海外交易衰退下的大類資產(chǎn)配置思路

1、1、 海外交易衰退下的大類資產(chǎn)配置思路6 月 15 日美聯(lián)儲(chǔ)召開了最新一期的 FOMC 會(huì)議，一方面在時(shí)隔 28 年后首次加息75BP，另一方面公布的經(jīng)濟(jì)預(yù)測對(duì)美國今年的 GDP 增速由 2.8?下調(diào)至了 1 . 7 ? ，市場擔(dān)憂美聯(lián)儲(chǔ)不得不通過犧牲增長的方式來控制通脹。 在此背景下， 當(dāng)前債市已經(jīng)體現(xiàn)出了一定的交易衰退特征，一方面是 10 年美債收益率開始快速下行，另一方面是期限利差自 4 月倒掛后上行以來再度

2、下探至 0.1 左右徘徊?；仡櫭绹?2000 年以來的三次衰退周期，其中 2000-2001 年和 2007-2008 年為典型的、持續(xù)時(shí)間較長且具備主題性質(zhì)的衰退， 在這兩次衰退前市場同樣提前體現(xiàn)出了一定的交易衰退特征，如長端利率加速下行以及期限利差倒掛，而 2020 年的衰退為疫情沖擊，相對(duì)更加突然，市場未出現(xiàn)明顯的提前反應(yīng)。本篇報(bào)告重點(diǎn)分析 2000 和 2007 年美國經(jīng)濟(jì)衰退前的一段存在衰退預(yù)期時(shí)期的資產(chǎn)表現(xiàn)

3、， 對(duì)當(dāng)下投資思路形成啟示。1.1、 2000 年：互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅引發(fā)衰退預(yù)期2000 年在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策持續(xù)緊縮疊加互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)盈利證偽的環(huán)境下，美國經(jīng)濟(jì)邁入衰退周期。 宏觀層面， 九十年代末隨著互聯(lián)網(wǎng)熱潮推動(dòng)投資增長， 美國 GDP快速上行，核心 PCE 水平亦逐步攀升，經(jīng)濟(jì)開始出現(xiàn)過熱跡象。在此背景下，美聯(lián)儲(chǔ)加息周期開啟，1999 年至 2000 年美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù) 6 次加息，累計(jì)上調(diào)基準(zhǔn)利率175 個(gè)基點(diǎn)，在貨幣政策大幅

4、收緊的形勢(shì)下，美國傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能逐步趨弱。企業(yè)層面，隨著 2000 年 3 月份上市公司年報(bào)和季報(bào)的陸續(xù)披露，大量互聯(lián)網(wǎng)公司呈現(xiàn)虧損狀態(tài)。同一時(shí)期， 《巴倫周刊》揭露了互聯(lián)網(wǎng)公司財(cái)務(wù)狀況惡化、財(cái)務(wù)造假、高管套現(xiàn)等問題，美國聯(lián)邦最高法院宣判微軟于 1997 年受到的壟斷指控屬實(shí)。 隨著科技股企業(yè)負(fù)面新聞接連傳出，投資者信心受挫， 股市負(fù)面情緒開始蔓延， 利空預(yù)期得到催化。 在基本面與市場情緒雙雙惡化后， 市場開始大量拋售科技股股票，

5、 互聯(lián)網(wǎng)泡沫逐步破裂， 美國經(jīng)濟(jì)亦在新老經(jīng)濟(jì)同步走弱的形勢(shì)下進(jìn)入新一輪的衰退周期。2000 年二季度伴隨美國經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)的持續(xù)下行以及美聯(lián)儲(chǔ)的再度加息，市場逐步開啟了對(duì)于經(jīng)濟(jì)衰退的交易， 5 月美債利率的二次破位下探是較為明確的信號(hào)，原油價(jià)格隨后亦階段性走弱。2000 年美國經(jīng)濟(jì)處于一輪上行周期的頂部，從經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)來看，美國制造業(yè) PMI 于 2000 年初觸頂回落，并在此后持續(xù)下降，美國 ECRI 領(lǐng)先指標(biāo)亦在 20

6、00 年 Q2 拐頭向下，并隨后進(jìn)入下行區(qū)間。與此同時(shí)， 在通脹水平不斷攀升的環(huán)境下， 美聯(lián)儲(chǔ)的加息進(jìn)程仍未停歇， 2000 年 5 月 16 日美聯(lián)儲(chǔ)再度加息 50bp，進(jìn)一步加劇了市場對(duì)于經(jīng)濟(jì)走弱的預(yù)期。在此背景下，2000 年 Q2 市場逐步開啟了對(duì)于經(jīng)濟(jì)衰退的交易。具體來看，債券市場對(duì)于經(jīng)濟(jì)最為敏感， 10 年期美債利率于 2000 年年初率先見頂， 并于一季度持續(xù)回落。隨后， 雖然在美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的影響

7、下利率水平于 5 月迎來一輪急升， 但在 50bp的加息落地之后便二次破位下探， 衰退交易信號(hào)確立。 商品市場對(duì)于衰退預(yù)期的交易滯后于債市， 2000 年上半年， 商品市場表現(xiàn)具備韌性， 布倫特原油價(jià)格先抑后揚(yáng)， 但在 5 月之后原油價(jià)格亦呈震蕩趨弱態(tài)勢(shì)， 并在 7 月于美債利率階段性同步下行。整體而言，2000 年二季度伴隨美國經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)的持續(xù)下行以及美聯(lián)儲(chǔ)的再度加息，市場逐步開啟了對(duì)于經(jīng)濟(jì)衰退的交易，5 月美債利率