動(dòng)態(tài)利率期限結(jié)構(gòu)及其在衍生品定價(jià)中應(yīng)用研究.pdf

1、隨著20世紀(jì)70年代布雷頓森林體系瓦解等一系列重大事件的出現(xiàn)，利率、匯率的市場(chǎng)化使得金融市場(chǎng)越來(lái)越復(fù)雜多變。特別是近幾年來(lái)，中國(guó)在利率市場(chǎng)化和現(xiàn)代金融市場(chǎng)的建設(shè)上的步伐越來(lái)越大，衍生品市場(chǎng)建設(shè)步入了關(guān)鍵時(shí)期。由此引發(fā)的衍生品定價(jià)問(wèn)題成為目前金融理論研究和實(shí)踐研究的熱點(diǎn)之一。 本文在動(dòng)態(tài)利率期限結(jié)構(gòu)研究的基礎(chǔ)上，對(duì)金融市場(chǎng)中的以利率、國(guó)債以及商品為標(biāo)的的衍生工具的定價(jià)問(wèn)題進(jìn)行深入研究。在整個(gè)研究的過(guò)程中，本文始終與中國(guó)的實(shí)際經(jīng)濟(jì)環(huán)

2、境密切聯(lián)系，從實(shí)用的角度出發(fā)來(lái)研究中國(guó)市場(chǎng)環(huán)境下的衍生品定價(jià)問(wèn)題。全文從五個(gè)方面對(duì)此進(jìn)行研究： 首先，本文對(duì)比分析了NS模型和SNS模型對(duì)中國(guó)國(guó)債市場(chǎng)利率期限結(jié)構(gòu)的適用性問(wèn)題，發(fā)現(xiàn)NS與SNS模型均適合中國(guó)的債券市場(chǎng)，但從整體上來(lái)看，NS模型優(yōu)于SNS模型。為此，進(jìn)一步將橫截面的NS模型推廣到時(shí)間序列上，通過(guò)對(duì)NS模型中瞬時(shí)遠(yuǎn)期利率的各組成部分與主要宏觀經(jīng)濟(jì)因素如工業(yè)產(chǎn)值增長(zhǎng)率、廣義貨幣增長(zhǎng)率、通貨膨脹率和銀行間拆借當(dāng)月加權(quán)平均

3、利率之間關(guān)系的分析，揭示利率各部分的成因及與經(jīng)濟(jì)因素之間的內(nèi)在關(guān)系。本文還從NS模型角度檢驗(yàn)了中國(guó)債券市場(chǎng)的純預(yù)期假說(shuō)，研究結(jié)果表明該假說(shuō)在中國(guó)國(guó)債市場(chǎng)上具有很高的顯著性。雖然這種顯著性是中國(guó)利率市場(chǎng)化現(xiàn)狀的產(chǎn)物，但我們認(rèn)為這并不能說(shuō)明中國(guó)債券市場(chǎng)是“有效的”。 其次，在前一章獲得利率期限結(jié)構(gòu)的時(shí)間序列基礎(chǔ)上，通過(guò)分析中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)因素與國(guó)債收益率之間的關(guān)系，本文建立符合中國(guó)債券市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)利率期限結(jié)構(gòu)模型。該模型融合了定義良好的

4、宏觀經(jīng)濟(jì)變量的動(dòng)態(tài)過(guò)程，并采用Kalman濾子對(duì)模型進(jìn)行估計(jì)，所得結(jié)果表明該模型能夠很好地?cái)M合中國(guó)債券市場(chǎng)的收益率曲線。我們把債券收益率中包含宏觀經(jīng)濟(jì)變量的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)進(jìn)行分解，研究結(jié)果部分解釋了長(zhǎng)期債券收益率大于中短期債券收益率的原因，也揭示了中國(guó)債券市場(chǎng)較國(guó)外特別是美國(guó)債券市場(chǎng)收益率偏低的原因。本文進(jìn)一步研究了包含有宏觀經(jīng)濟(jì)因素的動(dòng)態(tài)利率期限結(jié)構(gòu)所隱含的貨幣政策，討論了實(shí)際利率、貨幣政策市場(chǎng)化的目標(biāo)利率、實(shí)際利率預(yù)期和均衡實(shí)際利率的關(guān)系

5、，為貨幣政策的正確實(shí)施提供了理論上的依據(jù)。 第三，引入隨機(jī)動(dòng)態(tài)的宏觀經(jīng)濟(jì)變量，建立動(dòng)態(tài)利率期限結(jié)構(gòu)模型，采用Kalman濾波對(duì)模型參數(shù)進(jìn)行估計(jì)。在此基礎(chǔ)上，推導(dǎo)包含實(shí)際利率和通貨膨脹因素的仿射期限結(jié)構(gòu)下的利率互換、利率期權(quán)（利率上/下限、利率雙限）等與利率有關(guān)的衍生品的價(jià)格，并對(duì)上述利率衍生工具價(jià)格的數(shù)值解進(jìn)行討論。研究發(fā)現(xiàn)，對(duì)于固定利率-浮動(dòng)利率互換協(xié)議的價(jià)格來(lái)說(shuō)，利率互換與一般的金融衍生品相類似，具有明顯的時(shí)間價(jià)值。此外，結(jié)

6、合Feynman-Kac定理，采用特征函數(shù)的傅立葉逆變換方法，對(duì)各種常見(jiàn)的利率衍生產(chǎn)品的價(jià)格進(jìn)行研究，并給出了利率上限期權(quán)價(jià)的數(shù)值解。 第四，進(jìn)一步討論考慮宏觀變量仿射期限結(jié)構(gòu)的債券衍生工具定價(jià)研究問(wèn)題。在等價(jià)鞅框架下，采用傅立葉變換的方法計(jì)算貼現(xiàn)國(guó)債期權(quán)、貼現(xiàn)國(guó)債期貨期權(quán)、貼現(xiàn)國(guó)債期貨、息票債券及其期貨等與利率有關(guān)的衍生品的價(jià)格，并在參數(shù)估計(jì)上，給出各種債券衍生工具具體的數(shù)值解； 最后，基于商品期貨價(jià)格決定理論，建立了

7、隨機(jī)利率、現(xiàn)貨價(jià)格和潛在過(guò)程三因素的隨機(jī)模型，并在等價(jià)鞅測(cè)度下，推導(dǎo)出期貨價(jià)格所遵循的常微分方程組；同時(shí)，采用特征函數(shù)Fourier逆變換的方法對(duì)商品期權(quán)的定價(jià)進(jìn)行了研究，最后，采用大連商品交易所大豆期貨交易數(shù)據(jù)及現(xiàn)貨價(jià)格，結(jié)合Kalman濾波和Runge-Kutta方法估計(jì)出模型的參數(shù)，進(jìn)而求得商品期貨以及商品期權(quán)價(jià)格的數(shù)值解。通過(guò)研究，本文得到以下結(jié)論：利率過(guò)程和現(xiàn)貨價(jià)格過(guò)程具有明顯的均值回復(fù)特征，模型能很好地?cái)M合期貨市場(chǎng)的價(jià)格序列