信用利差與債券市場(chǎng)流動(dòng)性的動(dòng)態(tài)關(guān)系分析.pdf

1、信用利差是信用債券收益率超過(guò)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的部分，是投資者承擔(dān)企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)而要求的超額收益率。可是現(xiàn)有研究表明信用風(fēng)險(xiǎn)因素只能解釋信用利差的一小部分，剩下大部分是由其他因素解釋?zhuān)@被稱(chēng)為“信用利差之謎”。相關(guān)研究表明流動(dòng)性因素也是信用利差的重要解釋因子，可是現(xiàn)有的債券市場(chǎng)流動(dòng)性代理變量的選取都是基于市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)，受市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)噪音影響較大，同時(shí)債券市場(chǎng)交易活躍度低，表明基于市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的債券流動(dòng)性衡量方法不是債券市場(chǎng)整體流動(dòng)性的良好代理變

2、量。本文根據(jù)我國(guó)交易所和銀行間兩個(gè)國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性差異提取我國(guó)債券市場(chǎng)的流動(dòng)性溢酬，作為市場(chǎng)流動(dòng)性的代理變量。為了研究銀行間市場(chǎng)企業(yè)債信用利差的影響因素，本文構(gòu)建了考慮利率因素和信用風(fēng)險(xiǎn)因素的多元線性回歸模型，同時(shí)加入本文提出的流動(dòng)性代理變量，發(fā)現(xiàn)可以提升模型的解釋力度，而且流動(dòng)性溢酬是解釋信用利差的系統(tǒng)性因子。
　　在驗(yàn)證了流動(dòng)性溢酬是影響信用利差的系統(tǒng)性因子基礎(chǔ)之上，本文將進(jìn)一步研究流動(dòng)性溢酬與信用利差兩者之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系，分別運(yùn)

3、用VAR、格蘭杰因果檢驗(yàn)，研究發(fā)現(xiàn)前一期的市場(chǎng)流動(dòng)性溢酬變動(dòng)顯著影響高、低等級(jí)（AAA和AA級(jí)）企業(yè)債信用利差的變動(dòng):前一期的市場(chǎng)流動(dòng)性溢酬增加，則AAA和AA級(jí)企業(yè)債信用利差擴(kuò)大。實(shí)證結(jié)果還表明，前一期的信用利差變動(dòng)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性溢酬的變動(dòng)也會(huì)有顯著性影響:前一期信用利差變動(dòng)對(duì)當(dāng)期市場(chǎng)流動(dòng)性溢酬的變動(dòng)有顯著的負(fù)向影響。
　　為了區(qū)分在不同經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下流動(dòng)性溢酬對(duì)信用利差的不同影響，并且為了避免人為劃分經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化時(shí)間點(diǎn)帶來(lái)的影響，本

4、文接著引入帶馬爾可夫鏈機(jī)制轉(zhuǎn)換(MSVAR)模型分析在兩種機(jī)制下流動(dòng)性溢酬對(duì)信用利差影響的不同，該模型內(nèi)生決定了兩種機(jī)制發(fā)生的概率，驗(yàn)證了流動(dòng)性溢酬對(duì)信用利差的影響是時(shí)變的，實(shí)證結(jié)果表明，流動(dòng)性溢酬對(duì)信用利差的影響在正常機(jī)制和危機(jī)機(jī)制下有著顯著的差異，危機(jī)機(jī)制下的影響程度要顯著高于正常機(jī)制。實(shí)證結(jié)果還發(fā)現(xiàn)Dick-Nielsen，F(xiàn)eldhütter，Lando(2012)的結(jié)論在中國(guó)債券市場(chǎng)同樣適用:危機(jī)機(jī)制下，市場(chǎng)流動(dòng)性溢酬對(duì)低等級(jí)