差異,但是在具體的業(yè)務(wù)上很難將這兩項(xiàng)區(qū)分開來,本文將風(fēng)險(xiǎn)投資和部分對(duì)上市前企業(yè)私人股權(quán)投資統(tǒng)稱為創(chuàng)業(yè)投資)是指通過向暫時(shí)不成熟的、但擁有高成長(zhǎng)性和巨大市場(chǎng)潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供股權(quán)資本,并為其提供一定的經(jīng)營(yíng)和管理服務(wù),期望在企業(yè)發(fā)展到一定成熟階段時(shí)通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式退出企業(yè)并獲得高額收益的投資行為。
  近幾年創(chuàng)投行業(yè)在政策制度的支持下

4、得到了很大的發(fā)展,越來越多有創(chuàng)投背景的企業(yè)進(jìn)行IPO,創(chuàng)投機(jī)構(gòu)也借IPO得以退出。因此我們認(rèn)為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)與IPO密切相關(guān)。中國(guó)還是一個(gè)發(fā)展中國(guó)家,資本市場(chǎng)還是一個(gè)比較年輕的市場(chǎng),創(chuàng)業(yè)板更是因?yàn)槌闪r(shí)間較短,導(dǎo)致一些機(jī)制和體制還不完善。本文通過研究創(chuàng)投機(jī)構(gòu)與我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)IPO抑價(jià)的影響關(guān)系,并在此基礎(chǔ)上通過分析得出符合我國(guó)現(xiàn)狀的解釋,這有助于相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)有針對(duì)性地完善有關(guān)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)發(fā)展的政策或措施,為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的發(fā)展提供更好的環(huán)境;有助于

5、提高一級(jí)市場(chǎng)的資源配置效率和二級(jí)市場(chǎng)的融資效率,同時(shí)對(duì)于改善我國(guó)資本市場(chǎng)的運(yùn)營(yíng)環(huán)境、建立和完善我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系都有一定的積極作用和現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義。
  本文選取從2010年6月1日開始,截至到2015年12月31日止,在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市的406家企業(yè)作為樣本,剔除掉溫氏股份(吸收合并上市,無(wú)新股發(fā)行數(shù)據(jù))和大華農(nóng)(已退市,無(wú)新股發(fā)行數(shù)據(jù)),實(shí)際樣本為404家上市企業(yè)。本文把創(chuàng)投機(jī)構(gòu)與我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)IPO抑價(jià)的影響關(guān)

6、系作為研究重點(diǎn),將其分為兩個(gè)主要部分來分析。第一個(gè)部分研究的是創(chuàng)投機(jī)構(gòu)支持與創(chuàng)業(yè)板上市公司IPO抑價(jià)之間的影響關(guān)系,第二個(gè)部分研究的是創(chuàng)投機(jī)構(gòu)特征和創(chuàng)業(yè)板上市公司IPO抑價(jià)之間的關(guān)系。本文一共有六個(gè)章節(jié),每個(gè)章節(jié)的內(nèi)容大致如下:
  第一章是引言部分,包括研究背景和意義、研究目的、研究?jī)?nèi)容和研究方法、本文的創(chuàng)新點(diǎn)等。
  第二章是對(duì)已有研究成果的理論綜述。首先回顧了與IPO抑價(jià)有關(guān)的研究理論,其次梳理了國(guó)外學(xué)者總結(jié)出的創(chuàng)投機(jī)

7、構(gòu)和IPO抑價(jià)關(guān)系的主要三種理論:認(rèn)證理論、逐名效應(yīng)理論、逆向選擇理論,最后對(duì)近幾年國(guó)內(nèi)對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)與IPO抑價(jià)關(guān)系研究進(jìn)行了回顧,并完成述評(píng)。
  第三章簡(jiǎn)要對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)的發(fā)展進(jìn)行了回顧與展望,并大概介紹了我國(guó)創(chuàng)業(yè)板的一些概況。
  第四章開始對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)支持與創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)IPO抑價(jià)之間的關(guān)系進(jìn)行研究。將創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)作為總體數(shù)據(jù),以2014年為分界點(diǎn)分為2010-2013年和2014-2015年兩個(gè)時(shí)間段,分別進(jìn)行理

8、論分析和實(shí)證研究,首先根據(jù)理論提出假設(shè),然后再進(jìn)行實(shí)證分析。
  第五章是對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)特征與創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)IPO抑價(jià)之間的關(guān)系進(jìn)行研究。在第四章的基礎(chǔ)上剔除了無(wú)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)支持的企業(yè)樣本,同樣將剔除后的樣本數(shù)據(jù)分為2010-2013年和2014-2015年兩個(gè)時(shí)間段,分別進(jìn)行分析。這里選取了創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的五個(gè)特征,并根據(jù)理論對(duì)它們與IPO抑價(jià)之間的關(guān)系提出了假設(shè),進(jìn)行了相關(guān)研究分析。
  第六章總結(jié)了本文的研究結(jié)論,并從創(chuàng)投機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)

9、投資者、上市企業(yè)、監(jiān)管機(jī)構(gòu)四個(gè)角度提出政策建議和意見,最后指出了本文的研究局限。
  本文采用了實(shí)證研究和規(guī)范研究相結(jié)合的方法。首先在理論上進(jìn)行分析,并在此基礎(chǔ)上推導(dǎo)出相關(guān)假設(shè),然后以收集整理的數(shù)據(jù)作為樣本,使用統(tǒng)計(jì)軟件如SPSS、EXCEL、R語(yǔ)言等對(duì)假設(shè)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn),檢驗(yàn)方法用到了獨(dú)立樣本t檢驗(yàn)、描述性統(tǒng)計(jì)、異方差檢驗(yàn)、多重共線性檢驗(yàn)以及多元線性回歸的方法。在此基礎(chǔ)上,本文得到以下結(jié)論:
  第一、監(jiān)管機(jī)構(gòu)在2014年初

10、進(jìn)行了新股發(fā)行制度與交易制度改革,極大的推升了IPO抑價(jià)水平,導(dǎo)致2010-2013年與2014-2015年這兩個(gè)時(shí)間段內(nèi)的IPO抑價(jià)水平顯著不同。
  第二、在本文研究的兩個(gè)時(shí)間段內(nèi),創(chuàng)投機(jī)構(gòu)對(duì)IPO抑價(jià)的影響都不顯著,但2014-2015年顯著性有很大程度的提升。
  第三、參與上市企業(yè)的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)聲譽(yù)都比較低,但經(jīng)過幾年的發(fā)展,在2014-2015年創(chuàng)投機(jī)構(gòu)聲譽(yù)對(duì)IPO抑價(jià)表現(xiàn)出了顯著的抑制作用。
  第四、創(chuàng)投機(jī)

11、構(gòu)聯(lián)合投資的方式在2010-2013年得到了市場(chǎng)的認(rèn)可,有效降低了IPO抑價(jià)水平,但在2014-2015年對(duì)IPO抑價(jià)沒有顯著影響。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)持有上市企業(yè)股權(quán)的時(shí)間并沒有影響市場(chǎng)對(duì)企業(yè)價(jià)值和股票價(jià)格的判斷,其對(duì)IPO抑價(jià)水平?jīng)]有影響。
  第五、不同背景的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)對(duì)IPO抑價(jià)的影響不同,相比于外資機(jī)構(gòu),國(guó)有背景的投資機(jī)構(gòu)在2014-2015年與IPO抑價(jià)呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系,這說明國(guó)有資本的介入會(huì)使上市企業(yè)收到一定的約束和管制,這

12、會(huì)增加市場(chǎng)投資者的信心,推高IPO抑價(jià)水平。民營(yíng)背景創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在2014-2015年對(duì)IPO抑價(jià)顯現(xiàn)出一定的抑制作用,但還不夠顯著。
  第六、通過前文描述性統(tǒng)計(jì),本文發(fā)現(xiàn)有一定聲譽(yù)的承銷商在選取服務(wù)對(duì)象時(shí),總是選取融資規(guī)模較大的那組上市公司,這說明承銷商作為中介機(jī)構(gòu),服務(wù)費(fèi)是它選擇服務(wù)對(duì)象的主要標(biāo)準(zhǔn)。
  本文的創(chuàng)新點(diǎn)包括以下三個(gè)方面:
  首先,本文在參考前人研究的基礎(chǔ)上,在創(chuàng)投機(jī)構(gòu)特征的選取上更為全面,同時(shí)對(duì)數(shù)據(jù)選

13、取的依據(jù)也做了更為實(shí)際的規(guī)定,比如在考慮創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的認(rèn)定依據(jù)時(shí),注意到一些上市公司會(huì)成立自身的投資持股平臺(tái),因此將這類公司排除在外。
  其次,本文在數(shù)據(jù)的真實(shí)性和準(zhǔn)確性上也做了很多工作。比如針對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)背景這個(gè)變量,需要在招股說明書中逐一查找創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的資料并進(jìn)行認(rèn)定,而對(duì)于招股說明書中沒有披露的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)信息,還需要在全國(guó)企業(yè)信息公示系統(tǒng)中做進(jìn)一步查詢。對(duì)于創(chuàng)投機(jī)構(gòu)聲譽(yù)和承銷商聲譽(yù)這兩個(gè)變量,需要參考第三方機(jī)構(gòu)每年公布的榜單,有些學(xué)

14、者做研究時(shí)將參考標(biāo)準(zhǔn)固定為某一年的榜單,這對(duì)于數(shù)據(jù)的時(shí)效性以及準(zhǔn)確性都有影響,而本文在處理時(shí)更新了每一年的榜單作為參考。
  最后,在2014年實(shí)施新的股票發(fā)行制度后,新股首日收益率較之前有了較大幅度的提升,本文采用了分時(shí)間段的對(duì)比分析方法,既能夠避免數(shù)據(jù)失真產(chǎn)生的誤差,還能夠?qū)?shí)證結(jié)果進(jìn)行比較,豐富研究結(jié)論。
  本文的不足與未來展望如下:
  第一,本文進(jìn)行了分時(shí)間段分析的方法,樣本數(shù)量不夠多,時(shí)間跨度也不夠大,這

15、可能會(huì)影響研究結(jié)論的準(zhǔn)確性。
  第二,在研究方法上本文認(rèn)為分行業(yè)分析更為合理,這樣可以排除許多非本行業(yè)因素產(chǎn)生的干擾,但由于數(shù)據(jù)樣本較少,分行業(yè)討論會(huì)導(dǎo)致樣本數(shù)量更少,因此放棄了這種方法。
  第三,本文對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)研究選取了五個(gè)特征,而有一些特征比如創(chuàng)投機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)投資次數(shù)等也可能對(duì)結(jié)論產(chǎn)生較大影響,但由于這類數(shù)據(jù)難以獲得,對(duì)本文的研究產(chǎn)生了一定的限制。
  希望未來在數(shù)據(jù)樣本足夠豐富,時(shí)間跨度足夠大時(shí),能夠在區(qū)分行業(yè)

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