EVA與上市公司企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性分析.pdf

1、一、選題 隨著經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展和企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的轉(zhuǎn)變，企業(yè)價(jià)值越來越成為企業(yè)管理當(dāng)局關(guān)注的核心內(nèi)容。挖掘企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，對(duì)于培育企業(yè)的可持續(xù)生存和發(fā)展能力，提高企業(yè)的核心競爭力和經(jīng)營管理能力均具有重要意義。企業(yè)價(jià)值評(píng)估將成為幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的有力手段之一。而知識(shí)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展使得企業(yè)價(jià)值的內(nèi)涵日益豐富，它包含了更多的智力資本、服務(wù)、質(zhì)量和管理等內(nèi)容。長期以來，以每股收益、凈資產(chǎn)收益率和凈利潤為代表的傳統(tǒng)會(huì)計(jì)利潤指標(biāo)因其簡單、明了

2、的特點(diǎn)，一直被眾多投資者作為評(píng)估上市公司價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)，并且成為絕大多數(shù)上市公司管理者的經(jīng)營目標(biāo)和激勵(lì)基準(zhǔn)。隨著財(cái)務(wù)理論的發(fā)展，上市公司的最終目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值最大化的觀點(diǎn)得到了普遍認(rèn)可，這就要求衡量公司價(jià)值的指標(biāo)必須準(zhǔn)確反映公司為股東創(chuàng)造的價(jià)值。公司每年為股東創(chuàng)造的價(jià)值應(yīng)該等于收入扣除全部成本費(fèi)用。而傳統(tǒng)會(huì)計(jì)利潤指標(biāo)在計(jì)算時(shí)并沒有扣除股本資本的成本，因此單純的利潤指標(biāo)是不能準(zhǔn)確判斷上市公司為股東創(chuàng)造的價(jià)值的，也即它們無法準(zhǔn)確地評(píng)估和反映企

3、業(yè)的真實(shí)價(jià)值。 經(jīng)濟(jì)增加值(Economic Value Added，簡稱EVA)的概念正是在克服傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)缺陷的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的，它的計(jì)算中扣除了包括股本資本成本在內(nèi)的全部成本費(fèi)用，反映了公司在一定時(shí)期內(nèi)為股東創(chuàng)造的價(jià)值，成為傳統(tǒng)利潤指標(biāo)體系的重要補(bǔ)充。90年代中期以后EVA逐漸在國外獲得廣泛的應(yīng)用，而EVA在國內(nèi)則只有少量應(yīng)用，并主要停留在理論研究層面。我國證券市場還不夠完善，與西方國家發(fā)達(dá)的資本市場環(huán)境相比還有較大區(qū)別，EV

4、A的理論是否適合應(yīng)用于我國的資本市場，與傳統(tǒng)的利潤指標(biāo)相比，EVA指標(biāo)是否更能真實(shí)反映我國上市公司的企業(yè)價(jià)值，以及在這個(gè)基礎(chǔ)上如何利用EVA理論來幫助提升和創(chuàng)造我國上市公司的企業(yè)價(jià)值，都是亟待我們研究的問題，也是本文主要研究的內(nèi)容。 二、主要內(nèi)容及觀點(diǎn) 本文在查閱大量已有國內(nèi)外研究文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，運(yùn)用了規(guī)范研究和實(shí)證研究相結(jié)合的方法。主要研究內(nèi)容如下： 第一部分，緒論。主要介紹了選題背景，國內(nèi)外研究、應(yīng)用現(xiàn)狀，研究

5、目的和意義，研究思路和方法。一直以來，理論界和實(shí)務(wù)界都在研究和探索，希望能找到一種相對(duì)更加完美和公正的企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)模式，而我國長期以傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)利潤指標(biāo)作為衡量企業(yè)價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)。EVA價(jià)值評(píng)估方法在西方國家已得到較廣泛的應(yīng)用并取得了顯著的成效，而在國內(nèi)只有少量應(yīng)用并主要停留于理論研究層面。關(guān)于EVA的理論研究，國外的研究形式較為豐富多樣，思路也更為擴(kuò)展，研究比較具體并注重解決實(shí)際問題；而我國有關(guān)EVA的文獻(xiàn)多數(shù)停留在介紹EVA的基本概念，或

6、是在借鑒西方國家價(jià)值評(píng)估理論的基礎(chǔ)上所做的研究，涉及更深入的研究和驗(yàn)證的較少。我國證券市場還不夠完善，與西方國家發(fā)達(dá)的資本市場環(huán)境還有較大區(qū)別，本文將通過理論分析、案例分析以及實(shí)證分析相結(jié)合的方法，驗(yàn)證EVA理論是否適合于我國的資本市場和我國上市公司的企業(yè)價(jià)值評(píng)估。 第二部分，EVA與企業(yè)價(jià)值的原理分析。介紹了EVA的理論淵源和計(jì)算原理，并與傳統(tǒng)財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)體系進(jìn)行比較分析，指出傳統(tǒng)指標(biāo)的劣勢(shì)和EVA指標(biāo)的優(yōu)勢(shì)；探討了關(guān)于企業(yè)價(jià)值概

7、念的演進(jìn)和界定，引出市場增加值(MVA)的概念。人們對(duì)企業(yè)價(jià)值即股東價(jià)值的認(rèn)可，使得MVA成為國際上衡量企業(yè)價(jià)值變化的通用指標(biāo)<'①>。從理論上分析了在有效市場前提下，EVA與企業(yè)價(jià)值具有高相關(guān)性，而中國資本市場的不完善使得我們有必要對(duì)EVA與中國上市公司的企業(yè)價(jià)值相關(guān)性做進(jìn)一步的實(shí)證研究。最后，分析了國外國內(nèi)各一個(gè)引用EVA指標(biāo)成功的案例及未采用該指標(biāo)而未及時(shí)彌補(bǔ)損失導(dǎo)致經(jīng)營失敗的案例，證明了實(shí)踐中EVA的應(yīng)用可以使企業(yè)更關(guān)注資本成本

8、和資本利用效率，由傳統(tǒng)的效益中心轉(zhuǎn)為EVA中心，更能認(rèn)識(shí)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)持續(xù)、有效的長期發(fā)展。 第三部分，EVA與企業(yè)價(jià)值相關(guān)性的實(shí)證分析。根據(jù)前文的理論推導(dǎo)結(jié)果，進(jìn)行了EVA與我國上市公司企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性實(shí)證分析。選取了2000、2001和2002年的思騰思特中國公司(Stern Stewart China)公布的中國上市公司EVA值排名前100名的公司，經(jīng)過篩選選取了270個(gè)研究樣本；以MVA作為因變量，分別選取

9、了三個(gè)會(huì)計(jì)利潤指標(biāo)和三個(gè)EVA指標(biāo)作為解釋變量；在分析各變量相關(guān)性的基礎(chǔ)上，構(gòu)建了一元回歸模型和多元回歸模型，對(duì)EVA指標(biāo)和傳統(tǒng)會(huì)計(jì)利潤指標(biāo)與我國上市公司的價(jià)值相關(guān)性實(shí)證結(jié)果進(jìn)行對(duì)比分析。結(jié)果顯示：在我國資本市場環(huán)境下，EVA指標(biāo)變量比傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)變量在解釋公司價(jià)值方面更具更高的解釋力。然而，實(shí)證分析也同時(shí)表明：EVA不能夠完全替代會(huì)計(jì)指標(biāo)，盡管大量的會(huì)計(jì)信息包含在EVA指標(biāo)里面，但會(huì)計(jì)指標(biāo)仍然是有用的公司價(jià)值衡量指標(biāo)，仍然具有較高的信

10、息價(jià)值。對(duì)于企業(yè)來說，即使采取了EVA價(jià)值評(píng)價(jià)體系，也應(yīng)該同時(shí)繼續(xù)監(jiān)測(cè)和關(guān)注會(huì)計(jì)利潤指標(biāo)；對(duì)于投資者來說，在利用EVA指標(biāo)評(píng)價(jià)上市公司市場價(jià)值的同時(shí)，也應(yīng)該重視利用傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估?？梢?，中國股市雖在發(fā)展，但利潤絕對(duì)值仍較大程度地影響和決定著公司的企業(yè)價(jià)值，這也是中國股市不夠成熟的表現(xiàn)。 第四部分，研究結(jié)論與展望。根據(jù)前文的理論分析、案例分析及實(shí)證結(jié)果得出研究結(jié)論：在我國資本市場環(huán)境下，EVA指標(biāo)變量比傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)

11、變量在解釋公司價(jià)值方面具有更高的解釋力。在這個(gè)研究結(jié)論的基礎(chǔ)上，初步探討了利用經(jīng)濟(jì)增加值的概念來提升和創(chuàng)造價(jià)值的途徑，即可以將企業(yè)的整體分解成由若干個(gè)EVA中心，然后具體分析每個(gè)EVA中心的關(guān)鍵EVA驅(qū)動(dòng)因素，從而幫助企業(yè)發(fā)現(xiàn)并實(shí)施價(jià)值提升的方法。企業(yè)可以通過這幾個(gè)因素的調(diào)整實(shí)現(xiàn)EVA的提高，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的提升和創(chuàng)造。同時(shí)引發(fā)了國內(nèi)企業(yè)關(guān)于如何選擇符合自身的價(jià)值管理體系和戰(zhàn)略的思考。因?yàn)槠髽I(yè)EVA提高的關(guān)鍵還在于創(chuàng)立一個(gè)完整的基于E

12、VA的價(jià)值管理體系，并確保這個(gè)價(jià)值管理體系在企業(yè)內(nèi)的準(zhǔn)確實(shí)施。而對(duì)于大多數(shù)國內(nèi)的企業(yè)而言，如何針對(duì)自身情況，最大化的利用自身資源和優(yōu)勢(shì)，同時(shí)客觀的看到自身的缺陷和潛在的限制，合理的選擇符合企業(yè)自身的價(jià)值管理體系和戰(zhàn)略，也將是我國上市公司為提升自身價(jià)值值得認(rèn)真思考和研究的方面。這也是我們今后需要研究的一個(gè)方面。另外，如何根據(jù)我國資本市場的特點(diǎn)研究更有效的EVA計(jì)算方法及EVA價(jià)值評(píng)估模型，以及如何將EVA價(jià)值評(píng)估方法與非財(cái)務(wù)因素有效地配合

13、使用以增加其風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力等，都將是今后值得我們做進(jìn)一步研究的方面。本章節(jié)還說明了EVA指標(biāo)本身存在的一些局限性和不足，是在應(yīng)用該指標(biāo)時(shí)值得我們注意的方面。 三、主要貢獻(xiàn) 本文對(duì)EVA、傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)與公司價(jià)值相關(guān)性的進(jìn)行了對(duì)比實(shí)證分析。改變目前國內(nèi)許多研究都是作者自己通過搜集原始數(shù)據(jù)，一步一步計(jì)算出EVA的各個(gè)元素，再計(jì)算出EVA的數(shù)值進(jìn)行自己的排名的方法，本文直接利用了思騰思特中國公司公布的EVA相關(guān)數(shù)據(jù)和CSMAR數(shù)據(jù)

14、庫中上市公司年報(bào)進(jìn)行實(shí)證分析。主要研究貢獻(xiàn)如下： 第一，原理、案例分析與實(shí)證研究相結(jié)合的分析方法。 在研究EVA與中國上市公司價(jià)值相關(guān)性的過程中，在EVA原理分析的基礎(chǔ)上又選用了案例分析的方法，與實(shí)證研究相結(jié)合，使研究結(jié)論更具有可靠性和可理解性。本文首先分析了經(jīng)濟(jì)增加值的原理，然后通過國內(nèi)國外各兩個(gè)典型的成功和失敗案例的引入和分析，更形象并切實(shí)際地證明了實(shí)踐中經(jīng)濟(jì)增加值對(duì)企業(yè)價(jià)值的重要作用。說明關(guān)注經(jīng)濟(jì)增加值的企業(yè)，可以

15、幫助企業(yè)管理者了解真實(shí)的企業(yè)價(jià)值。對(duì)于面臨困境的企業(yè)來說，就可以及早采取彌補(bǔ)措施，扭虧為盈；對(duì)于成長中的企業(yè)來說，關(guān)注經(jīng)濟(jì)增加值也可以幫助實(shí)現(xiàn)企業(yè)更長期的、持續(xù)的效益增長和發(fā)展。 第二，實(shí)證分析中的模型較為健全，運(yùn)用了多項(xiàng)技術(shù)方法和評(píng)價(jià)指標(biāo)。 查看以往的研究文獻(xiàn)，國內(nèi)關(guān)于EVA與企業(yè)價(jià)值相關(guān)性的實(shí)證文章相對(duì)較少，或者也只是把EVA與市場增加值(MVA)進(jìn)行簡單的回歸分析，本文的實(shí)證分析則比較全面。本文在實(shí)證分析過程中，從

16、相關(guān)系數(shù)比較、一元回歸模型，到多元回歸模型比較，并且分別建立了EVA指標(biāo)體系多元回歸模型、會(huì)計(jì)指標(biāo)體系多元回歸模型和既包括EVA指標(biāo)又有會(huì)計(jì)指標(biāo)的多元回歸模型，分析較全面和系統(tǒng)，對(duì)研究結(jié)論提供了更有力的支持。在指標(biāo)體系的選擇上也比較全面，EVA指標(biāo)體系變量選擇了單位資本經(jīng)濟(jì)增加值(EVAPC)、每股經(jīng)濟(jì)增加值(EVAPS)及資本收益率(ROC)；會(huì)計(jì)指標(biāo)體系中選取了除傳統(tǒng)以會(huì)計(jì)收益為基礎(chǔ)的每股收益(EPS)和凈資產(chǎn)收益率(ROE)外，還