[教育]有效市場與資本資產(chǎn)定價(jià)模型

1、,第五章 有效市場與資本資產(chǎn)定價(jià)模型,www.themegallery.com,內(nèi)容,第一節(jié) 有效市場理論第二節(jié) 資本資產(chǎn)定價(jià)模型與有效市場假說 掌握：有效市場假說的含義、三種形式及有效市場假說的理論基礎(chǔ),www.themegallery.com,理論發(fā)展脈絡(luò),隨機(jī)游走假說有效市場理論投資組合理論資本資產(chǎn)定價(jià)模型 套利定價(jià)理論期權(quán)定價(jià)模型,,,,,,www.themegallery.com,第一節(jié) 有效市場理

2、論,一、有效市場假說的含義（由隨機(jī)游走引發(fā)） 二、有效市場假說的三種形式 三、有效市場假說的理論基礎(chǔ) 補(bǔ)充：有效市場假說對投資策略的意義 四、有效市場假說面臨的挑戰(zhàn)（行為金融學(xué)） 五、有關(guān)市場是否有效的爭論,www.themegallery.com,現(xiàn)象,股價(jià)波動沒有任何軌跡可循，其走勢也是隨機(jī)的。有個(gè)參議員用飛鏢投擲一份財(cái)經(jīng)報(bào)紙，揀出20只股票作為投資組合，競和整體股市表現(xiàn)差不多，甚至

3、比某些專家的建議還強(qiáng)。,www.themegallery.com,理論發(fā)展脈絡(luò),莫里斯?肯德爾1953年發(fā)現(xiàn)并驗(yàn)證了一個(gè)命題：股票價(jià)格沒有可以預(yù)測的特征。價(jià)格變動出現(xiàn)很大大隨機(jī)性，歷史數(shù)據(jù)無法提供有關(guān)價(jià)格變動方向的任何線索。------似乎驗(yàn)證了市場的非理性，實(shí)際上，價(jià)格的隨機(jī)波動表示了運(yùn)轉(zhuǎn)良好的有效市場，而不是非理性的市場。,www.themegallery.com,舉例,A公司股價(jià)100美元，通過一模型預(yù)測，3天內(nèi)漲到110美元，凡

4、是知道這個(gè)預(yù)測的投資者都會爭先購買該股，原來持有的也不愿意拋，結(jié)果價(jià)格會立刻漲到110美元。只要有任何信息表明價(jià)格被低估，投資者就不會放棄獲利機(jī)會，股價(jià)就會抬高至公平水平。已有的信息快速、充分反映到股價(jià)上模型一旦被熟知，預(yù)測功能下降,www.themegallery.com,理論發(fā)展脈絡(luò),如果肯德爾的證明結(jié)論股價(jià)可以預(yù)測，大家都按照這個(gè)理論去買，會利用任何公開信息去挖掘股票定價(jià)，超額收益很快消失，出現(xiàn)公平定價(jià)。只有當(dāng)新消息出現(xiàn)時(shí)，價(jià)

5、格才會上漲或下跌，新信息必須是不可預(yù)測的，這就是隨機(jī)游走的規(guī)則。股票的變動是隨機(jī)的，不可預(yù)測的。不要把價(jià)格的隨機(jī)性和非理性混淆。如果股票價(jià)格可以預(yù)測，則市場是無效的，預(yù)測股價(jià)的能力說明現(xiàn)在的價(jià)格并沒有包含所有有用的信息，所以------股價(jià)包含所有有用信息的假定成為有效市場假定。,www.themegallery.com,有效市場假說的含義,證券價(jià)格總是完全反映了已有的信息，只是對新信息作出反應(yīng)，而新信息是不可預(yù)測的，則證券價(jià)格變化就

6、是完全隨機(jī)的，投資者不可能持續(xù)地在證券市場上獲得超額利潤。83頁 第一段,www.themegallery.com,有效市場假說的三種形式,主線：根據(jù)證券價(jià)格反映的信息程度，及那些分析無效信息：歷史信息、公開信息及非公開信息分析：技術(shù)分析、基本面分析1.弱式有效市場假說2.半強(qiáng)式有效市場假說3.強(qiáng)式有效市場假設(shè)看書 83頁,www.themegallery.com,有效市場假說的三種形式,問題：1.美國證券市場的有效性強(qiáng)

7、于新興市場？2.高管投資于本公司的股票，違背弱有效市場假定嗎？在強(qiáng)有效市場里，這位高管還能獲取超額利潤嗎？3.弱式有效市場假說成立，是否可以滿足強(qiáng)式有效市場成立？反之怎樣？,www.themegallery.com,有效市場假說的理論基礎(chǔ),1.投資者都是“理性”的，且理性地估價(jià)和交易證券。2.如果投資者并不都是那么理性，則非理性的投資者（不存在相關(guān)性）之間的交易行為是隨機(jī)的、彼此無關(guān)的，從而可以相互抵消各自的作用，使價(jià)格不發(fā)生非理

8、性變化。3.即使有些投資者之間的非理性行為具有某種相關(guān)性，市場中理性套利者的行為也將消除他們對價(jià)格的影響。 統(tǒng)一結(jié)論：價(jià)格是理性的，市場是有效的競爭和套利的存在，市場總是有效的。市場選擇機(jī)制：84頁長久來說，投資者只有根據(jù)證券的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行交易才能達(dá)到效用最大化 85頁,www.themegallery.com,有效市場假說對投資策略的意義,1.技術(shù)分析2.基本面分析3.積極的組合管理與消極的組合管理,www.themega

9、llery.com,有效市場假說面臨的挑戰(zhàn),1.行為金融對EMH理論基礎(chǔ)的挑戰(zhàn)對投資者理性的挑戰(zhàn)：有限理性、天真的投資者?對待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度：很難承認(rèn)輸了，注重輸贏，不是結(jié)果；?投資決策：靠直覺、情緒股價(jià)走勢短線看情緒，中線看貨幣，長線看基本面對投資者交易無關(guān)性的挑戰(zhàn)：葉榮添現(xiàn)象、帶頭大哥對套利的挑戰(zhàn)：套利是有限的，有風(fēng)險(xiǎn)的。,www.themegallery.com,有效市場假說面臨的挑戰(zhàn),2.行為金融對EMH實(shí)證基礎(chǔ)的挑戰(zhàn)小

10、公司現(xiàn)象與規(guī)?，F(xiàn)象：小規(guī)模公司的收益率更高；fama解釋為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的表現(xiàn)。日歷效應(yīng)現(xiàn)象：黑色星期一，紅色星期五；金九銀十；春節(jié)效應(yīng)股票價(jià)格反應(yīng)不足和過度反應(yīng)的現(xiàn)象：賣出表現(xiàn)優(yōu)異的股票，買進(jìn)表現(xiàn)不佳的；分拆、并購、被回購的股票長期存在正收益—可預(yù)測的收益有效市場是無法解釋的3.分形市場假說：87-88頁看書了解,www.themegallery.com,有關(guān)市場是否有效的爭論,Fama(1991)指出：市場有效性是不可檢驗(yàn)的。悖論

11、：預(yù)期收益模型的建立以市場有效為假定前提，而檢驗(yàn)市場有效性時(shí)，又必須先驗(yàn)地假設(shè)預(yù)期收益模型是適用的。這樣導(dǎo)致的結(jié)論是：用市場有效性前提下的預(yù)期收益模型是無法檢驗(yàn)市場有效性的。,www.themegallery.com,第二節(jié) 資本資產(chǎn)定價(jià)模型與有效市場假說,一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型與有效市場假說成立的假設(shè)條件兩者都建立在投資者理性的基礎(chǔ)上，capm假設(shè)更多一些，推導(dǎo)出了有效市場假說沒有解決的市場價(jià)格應(yīng)該是多少的問題。兩者都有隱含的假設(shè)，市

12、場是充分競爭的，信息會及時(shí)充分的反映到價(jià)格中。二、對資本資產(chǎn)定價(jià)模型的挑戰(zhàn)：看書 91頁,www.themegallery.com,對有效市場理論及延伸模型的挑戰(zhàn)---　GMO的質(zhì)疑,一、波動不等于風(fēng)險(xiǎn)　　 　　  　　當(dāng)代資產(chǎn)組合理論把風(fēng)險(xiǎn)定義為波動，并用標(biāo)準(zhǔn)方差來衡量。但是，對投資者來說，本金的永久損失才是真正的風(fēng)險(xiǎn)。而且，波動給投資者帶來機(jī)會。凱恩斯說“主要是波動帶來最大的便宜，而波動所造成的不確定性則阻

13、止其他人從便宜的機(jī)會中獲利。”,www.themegallery.com,對有效市場理論及延伸模型的挑戰(zhàn)---　GMO的質(zhì)疑,二、忽視投資的核心概念——價(jià)值  　　  　　當(dāng)代資產(chǎn)組合理論忽視了投資最核心的概念——價(jià)值。由于重點(diǎn)在于通過資產(chǎn)組合規(guī)避個(gè)體和資產(chǎn)類別的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)代資產(chǎn)組合理論反而忽視了價(jià)值，對市場的整體系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)視而不見。當(dāng)市場處于瘋狂的泡沫中時(shí)，按照資產(chǎn)組合理論的策略，風(fēng)險(xiǎn)并不一定大。但是，歷史證明，忽視

14、價(jià)值代價(jià)慘重。,www.themegallery.com,對有效市場理論及延伸模型的挑戰(zhàn)---　GMO的質(zhì)疑,三、對照指數(shù)扭曲投資行為  　　  　　對照指數(shù)衡量業(yè)績改變了投資經(jīng)理的行為方式。首先，忙于與指數(shù)競爭讓投資經(jīng)理忽視了考慮一個(gè)投資本身是否有吸引力，甚至在絕對意義上投資本身是否合理。其次，與指數(shù)對照讓風(fēng)險(xiǎn)變?yōu)榱伺c指數(shù)的差距。這樣一來，投資經(jīng)理們不得不把資金全部投入股市。衡量投資的指標(biāo)變?yōu)榱送顿Y的相對吸引力。

15、最后，投資經(jīng)理們把損失也相對化了。無論虧多少，只要比指數(shù)虧得少就是好業(yè)績。,www.themegallery.com,GMO—美國的一家投資公司,GMO有限責(zé)任公司在中國的聲名鵲起，源自于2010年3月23日發(fā)表的一篇名為《中國的紅色警報(bào)》的報(bào)告，該報(bào)告指出，中國已經(jīng)呈現(xiàn)顯著的投機(jī)狂熱的特征。資料顯示，GMO的注冊地在美國，這家成立于1977年的投資公司的創(chuàng)始人為杰里米·格蘭瑟姆(Jeremy Grantham)，截至今年6