股權結構與公司業(yè)績相關性分析——基于股改試點上市公司的數(shù)據(jù).pdf

1、股權結構與公司業(yè)績二者的關系一直是經濟學界、企業(yè)理論界、資本市場研究的熱門話題。股權結構是企業(yè)相關利益者權利義務的集中反映，對公司治理結構乃至企業(yè)價值等均有重大影響，合理的股權結構有利于規(guī)范企業(yè)行為、提高企業(yè)價值。對股權結構理論的研究不僅可以揭示公司股權結構與企業(yè)績效及公司管理行為的內在關系，而且可以為公司股權結構決策和投融資決策提供理論基礎和指導。從國際上看，學者和公司的管理者們在股權結構與公司業(yè)績相關性研究領域已經積累了相當多的研究

2、成果。在借鑒國外公司治理模式的基礎上，如何發(fā)展一種適用于中國國情的公司治理模式，尋找促進公司業(yè)績提升的股權結構，始終是我們在探索中的一個重要課題。 在股權分置改革的背景下，基于運用數(shù)據(jù)分析檢驗股權分置改革對公司業(yè)績影響的研究目的，筆者選擇了我國的上市公司作為研究對象，試圖通過實證研究方法，發(fā)現(xiàn)股權結構與公司業(yè)績之間的關系，尋找問題之所在，為進一步改善股權結構、提高公司業(yè)績提供一些實際的依據(jù)。 本文共包括五章，結構和內容如

3、下： 第一章，股權結構、公司治理與公司業(yè)績：理論性分析。本章主要闡述了股權結構、公司治理及公司業(yè)績的基本涵義和股權結構與公司業(yè)績的關系。股權結構的內涵可以從質和量兩方面考察，質的規(guī)定性主要考察持股主體的類型及其構成，即股東特性；量的規(guī)定性主要考察公司股份的分布狀況，即股權集中度。公司治理的內涵可以理解為以下兩層含義：公司治理本質上是一種合約關系；公司治理的功能是配置權、責、利。股權結構與公司業(yè)績的基本關系表現(xiàn)為股權結構通過公司治

4、理成本和治理效率對公司業(yè)績產生影響。當公司治理成本與風險成本之和達到最小時，即代理總成本降到最低點時的股權結構是能使公司業(yè)績達到最大化的適度點。股權結構是否合理安排，關系到公司內部股東大會、董事會和監(jiān)事會之間的相互制衡機制的實現(xiàn)程度，關系到外部市場保證對代理人實施有效的約束和監(jiān)督的完善程度，這些內外部治理機制的相互作用和影響將綜合體現(xiàn)在企業(yè)的經營業(yè)績中。 第二章，文獻回顧與評述。股權結構理論的發(fā)展與企業(yè)理論的發(fā)展密切相關，本章回

5、顧了國內外學者對股權結構與公司業(yè)績相關性領域的研究成果。國外學者主要從股權結構形成原因和股權結構內涵兩個角度研究股權結構與公司業(yè)績的關系，國內學者則主要從股權集中度方面進行論證。由于國內學者對該領域的研究起步較晚，加之我國資本市場發(fā)展尚未成熟，部分學者間的研究成果存在較大差異，研究結論不一致甚至完全相反。本文對股權結構與公司業(yè)績的關系問題進行了深入細致的綜述，總結了國內學者對該問題研究存在差異的原因，為后面的實證分析指標的設計、樣本的選

6、擇提供了指導。 第三章，股權集中度、股東特性與公司業(yè)績。本章在第一章對股權結構、公司治理、公司業(yè)績定義的基礎上，進一步分析了股權結構質和量兩方面內涵——股東特性和股權集中度與公司業(yè)績的關系。股東特性作為股權結構質的表現(xiàn)，對公司業(yè)績的影響主要是通過不同性質的股東基于不同持股目的對管理者施加影響，從而在企業(yè)治理結構中影響董事會和高級經理的決策來實現(xiàn)；而股權集中摩作為量的表現(xiàn)，通過對公司治理機制兩個層面的影響而導致公司業(yè)績上升或下降的

7、變動?！P者認為，股東特性對公司業(yè)績的影響可以看作是一種定性作用，注重公司經營層面的治理，而股權集中度對公司業(yè)績的影響則是一種定量作用，注重公司內外部治理機制的分析。因此，研究股權結構對公司治理、公司業(yè)績的影響應著重研究股權集中度對公司治理機制的影響，尋找能實現(xiàn)公司業(yè)績最大化且持股主體在公司經營者的激勵與監(jiān)控和對公司控制權的競爭與代理權的爭奪層面上相對制衡的股權結構適度點。本章具體分析了高度集中、高度分散和相對集中三種股權集中度以及國家

8、股、法人股和流通股(社會公眾股)三類股東性質對公司治理的作用機理，為后面的實證分析和結果解釋提供了理論基礎。 第四章，股權結構與公司業(yè)績的相關性實證分析。本章選用最先進行股權分置改革的46家上市公司2005年6月30日、2006年6月30日中期報表及公司股權結構方面的數(shù)據(jù)對股權結構與公司業(yè)績的相關性進行實證分析檢驗。在前文理論分析的基礎上，本章提出了四個假設：1．在其他條件相同的情況下，國家股比例與公司業(yè)績具有顯著的負相關關系；

9、2．在其他條件相同的情況下，法人股比例與公司業(yè)績具有顯著的正相關關系；3．在其他條件相同的情況下，流通股比例與公司業(yè)績不存在顯著的相關關系；4．股權集中度與公司業(yè)績呈顯著的倒U型曲線關系。四個公司業(yè)績指標 (ROE、CROA、NCFOE、LnAMBR)都能通過前3個假設的檢驗，在檢驗回歸結果的比較中，ROE明顯差于其他三個指標，筆者認為，這可能是該指標被盈余管理處理的原因。第4個檢驗僅有LnAMBR通過，在對2005、2006兩年數(shù)據(jù)的

10、回歸結果求極值點后發(fā)現(xiàn)，2006年比2005年滿足較低的股權集中度既能達到公司業(yè)績最大化，這可以說明股權集中度降低并未對公司業(yè)績帶來不利的影響。相反，改善上市公司的股權結構后，較為分散的股權集中度同樣有利于公司治理機制的發(fā)揮，實現(xiàn)公司業(yè)績最大化。本文引入了凈資產現(xiàn)金率(NCFOE)作為公司業(yè)績指標，對股東特性的檢驗結果良好，但對股權集中度由于顯著性不明顯未通過檢驗，這可能是由于現(xiàn)金流指標評價公司績效依賴于對其長期表現(xiàn)的評估的原因，但筆者

11、認為，將企業(yè)現(xiàn)金流量狀況作為分析股權結構與經營績效關系的衡量指標是對該領域問題研究的一個新視角。 第五章，政策建議。本章在理論闡述和實證分析的基礎上，結合我國資本市場的實際，提出了改善上市公司股權結構，促進公司業(yè)績提升的措施。上市公司應推進“寡頭壟斷股權結構下多個大股東分享控制權的制衡模式”調整股權結構；提高法人股比重，引入銀行法人、鼓勵法人相互持股、培育理性成熟的機構投資者，形成以法人股東為主導的股權結構多元化；同時建立和完善

12、經營者持股的內部人持股制度。優(yōu)化股權結構還需要在完善法律法規(guī)、加強市場監(jiān)管、完善獨立董事制度、促進經理人市場的形成等方面建立配套體系。 本文的主要貢獻： 1．本文以我國資本市場上市公司股權分置改革為背景，研究上市公司股權結構與公司業(yè)績的關系。本文選擇了最先進行股權分置改革的兩批試點上市公司作為研究對象，通過實證分析驗證了不同性質的股東和股權集中度與公司業(yè)績之間的相關關系。 2．文章提出了對股東特性和股權集中度與公

13、司業(yè)績關系的不同理解。筆者認為，股東特性對公司業(yè)績的影響是定性的，通過不同性質股東基于不同持股目的對管理者施加影響，以影響董事會和高級經理的決策實現(xiàn)對公司經營層面的治理；股權集中度對公司業(yè)績的影響是定量的，主要表現(xiàn)在對公司經營者的激勵與監(jiān)控、公司控制權的競爭與代理權的爭奪等公司內外部治理機制的影響。在這種定性與定量影響的前提下，對股權結構與公司業(yè)績相關性的研究應著重分析股權集中度的作用，尋找能實現(xiàn)公司業(yè)績最大化股權結構適度點。