社會互動對我國家庭股市參與的影響研究——基于CHFS數(shù)據(jù)的實證研究.pdf

1、傳統(tǒng)資產(chǎn)組合的相關(guān)理論認(rèn)為，投資者在進(jìn)行資產(chǎn)配置時應(yīng)該遵循風(fēng)險分散的原則，注意配置資產(chǎn)的多元化、多樣化以及風(fēng)險的高低搭配。也就是說，投資者不應(yīng)將所有資產(chǎn)放在一個籃子里面，而應(yīng)盡可能選擇多樣化資產(chǎn)實現(xiàn)分散投資，投資者的風(fēng)險態(tài)度是各種資產(chǎn)投資比例的唯一決定因素。因此不同投資者將按照不同比例投資于金融市場包括股票市場中。然而，眾多的實證研究證明:市場非理性，投資者包括家庭的資產(chǎn)配置組合并未完全遵循傳統(tǒng)資產(chǎn)組合選擇理論。特別的，許多人根本不投資

2、風(fēng)險資產(chǎn)，也不參與股票市場，即使投資股票市場也僅持有少數(shù)幾支股票，不僅持有股票的種類少，而且投資比例也遠(yuǎn)低于理論上的最優(yōu)風(fēng)險資產(chǎn)持有份額，此即為股票市場的有限參與現(xiàn)象。隨著我國金融市場的日漸成熟，家庭財富積累日益增長，越來越多的家庭參與股市投資，但我國仍然存在嚴(yán)重的股市有限參與問題。2011年我國家庭的股市參與率僅為8.84％，股票占家庭金融資產(chǎn)的比例為15.45％，遠(yuǎn)低于歐美發(fā)達(dá)國家的股市參與率，其背后的原因值得深究。
　　股市

3、有限參與現(xiàn)象已成為國內(nèi)外學(xué)者的研究重點，對股市有限參與現(xiàn)象的研究在理論和實證兩方面都取得了豐碩成果。在已有的研究成果中，學(xué)者們提出了影響股市參與的重要理論之一“社會互動論”。社會互動論是指個體在與其朋友、鄰居或同事等人的社交活動中，個體的投資選擇決策會受到上述等人投資行為或投資決策的影響，這種影響不是通過市場性的價格機(jī)制或非市場性的合同機(jī)制產(chǎn)生的，而是通過個體與之間的社交活動來實現(xiàn)的。這里的朋友、鄰居、同事或其它能夠?qū)ν顿Y者的投資決策產(chǎn)

4、生影響的群體稱為參考群體，參考群體因不同的情景而不同。那么，家庭投資決策如何受到社會互動的影響？社會互動對家庭股市參與的作用機(jī)制又是什么？此即為本文的研究內(nèi)容與研究目的。
　　實際上，社會互動對股市參與的推動作用已基本得到學(xué)者們公認(rèn)，但對社會互動的具體作用機(jī)制尚未達(dá)成一致觀點。在對社會互動作用機(jī)制的研究中，國外學(xué)者M(jìn)anski(2000)把社會互動的作用機(jī)制分為兩類:內(nèi)生互動和情景互動。國內(nèi)學(xué)者李濤(2006b)在此基礎(chǔ)上將社會互

5、動的內(nèi)生互動渠道歸納為三種具體作用機(jī)制，分別是信息獲得機(jī)制、交流感受機(jī)制、社會規(guī)范機(jī)制。周銘山等(2011)在實證研究中將第三種社會規(guī)范作用機(jī)制局限為相對財富關(guān)注機(jī)制?；谝陨侠碚撗芯炕A(chǔ)，本文將內(nèi)生互動的作用機(jī)制劃分為信息獲得機(jī)制、交流感受機(jī)制、相對財富關(guān)注機(jī)制，并在已有研究基礎(chǔ)上進(jìn)一步對此三種作用機(jī)制進(jìn)行實證檢驗。在參考以往文獻(xiàn)的研究方法并結(jié)合本文實際后，選取了家庭主要信息來源、社區(qū)股市參與率、社區(qū)收入分布差異度三個指標(biāo)作為檢驗三種

6、作用機(jī)制的代理變量，并設(shè)定三個相應(yīng)的研究假設(shè):對主要信息來源是社交活動的家庭/在股市參與率高的社區(qū)/在收入分布差異小的社區(qū)，社會互動推動家庭參與股市的作用更為顯著，如果回歸結(jié)果顯示某個假設(shè)成立，則該假設(shè)對應(yīng)的作用機(jī)制得到統(tǒng)計數(shù)據(jù)的支持。在實證部分，本文采用2011年中國家庭金融調(diào)查數(shù)據(jù)，建立Probit模型及Tobit模型分別對家庭股市參與率及股市參與深度進(jìn)行實證回歸，通過分析回歸結(jié)果，一一驗證內(nèi)生互動的信息獲得機(jī)制、交流感受機(jī)制、相對

7、財富關(guān)注機(jī)制是否成立，并對本文的研究結(jié)果提出筆者的政策建議。
　　本文實證結(jié)果顯示，當(dāng)家庭主要信息來源為社交活動時，社會互動對這些家庭股市參與的推動作用并不顯著，信息獲得機(jī)制未獲支持;在股市參與率高的社區(qū)及在收入分布差異度小的社區(qū)，社會互動對家庭股市參與的推動作用均更為顯著，說明交流感受機(jī)制及相對財富關(guān)注機(jī)制獲得統(tǒng)計數(shù)據(jù)支持。此外，在控制變量方面，家庭股市參與呈現(xiàn)顯著倒“U”型年齡效應(yīng)。戶主學(xué)歷、家庭總資產(chǎn)與家庭股市參與呈顯著正相

8、關(guān)關(guān)系;固定資產(chǎn)占比對家庭股市參與呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。家庭位于東部地區(qū)及風(fēng)險偏好的家庭對家庭參與股市概率及參與股市深度均有顯著促進(jìn)作用;戶主為男性對家庭參與股市概率及深度均有顯著負(fù)向作用。家庭成員中是否有金融從業(yè)者及戶主的婚姻狀態(tài)對家庭股市參與的影響則各不相同。
　　本文由以下五個部分組成:
　　第一，前言部分。本部分首先對本文的研究背景進(jìn)行了介紹，以傳統(tǒng)資產(chǎn)選擇理論與現(xiàn)實情況存在矛盾沖突引出本文的研究問題——股市有限參與現(xiàn)象

9、，并通過描述我國股市參與現(xiàn)狀，提出我國存在嚴(yán)重的股市有限參與問題。接著談本文的研究意義，一方面家庭金融正在成為國內(nèi)外學(xué)者越發(fā)關(guān)注的新興研究領(lǐng)域，而國內(nèi)家庭金融研究尚處于起步階段，本文的研究成果將助力家庭金融學(xué)的發(fā)展;另一方面從家庭內(nèi)部投資決策機(jī)制進(jìn)行宏觀政策制定的視角是本文的政策意義。在研究方法上，本文采用定性分析與定量分析相結(jié)合法、比較分析法及實證分析法。最后，本部分指出本文的主要研究目的是對內(nèi)生互動的三種作用機(jī)制進(jìn)行實證檢驗，并評價

10、了本文的創(chuàng)新之處。
　　第二，文獻(xiàn)綜述部分。文獻(xiàn)綜述部分圍繞股市有限參與現(xiàn)象，進(jìn)行了四個方面的文獻(xiàn)梳理。一是股市有限參與現(xiàn)象的源起。二是總結(jié)已有文獻(xiàn)在社會人口學(xué)特征方面的影響因素的研究成果?？偟恼f來，年齡、學(xué)歷、健康狀況、家庭收入及財富水平、風(fēng)險態(tài)度等因素對股市參與有顯著影響。第三，闡述已有文獻(xiàn)對社會互動論的研究成果，總結(jié)學(xué)者們對社會互動作用機(jī)制的理論及實證研究。第四，介紹影響股市參與的其他理論，包括不確定性身份論、信任論、交易成

11、本論、住房資產(chǎn)論等。通過本部分文獻(xiàn)綜述，筆者了解到股市有限參與問題的研究現(xiàn)狀及已有文獻(xiàn)所存在的不足，借鑒前人經(jīng)驗并明確本文研究方向。
　　第三，理論研究及變量選擇部分。本部分梳理了已有文獻(xiàn)中對社會互動作用機(jī)制的理論研究成果。在此基礎(chǔ)上，將內(nèi)生互動作用機(jī)制區(qū)分為獲得信息、交流感受、相對財富關(guān)注三種機(jī)制，并提出實證檢驗的研究假設(shè)。借鑒以往學(xué)者的研究經(jīng)驗，本文選取家庭主要信息來源、社區(qū)股市參與率、社區(qū)收入分布差異度三個指標(biāo)作為三種機(jī)制的

12、代理變量，并選取居民年齡、性別、學(xué)歷、工作、婚姻狀況、等人口統(tǒng)計學(xué)特征，家庭所在地區(qū)，家庭總資產(chǎn)、人均月收入、固定資產(chǎn)占比等家庭經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，以及家庭風(fēng)險態(tài)度等指標(biāo)作為控制變量，選取的被解釋變量為家庭股市參與及家庭股市參與深度。
　　第四，實證研究部分。本部分建立Probit模型與Tobit模型分別從信息獲得、交流樂趣、相對財富關(guān)注三個機(jī)制對家庭參與股市決策以及股市深度進(jìn)行實證檢驗。實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，當(dāng)家庭獲取信息的主要來源是親戚、朋友、

13、同事時，社會互動推動家庭參與股市的影響不顯著，而在家庭股市參與率高的社區(qū)或收入分布差異度小的社區(qū)，社會互動推動家庭參與股市的影響更為顯著。從而得出結(jié)論:信息獲得機(jī)制未通過檢驗，而交流感受機(jī)制和相對財富關(guān)注機(jī)制獲得統(tǒng)計數(shù)據(jù)支持。此外，年齡、性別、學(xué)歷、工作類型、婚姻狀況、地區(qū)、家庭總資產(chǎn)、固定資產(chǎn)占比及風(fēng)險態(tài)度等因素對家庭股市參與也有一定的解釋作用。
　　第五，結(jié)論及建議部分。本文通過對內(nèi)生互動作用機(jī)制的實證檢驗得出以下結(jié)論:信息獲

14、得機(jī)制并未通過檢驗;交流樂趣機(jī)制及相對財富關(guān)注機(jī)制獲得統(tǒng)計數(shù)據(jù)支持。此外，控制變量年齡、性別、學(xué)歷、工作、婚姻狀態(tài)、地區(qū)、家庭財富水平、風(fēng)險態(tài)度等因素對家庭股市參與也有顯著影響。本文的研究成果為我國金融體制的不斷完善以及金融市場的進(jìn)一步發(fā)展提供了一個全新的視角——從家庭內(nèi)部投資決策機(jī)制方面進(jìn)行相關(guān)政策制定，以期我國資本市場朝著更加完善更加系統(tǒng)化的方向發(fā)展。
　　本文的創(chuàng)新之處:
　　數(shù)據(jù)具有創(chuàng)新性。雖然已有大量文獻(xiàn)就社會互動

15、對股市參與的影響進(jìn)行了研究，然而，已有研究的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)均較為薄弱。由于數(shù)據(jù)的可獲得性問題，國內(nèi)學(xué)者大多僅對我國部分發(fā)達(dá)地區(qū)或城市居民的投資選擇行為進(jìn)行實證研究，缺少對欠發(fā)達(dá)地區(qū)或鄉(xiāng)鎮(zhèn)居民投資行為的研究。鑒于我國的基本國情是城鄉(xiāng)之間和地區(qū)之間發(fā)展極不均衡，城鄉(xiāng)居民的投資行為存在很大差異，因此，已有研究成果很難從總體上把握我國家庭股市參與現(xiàn)狀及投資決策機(jī)制。本文采用西南財經(jīng)大學(xué)中國家庭金融調(diào)查與研究中心(CHFS)發(fā)布的2011年中國家庭金融

16、調(diào)查數(shù)據(jù)。該數(shù)據(jù)于2011年對全國范圍內(nèi)篩選出8438個家庭逐一進(jìn)行問卷訪談以及后續(xù)的電話、郵件追蹤，主要收集家庭金融方面的微觀數(shù)據(jù)，包括人口特征、就業(yè)及受教育情況、收入與消費、社會保障與保險、轉(zhuǎn)移支出與收入、金融投資、不動產(chǎn)和家庭財富、負(fù)債和信貸約束等有關(guān)家庭金融微觀層次的相關(guān)信息，信息全面且豐富。樣本涵蓋了全國除西藏、新疆、內(nèi)蒙和港澳地區(qū)外的25個省份，80個市/縣，320個村委會。樣本遍布全國各地，南到三亞，北到黑龍江，受訪者共計

17、24556人次。樣本數(shù)量之大，范圍之廣，使得該數(shù)據(jù)克服了以往研究中數(shù)據(jù)的局限性，從全國整體的角度對家庭股市參與行為進(jìn)行實證研究，實證結(jié)果更具代表性。
　　研究對象具有創(chuàng)新性。家庭金融主要研究家庭如何運用金融工具來達(dá)到其資產(chǎn)配置目的，因此，家庭對金融產(chǎn)品的選擇是家庭金融的研究核心。現(xiàn)有相關(guān)文獻(xiàn)大多聚焦在個體投資者，僅對個體特征實施分析，忽略了家庭特征因素對個體投資者的投資決策的強(qiáng)烈影響，實證結(jié)果存在偏差。從已有研究來看，近幾年來，從

18、個體微觀層面上升到家庭，以單個家庭為視角對居民股票投資展開研究才剛剛興起，而其實證分析經(jīng)常受到數(shù)據(jù)的可靠性和獲取難易程度、家庭金融的特殊構(gòu)成以及投資行為的復(fù)雜性因素的限制和困擾，致使相關(guān)領(lǐng)域的可靠性研究尚存有較大空白。本文以家庭為研究對象，全面考慮了家庭特征對家庭投資行為的影響，能夠更直觀地揭示家庭投資決策決策的作用機(jī)制，為宏觀政策的制定提供依據(jù)。
　　指標(biāo)構(gòu)建具有創(chuàng)新性。本文研究主旨是對社會互動的幾種作用機(jī)制進(jìn)行實證檢驗，如何定

19、義社會互動指標(biāo)對研究結(jié)果的可靠性具有重要影響。以往研究文獻(xiàn)大多基于居民拜訪鄰居、參加教堂活動、訪親訪友的次數(shù)等角度構(gòu)建社會互動指標(biāo)。這樣構(gòu)建的社會互動指標(biāo)不僅較為單一，而且沒有建立在投資者自身對參考群體的判斷基礎(chǔ)上，而是基于筆者的主觀評判，可能并不是對投資者的投資決策有影響的參考群體，因而不能真實體現(xiàn)投資者的有效社會互動程度。本文選取家庭轉(zhuǎn)移性支出與收入總和、戶主兄弟姐妹數(shù)量、通訊費用、外出就餐費用、文化娛樂花費、旅游及探親費用、交通支

20、出等七個指標(biāo)1，通過主成分分析法從以上指標(biāo)中提取累計方差解釋80％以上的前三個有效成分，擬合為家庭社會互動指標(biāo)。不僅解決了單一變量對社會互動解釋力度較小的問題，還從家庭自身的角度出發(fā)，選取體現(xiàn)家庭社會交往的客觀指標(biāo)，挖掘出真正能體現(xiàn)家庭社會互動程度的指標(biāo)。
　　本文存在的不足之處:第一，由于目前中國家庭金融調(diào)查與研究中心(CHFS)僅公布了2011年的調(diào)查數(shù)據(jù)，本文實證研究采用的是截面數(shù)據(jù)，未采用面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實證回歸，因此我們無法