SPV模式選擇與資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)研究.pdf

1、資產(chǎn)證券化是近年來金融領(lǐng)域最重要的金融創(chuàng)新之一。在資產(chǎn)證券化的交易過程中，特殊目的機(jī)構(gòu)(SPV)是專門為證券化交易運(yùn)作而設(shè)立的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu)，以買受或信托的方式，取得支持資產(chǎn)的所有權(quán)，確保支持資產(chǎn)不受包括發(fā)起人在內(nèi)的任何第三方的影響，實(shí)現(xiàn)交易與發(fā)起人及其他交易參與者風(fēng)險(xiǎn)隔離的目的，保障投資人的權(quán)益?？梢哉f證券化交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的核心環(huán)節(jié)就是SPV的設(shè)立。SPV的存在有助于交易信用等級的提高，增加證券的投資吸引力。就發(fā)達(dá)國家資產(chǎn)證券化的發(fā)展來看

2、，SPV可以采用信托、公司和合伙等多種形式。本文通過回顧發(fā)達(dá)國家資產(chǎn)證券化的發(fā)展和SPV模式的選擇，站在SPV的不同模式的立場上，對采取不同模式時(shí)，法律、信息披露、會計(jì)和稅收四個(gè)方面的風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行詳細(xì)的比較分析，指出不同模式在風(fēng)險(xiǎn)管理方面的優(yōu)勢和不足。最后結(jié)合中美資產(chǎn)證券化的案例分析，為我國進(jìn)行資產(chǎn)證券化的SPV模式選擇提供政策建議。 除了導(dǎo)論對文章的選題背景和研究的方法等進(jìn)行綜述外，整篇論文共分為九個(gè)章節(jié)： 第一章：S

3、PV的概述。簡單介紹了SPV的概念和重要性。對資產(chǎn)證券化發(fā)行的一般流程做了介紹，并說明了SPV在資產(chǎn)證券化過程中的功能和對基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的作用。 第二章：國外資產(chǎn)證券化發(fā)行過程中SPV模式的選擇。在這一章里，對發(fā)達(dá)國家資產(chǎn)證券化的發(fā)展和SPV的選擇做了介紹。其中，重點(diǎn)以資產(chǎn)證券化的發(fā)源地——美國國內(nèi)資產(chǎn)證券化相關(guān)的法律制度、會計(jì)制度、稅收制度以及SPV的多種免稅模式的發(fā)展為線索進(jìn)行介紹。另外，還分別選取了歐洲的法國和亞洲的臺灣

4、地區(qū)為例，對其資產(chǎn)證券化過程中SPV模式的選擇進(jìn)行了比較說明。最后，以我國現(xiàn)階段的資產(chǎn)證券化制度安排說明了我國現(xiàn)在采用的SPV模式只能是信托制。 第三章：SPV模式的選擇與資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)管理分析的基本框架。這部分首先對資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了概述。資產(chǎn)證券化作為一種固定收益證券具有固定收益證券具有的一般風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)相對于一般的固定收益證券，由于SPV模式選擇的不同，使得證券化的各主體面臨不同的風(fēng)險(xiǎn)暴露，主要體現(xiàn)在基礎(chǔ)資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離

5、風(fēng)險(xiǎn)、信息披露風(fēng)險(xiǎn)、會計(jì)風(fēng)險(xiǎn)和稅收風(fēng)險(xiǎn)四個(gè)方面。其中會計(jì)風(fēng)險(xiǎn)又分為會計(jì)計(jì)量與確認(rèn)，和實(shí)質(zhì)合并的風(fēng)險(xiǎn)。由于資產(chǎn)證券化中會計(jì)的確認(rèn)和計(jì)量對會計(jì)風(fēng)險(xiǎn)具有很大的影響。因此，在第二節(jié)里，專門就會計(jì)準(zhǔn)則的相關(guān)規(guī)定，對資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的三種會計(jì)確認(rèn)方法：風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬分析法、金融合成分析法和后續(xù)涉入法進(jìn)行了介紹。最后，對SPV模式選擇的基本原理進(jìn)行了說明。 第四章：信托性SPV與資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)管理。本章闡述了信托制SPV的組織形式和治理結(jié)構(gòu)，并詳細(xì)分析了

6、信托型SPV的風(fēng)險(xiǎn)因素。由于信托制自身的信托關(guān)系，信托財(cái)產(chǎn)在法律上具有獨(dú)立性，信托財(cái)產(chǎn)與委托人、受托人和受益人三方的自有財(cái)產(chǎn)相互分離，形成獨(dú)立運(yùn)作的財(cái)產(chǎn)，從而使得這一模式在基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離上具有較好的效果。而且，由于法律規(guī)定信托的受托人不作為一個(gè)獨(dú)立的實(shí)體進(jìn)行納稅，使得信托制SPV在稅收成本方面也具有優(yōu)勢。然而在會計(jì)風(fēng)險(xiǎn)方面，發(fā)起人是否將信貸資產(chǎn)進(jìn)行表外處理取決于發(fā)起機(jī)構(gòu)對該資產(chǎn)控制權(quán)的保留程度。如果信貸資產(chǎn)不滿足終止確認(rèn)的條件，那么就

7、將作為擔(dān)保融資繼續(xù)保留在發(fā)起機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表中。同對要保證信托機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性，如果信托機(jī)構(gòu)與發(fā)起人之間存在連帶關(guān)系，就很難避免兩者會發(fā)生實(shí)體合并的風(fēng)險(xiǎn)。 第五章：公司型SPV與資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)管理。本章在對公司型SPV組織形式和治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行介紹的基礎(chǔ)上，對選擇公司型SPV的模式，在破產(chǎn)隔離、信息披露、會計(jì)和稅收方面的風(fēng)險(xiǎn)暴露作了詳細(xì)分析。相對于信托性SPV而言，公司型SPV具有很多有利因素：可以擴(kuò)大資產(chǎn)池的規(guī)模，從而攤薄證券化交易費(fèi)

8、用，優(yōu)化資產(chǎn)的匹配，靈活的發(fā)行債券，吸引更多的投資者，并且公司這種組織形式具有較強(qiáng)的穩(wěn)定性和易規(guī)范性，比較容易被投資者接受。然而從基礎(chǔ)資產(chǎn)隔離的風(fēng)險(xiǎn)來看，公司自身并沒有像信托那樣擁有明確的法律特征可以隔離證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，因此風(fēng)險(xiǎn)隔離方面相對欠缺。為了規(guī)避這一風(fēng)險(xiǎn)，就必須有相應(yīng)的法律規(guī)定作為特殊目的機(jī)構(gòu)的公司至少要有一名獨(dú)立董事，并且作為SPV的公司不能破產(chǎn)。在會計(jì)風(fēng)險(xiǎn)方面，公司制SPV都具有獨(dú)立的會計(jì)核算，只要公司制SPV與發(fā)起人之間

9、按照會計(jì)準(zhǔn)則的要求，能夠滿足真實(shí)銷售的確認(rèn)條件，發(fā)起人就能將基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行表外處理。然而公司制SPV對發(fā)起人而言最大的風(fēng)險(xiǎn)就是“實(shí)質(zhì)合并”的風(fēng)險(xiǎn)，即由于公司制SPV．在設(shè)立時(shí)沒有妥善處理與發(fā)起人之間收益與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，使其不具備足夠的獨(dú)立身份，實(shí)際上成為了發(fā)起人的一個(gè)子公司。在這種情況下，發(fā)起人與SPV就要面臨實(shí)質(zhì)合并的風(fēng)險(xiǎn)，使基礎(chǔ)資產(chǎn)仍然在合并財(cái)務(wù)報(bào)表中存在，從而達(dá)不到破產(chǎn)隔離的目的。所以必須保證SPC具有足夠的獨(dú)立身份，與發(fā)起人不存在關(guān)

10、聯(lián)關(guān)系。在稅收方面，由于公司是作為獨(dú)立的法人實(shí)體，因此很難避免雙重征稅的困境，從而加大了資產(chǎn)證券化的成本。 第六章：合伙制SPV與資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)管理。本章首先介紹了合伙制SPV的組織形式與治理結(jié)構(gòu)。合伙制SPV與公司制SPV的主要不同在于合伙制SPV主要向其合伙人購買基礎(chǔ)資產(chǎn)而公司制SPV可以四處購買不同的基礎(chǔ)資產(chǎn)。有限合伙制最大的優(yōu)點(diǎn)是可以避免雙重征稅。但是在風(fēng)險(xiǎn)隔離上相對欠缺。通常要求臺伙制必須是公司或其他實(shí)體，以避免SPV

11、因合伙人的死亡而解散，并且有限合伙至少要有一個(gè)普通合伙人作為破產(chǎn)隔離的實(shí)體。以保障基礎(chǔ)資產(chǎn)的獨(dú)立性，保護(hù)投資者的利益。 第七章：離岸模式SPV。本章節(jié)對離岸模式SPV的概念特點(diǎn)進(jìn)行了介紹。離岸模式是指將SPV設(shè)在國外，使得資產(chǎn)證券化的參與者來自不同的國家和地區(qū)，利用各國法律、稅收和會計(jì)制度的地區(qū)差異來降低交易成本，發(fā)行資產(chǎn)支持證券的模式。另外還結(jié)合了中集集團(tuán)2000年與荷蘭銀行進(jìn)行的應(yīng)收賬款證券化案例，對采取離岸模式SPV的具體

12、操作和優(yōu)點(diǎn)進(jìn)行分析。 第八章：案例分析。在本章中，分別選取了美國ACE證券公司2006年發(fā)行房屋抵押貸款過手債券和中國國家開發(fā)銀行2005年第一期開元信貸資產(chǎn)支持證券為例，分別從交易主體、交易結(jié)構(gòu)、信用評級、稅收處理方面進(jìn)行了比較研究。詳細(xì)介紹這兩個(gè)資產(chǎn)證券化操作流程，并總結(jié)了各自在法律、會計(jì)和稅收方面的特點(diǎn)。 第九章：研究結(jié)論與展望。本章在對前面不同模式特殊目的機(jī)構(gòu)各自的風(fēng)險(xiǎn)因素分析進(jìn)行了總結(jié)，對中國資產(chǎn)證券化的SPV

13、模式選擇提供了一些建議。結(jié)合我國現(xiàn)階段的法律、會計(jì)、稅收制度，筆者認(rèn)為在我國資產(chǎn)證券化發(fā)展達(dá)到一定程度，累計(jì)了一定的經(jīng)驗(yàn)的情況下，可以采用國有獨(dú)資或者政府主導(dǎo)的公司型 SPV，這樣一方面可以利用政府在立法和機(jī)構(gòu)組建方面的支持，另一方面可以借助政府背景提高SPV的資信力度，增強(qiáng)投資者的信心。為了積極推動我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展，一方面要培養(yǎng)良好的金融環(huán)境，加快債券市場的發(fā)展。另一方面，要從制定和晚上相關(guān)的法律制度，信息披露制度，會計(jì)和稅收制度