基于跳躍GARCH模型的VaR風(fēng)險(xiǎn)管理研究.pdf

1、近年來，我國股票市場(chǎng)發(fā)展十分迅速。股票市場(chǎng)為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展籌集了大量的資金，對(duì)推動(dòng)國有企業(yè)改革、建立現(xiàn)代企業(yè)制度、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整起到了十分重要的作用。但也應(yīng)當(dāng)看到，股票市場(chǎng)的發(fā)展是一把雙刃劍，隨著更多的投資者參與股票市場(chǎng)，如何合理控制股票以及建立在股票基礎(chǔ)上的衍生產(chǎn)品投資風(fēng)險(xiǎn)已成為投資者關(guān)注的話題。 大量文獻(xiàn)研究(如Zakaian(1990)、Nelson(1991)、Cuthbertson和Nitzsche(2008)等)表明

2、金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)具有波動(dòng)率聚集、偏斜、“肥尾”(fat-tailed)和信息反映非對(duì)稱性(杠桿效應(yīng))等特征。在刻畫金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)特征的模型中GARCH系模型有非常明顯的優(yōu)勢(shì)，但是Bollerslev(1987)的實(shí)證研究表明，由GARCH過程產(chǎn)生的殘差條件分布仍然是非正態(tài)的，現(xiàn)有的t分布、GED雖然能在一定程度上刻畫收益分布的“厚尾”特征，但這種刻畫與現(xiàn)實(shí)股票收益分布仍然有較大的差距。1987年的股市崩盤更使人們意識(shí)到必須建立模型來考

3、察股票收益的這種急劇的、跳躍性的波動(dòng)。隨后，資產(chǎn)收益的這種跳躍性逐漸受到重視，成為近來國內(nèi)外研究的一個(gè)焦點(diǎn)話題。 資產(chǎn)收益的跳躍性具有非常大的危害性，其不可預(yù)測(cè)性和劇烈性往往會(huì)導(dǎo)致投資機(jī)構(gòu)或個(gè)人突發(fā)性的巨大損失甚至破產(chǎn)(例如美國曾盛極一時(shí)的長期資本管理公司)，更嚴(yán)重的會(huì)導(dǎo)致股市的崩潰甚至影響社會(huì)的穩(wěn)定。國外市場(chǎng)的研究表明，股票市場(chǎng)收益表現(xiàn)出明顯的跳躍特征，而在不斷走向成熟的國內(nèi)金融市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)和個(gè)體的投資理念和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)在不斷地提高

4、，更需要科學(xué)合理地認(rèn)識(shí)金融資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的特征，尤其是資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的跳躍特征。因此，合理把握金融資產(chǎn)的跳躍特征具有理論和現(xiàn)實(shí)的重要價(jià)值。 從理論上講，傳統(tǒng)有效市場(chǎng)假說(EMH)認(rèn)為，資產(chǎn)的價(jià)格與歷史信息無關(guān)，未來的價(jià)格走勢(shì)只與當(dāng)前價(jià)格相關(guān)，因此資產(chǎn)價(jià)格應(yīng)該遵循鞅過程。然而有研究表明，國外股票市場(chǎng)收益波動(dòng)的跳躍強(qiáng)度、大小與歷史收益的水平和波動(dòng)存在緊密的聯(lián)系，因此跳躍特征在某種程度上對(duì)有效市場(chǎng)假說提出了一定的挑戰(zhàn)。同時(shí)，如果從傳統(tǒng)的理

5、論假說出發(fā)，進(jìn)一步考慮金融資產(chǎn)價(jià)格的跳躍性，又會(huì)形成對(duì)傳統(tǒng)理論的進(jìn)一步完善，使得相應(yīng)理論更貼近和符合現(xiàn)實(shí)。 從現(xiàn)實(shí)的角度出發(fā)，合理刻畫資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)中存在的跳躍特征，具有多重現(xiàn)實(shí)意義。首先，有利于投資者作出合理的投資決策。合理刻畫資產(chǎn)價(jià)格中存在的跳躍性能使投資者更清楚地認(rèn)識(shí)到資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)規(guī)律，在特定的投資目標(biāo)下作出更合理的投資決策。其次，有利于提高機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理水平。資產(chǎn)價(jià)格的跳躍性具有相當(dāng)大的危害性，其不可預(yù)測(cè)性和急

6、劇性往往是機(jī)構(gòu)投資者破產(chǎn)的最大原因，因此合理認(rèn)識(shí)資產(chǎn)價(jià)格存在的跳躍性將有利于投資者合理控制投資風(fēng)險(xiǎn)。最后，有利于監(jiān)管部門制定相關(guān)政策以及提高監(jiān)管水平。金融市場(chǎng)監(jiān)管的一個(gè)重要職責(zé)就是要制定相應(yīng)規(guī)章制度以合理控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因此合理認(rèn)識(shí)金融資產(chǎn)價(jià)格運(yùn)動(dòng)存在的跳躍性將使相關(guān)規(guī)章制度更貼近現(xiàn)實(shí)，使風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管更加有效。 為深入考察我國股票市場(chǎng)收益存在的跳躍特征，論文主要分為4個(gè)部分進(jìn)行分析和探討： 第1部分是緒論，主要介紹問題的研究背

7、景、意義以及論文的研究方法和主要內(nèi)容。 第2部分考察和分析我國股票市場(chǎng)是否存在跳躍性特征以及不同跳躍模型在樣本內(nèi)和樣本外的預(yù)測(cè)效果。通過國內(nèi)外研究現(xiàn)狀的分析發(fā)現(xiàn)，國外研究對(duì)股票市場(chǎng)收益波動(dòng)的跳躍性研究已經(jīng)較多，所有的研究都表明股票收益存在明顯的跳躍性，而國內(nèi)相關(guān)研究則較少，研究的方法也很有限。我們通過將跳躍因素引入到GARCH模型當(dāng)中，利用上證A股指數(shù)收益日度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，實(shí)證研究表明我國股票市場(chǎng)收益也存在明顯的跳躍性。隨后

8、的樣本內(nèi)和樣本外MC模擬預(yù)測(cè)則表明跳躍GARCH模型比非跳躍GARCH模型在樣本內(nèi)和樣本外預(yù)測(cè)效果都好。 第3部分則在第2部分的基礎(chǔ)上考察跳躍GARCH模型在我國股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的VaR應(yīng)用。國內(nèi)外的研究表明，GARCH模型在風(fēng)險(xiǎn)管理中有著重要的應(yīng)用，尤其是在對(duì)金融資產(chǎn)在險(xiǎn)價(jià)值的動(dòng)態(tài)估計(jì)方面表現(xiàn)突出。我們調(diào)整了實(shí)證研究的樣本區(qū)間，引入目前流行的三種VaR評(píng)估方式：二次損失函數(shù)(QLF)、似然比檢驗(yàn)(LR)和平均相對(duì)規(guī)模偏差(MR

9、SB)，對(duì)三種殘差分布假設(shè)(正態(tài)分布、t分布和跳躍分布)下的GARCH和NGARCH模型進(jìn)行實(shí)證考察后發(fā)現(xiàn)，跳躍GARCH模型的VaR預(yù)測(cè)更為合理有效。 第4部分為論文結(jié)論的總結(jié)，并指出論文的不足之處及待改進(jìn)的地方。 通過上述研究，本文主要得到以下一些結(jié)論： (1)我國股票市場(chǎng)指數(shù)收益存在顯著的跳躍行為。 (2)我國股票收益率序列表現(xiàn)出明顯的波動(dòng)率聚集，肥尾，信息反映非對(duì)稱性等特征。 (3)跳躍分

10、布模型相對(duì)于正態(tài)分布和t分布模型，不管在模型擬合還是在樣本內(nèi)和樣本外模擬預(yù)測(cè)中都更具優(yōu)勢(shì)。 (4)通過在險(xiǎn)價(jià)值(VaR)的實(shí)證研究我們發(fā)現(xiàn)，跳躍分布模型(GARCH-J和NGARCH-J)在空頭和多頭頭寸下的VaR預(yù)測(cè)比正態(tài)分布、t分布模型更有效和貼近現(xiàn)實(shí)。 總體而言，本文的創(chuàng)新之處主要在于以下幾個(gè)方面： 首先，在方法上，本文首次將跳躍分布引入GARCH模型在我國股票市場(chǎng)進(jìn)行實(shí)證研究，并在跳躍GARCH模型基礎(chǔ)上