重污染企業(yè)綠色并購：驅(qū)動因素、溢價機制與績效表現(xiàn).pdf

1、黨的十九大報告指出建設(shè)生態(tài)文明是中華民族永續(xù)發(fā)展的千年大計。污染防治與化解重大風(fēng)險、精準(zhǔn)扶貧并列成為全面建設(shè)小康社會的三大攻堅戰(zhàn)。綠色發(fā)展成為我國經(jīng)濟社會發(fā)展的基本理念之一，以綠色發(fā)展為理念、堅持可持續(xù)發(fā)展的道路，對于推動生態(tài)文明建設(shè)具有重要意義。在生態(tài)文明建設(shè)的背景下，如何理順發(fā)展與環(huán)境保護之間的關(guān)系成為擺在重污染企業(yè)面前的重大問題。
　　為了快速實現(xiàn)節(jié)能減排、貫徹國家生態(tài)文明建設(shè)的政策，綠色并購成為重污染企業(yè)向清潔生產(chǎn)領(lǐng)域轉(zhuǎn)型

2、的重要手段。綠色并購是指重污染企業(yè)以節(jié)能減排、保護環(huán)境為目的而實施的并購，綠色并購的目的在于獲取或者拓展綠色競爭優(yōu)勢。在2008-2014年重污染企業(yè)發(fā)生的并購事件中，32.41％并購事件屬于綠色并購。借鑒現(xiàn)有的并購研究框架，本文主要研究了重污染企業(yè)綠色并購的驅(qū)動因素、綠色并購溢價及其形成機理、綠色并購的經(jīng)濟績效和社會責(zé)任績效三方面內(nèi)容，并運用實證研究方法對其進行了檢驗。
　　第一，本文從外部環(huán)境規(guī)制和企業(yè)內(nèi)部CEO特征兩個方面研

3、究了影響重污染企業(yè)綠色并購的驅(qū)動因素，并進行了實證檢驗。首先，外部環(huán)境規(guī)制顯著影響了重污染企業(yè)綠色并購決策。實證檢驗發(fā)現(xiàn)，不同類型的環(huán)境規(guī)制對企業(yè)綠色并購戰(zhàn)略的實施產(chǎn)生不同的影響，具體來說，市場激勵型環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色并購呈倒U型關(guān)系，隨著市場激勵型環(huán)境規(guī)制強度的提升，重污染企業(yè)發(fā)生綠色并購的可能性先上升后下降;命令控制型環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色并購的關(guān)系不顯著，不能激發(fā)重污染企業(yè)通過綠色并購的形式達到保護環(huán)境的目標(biāo);而非正式環(huán)境規(guī)制與綠色并

4、購呈正相關(guān)關(guān)系，隨著社會公眾對環(huán)境保護問題的關(guān)注度不斷提升，重污染企業(yè)發(fā)生綠色并購的概率也不斷提高。進一步地，本文討論了正式環(huán)境規(guī)制和非正式環(huán)境規(guī)制二者之間的關(guān)系及其對綠色并購的影響，非正式環(huán)境規(guī)制通過影響正式環(huán)境規(guī)制，進而對綠色并購決策產(chǎn)生影響，正式環(huán)境規(guī)制在非正式環(huán)境規(guī)制和綠色并購之間扮演了中介作用。
　　其次，CEO環(huán)境特征顯著地影響了重污染企業(yè)的綠色并購決策。實證結(jié)果顯示，一方面，CEO的環(huán)境意識越高，綠色并購的可能性越大

5、，企業(yè)通過實施綠色并購，獲取節(jié)能減排技術(shù)或者通過向其他低能耗、低污染行業(yè)轉(zhuǎn)型最終達到保護環(huán)境的目的。企業(yè)經(jīng)營狀況負向調(diào)節(jié)了CEO環(huán)境意識與綠色并購的正相關(guān)關(guān)系，在成長較快、盈利能力較強、負債較少的大型公司里，路徑依賴效應(yīng)明顯，CEO環(huán)境意識與綠色并購的正向關(guān)系遭到削弱。另一方面，CEO的環(huán)境保護經(jīng)歷與綠色并購決策呈正相關(guān)關(guān)系，相比于沒有環(huán)境保護經(jīng)歷的CEO而言，具有環(huán)境保護經(jīng)歷的CEO在國家政策、環(huán)保市場、環(huán)保技術(shù)等方面存在信息優(yōu)勢，更

6、傾向于實施綠色并購。同時，本文還考慮了并購交易價格對綠色并購的影響，并購交易價格越高，綠色并購成交的可能性較小，但是CEO的環(huán)境保護經(jīng)歷能夠弱化二者的負向關(guān)系，推動重污染企業(yè)實施綠色并購。
　　最后，本文進一步檢驗了外部影響因素和內(nèi)部影響因素的關(guān)聯(lián)關(guān)系及其對綠色并購的影響。研究發(fā)現(xiàn)，外部環(huán)境規(guī)制通過影響CEO的環(huán)境意識對綠色并購決策產(chǎn)生影響，CEO的環(huán)境意識在其中發(fā)揮了中介作用，而CEO環(huán)保經(jīng)歷的中介作用并不顯著。
　　第二

7、，本文從控制權(quán)轉(zhuǎn)移溢價和資產(chǎn)評估溢價兩個方面分析了綠色并購溢價的形成機制，并檢驗了國家政策和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)兩個因素對綠色并購溢價的調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)，在并購過程中，標(biāo)的企業(yè)表內(nèi)資產(chǎn)的重新計量和表外資產(chǎn)的確認是形成資產(chǎn)評估溢價的主要原因;而隨著標(biāo)的企業(yè)控制權(quán)的喪失，主并企業(yè)需要支付額外的價格對標(biāo)的企業(yè)管理層予以補償，因此形成了控制權(quán)轉(zhuǎn)移溢價。在全社會強調(diào)生態(tài)文明建設(shè)的背景下，綠色標(biāo)的企業(yè)的資產(chǎn)評估溢價和控制權(quán)轉(zhuǎn)移溢價均被抬高導(dǎo)致形成了較高的綠色

8、并購溢價。同時，在國家政策的扶持下，十八大之后，綠色標(biāo)的企業(yè)的溢價水平進一步提高;而從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的角度看，國有企業(yè)為了快速落實國家政策，對綠色并購溢價的容忍度更高。
　　第三，本文研究了綠色并購的經(jīng)濟績效和社會責(zé)任績效，并進行了實證檢驗。在經(jīng)濟績效方面，外部經(jīng)營環(huán)境得以優(yōu)化，綠色并購可以獲得更多的信貸、稅收等優(yōu)惠政策的支持，為提升并購的經(jīng)濟績效奠定了基礎(chǔ);同時，綠色生產(chǎn)領(lǐng)域仍然屬于空白領(lǐng)域，市場潛力大，市場競爭水平弱，越早進入該領(lǐng)域

9、便越能占據(jù)有利生態(tài)位，獲取先發(fā)優(yōu)勢。實證結(jié)果顯示，綠色并購的經(jīng)濟績效優(yōu)于非綠色并購。而在社會效益方面，由于綠色并購的社會責(zé)任效果需要進行專業(yè)評價，社會公眾很難辨識綠色并購的效果，這使得綠色并購可能淪為重污染企業(yè)滿足政府要求、降低社會公眾憤怒成本，同時謀求經(jīng)濟利益的一種手段。實證結(jié)果表明，綠色并購是重污染企業(yè)以承擔(dān)社會責(zé)任為表象，以追求經(jīng)濟實質(zhì)為目標(biāo)的行為。
　　與以往的研究相比，本文的創(chuàng)新點有以下幾個方面:
　　第一，本文研

10、究的綠色并購是對綠色投資相關(guān)研究的拓展和豐富。在生態(tài)文明建設(shè)的背景下，越來越多的企業(yè)開始向清潔生產(chǎn)領(lǐng)域轉(zhuǎn)型，因此，越來越多的學(xué)者開始關(guān)注企業(yè)的綠色投資行為，在綠色投資方面形成了一定的研究成果。但是，需要指出的是，上市公司自愿披露企業(yè)的綠色投資數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)的可獲得性難度較大，很難全面地反映企業(yè)的綠色投資情況，同時，關(guān)于綠色投資的研究往往落腳于企業(yè)是否進行了綠色投資，很難對綠色投資的投資效率進行評價。而企業(yè)并購是投資的重要組成部分，綠色并購是

11、對綠色投資的進一步衍生，本文從并購的角度研究重污染企業(yè)的綠色投資問題，是對綠色投資相關(guān)研究的進一步細化。從數(shù)據(jù)可得性方面，并購數(shù)據(jù)的獲得更準(zhǔn)確，同時能夠?qū)Σ①彽男ЧM行評價。
　　第二，本文豐富了“宏觀環(huán)境規(guī)制——企業(yè)并購行為”研究框架的內(nèi)容，討論了不同環(huán)境規(guī)制對重污染企業(yè)綠色并購的影響。較少文獻研究了不同類型環(huán)境規(guī)制對企業(yè)環(huán)保投資的影響。在“宏觀環(huán)境規(guī)制——企業(yè)并購行為”的研究框架下，根據(jù)現(xiàn)有的環(huán)境規(guī)制方面的相關(guān)研究，本文從正式

12、環(huán)境規(guī)制和非正式環(huán)境規(guī)制的角度分別研究了二者對企業(yè)綠色并購的影響;同時，將正式環(huán)境規(guī)制區(qū)分為命令控制型和市場激勵型兩種。不同類型的環(huán)境規(guī)制對企業(yè)綠色并購具有異質(zhì)性影響，決策部門制定相關(guān)環(huán)保規(guī)定時，應(yīng)當(dāng)合理設(shè)計環(huán)境規(guī)制的形式，把握環(huán)境規(guī)制的強度，實現(xiàn)企業(yè)成長與環(huán)境保護的協(xié)調(diào)發(fā)展。
　　第三，本文的研究豐富了“管理層環(huán)境特征——企業(yè)并購行為”的相關(guān)研究。首先，高管的環(huán)境意識對企業(yè)環(huán)保行為決策產(chǎn)生重要影響，但是囿于高管環(huán)保意識的度量存在

13、難度，鮮有文獻研究二者之間的關(guān)系。基于此，本文將CEO的環(huán)境意識納入研究范圍內(nèi)，通過手工收集數(shù)據(jù)的方式，根據(jù)上市公司年報披露的環(huán)境保護信息對企業(yè)CEO的環(huán)境意識進行量化，環(huán)境信息披露在程度一定程度上反映了高管的環(huán)保意識，是企業(yè)環(huán)保行為的一種，CEO的環(huán)境意識是落實環(huán)境保護政策的內(nèi)在動力機制。其次，CEO的環(huán)境保護經(jīng)歷也是促進企業(yè)發(fā)起綠色并購的重要誘導(dǎo)因素，具有環(huán)境保護經(jīng)歷的CEO具備政策、市場、技術(shù)等方面的信息優(yōu)勢，為企業(yè)綠色并購奠定了

14、基礎(chǔ)。所以，研究CEO環(huán)境意識和CEO的環(huán)境保護經(jīng)歷對企業(yè)綠色并購的影響是對當(dāng)前綠色管理研究的重要補充。
　　第四，本文的研究豐富了并購溢價的相關(guān)研究。并購溢價是并購交易過程中核心的問題，確定合理的并購價格對企業(yè)并購的成功具有重要影響。本文從資產(chǎn)評估溢價和控制權(quán)轉(zhuǎn)移溢價兩個方面證明了綠色并購溢價的存在，同時驗證了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和國家政策的對綠色并購溢價的調(diào)節(jié)作用。
　　第五，本文的研究從重污染行業(yè)的角度評價了并購的經(jīng)濟效果和社會責(zé)