債券融資對過度投資的影響——以制造業(yè)為例.pdf

1、自2005年以來，我國證監(jiān)會啟動了新一輪的金融市場改革，改革的重點之一便是大力發(fā)展我國債券市場，為我國企業(yè)開辟全新的融資渠道。自2007年以來，我國債券市場上相繼推出了短期融資券、公司債和中期票據等新型的債務融資工具，大大提升了我國企業(yè)的投資能力和競爭力。對于投資者而言，債券融資同樣豐富了他們的投資渠道，補充了我國資本市場上長期以來基本只能通過股票、國債等進行投資的一塊短板，對于投資者獲得更大的投資收益和更好的進行風險規(guī)避具備了更良好的

2、市場條件和政策條件。盡管就目前來說，企業(yè)我國企業(yè)，特別是上市公司債券融資和再融資的總體規(guī)模相對于股權融資和再融資來說占比依然較少，但是隨著近十年來我國政府、證監(jiān)會和相關監(jiān)管機構對債券融資的大力支持，債券融資已成為我國企業(yè)融資結構中不可忽視的一部分，而債券市場除了作為企業(yè)和投資者進行投融資的場所外，也是人民銀行實施貨幣政策的一大渠道。
　　近年來，我國企業(yè)，特別是上市公司中，存在最突出的問題是過度投資。根據Jensen(1986)的

3、自由現(xiàn)金流假說，限制企業(yè)的自由現(xiàn)金流水平，如派發(fā)股利和債務融資，能夠顯著地抑制企業(yè)的過度投資水平。而通過債務融資，引入債權人和外部監(jiān)督機構對公司治理進行監(jiān)督，又被成為債務治理機制。國內外學界對于債務治理機制進行了諸多研究，并且從不同角度、不同方法驗證了債務治理機制確實能夠發(fā)揮公司外部治理作用。而債券融資作為我國資本市場上的新興金融工具，能否同樣具備外部治理作用，特別是對上市公司過度投資的抑制作用，是本文研究的重點。
　　本文首先通

4、過介紹研究背景，并整理綜合相關文獻對于問題的探究和理解，以探索債券融資對過度投資抑制作用的理論線索。之后本文借鑒Richardson(2006)的投資預期模型，設定相關變量建立實證回歸模型，采用我國2014-2016年滬深兩市A股主板和創(chuàng)業(yè)板的制造業(yè)上市公司為樣本，并分國有控股和民營控股分別進行研究，主要目的是探究我國資本市場上新出現(xiàn)的短期融資券、公司債和中期票據同過度投資之間的關系。
　　通過模型的實證回歸結果，我們發(fā)現(xiàn)，民營控

5、股的上市公司發(fā)行公司債，能夠顯著抑制上市公司的過度投資水平，而國有控股的上市公司發(fā)行公司債會顯著加劇上市公司的過度投資水平。短期債務融資對上市公司的過度投資水平有顯著的抑制作用，而長期債務融資則會加劇上市公司的過度投資水平?？紤]了市場競爭水平后，我們發(fā)現(xiàn)，當市場競爭水平較高時，無論是短期債務還是長期債務都能對上市公司過度投資產生顯著的抑制作用。
　　本文的建議有:降低民營企業(yè)債券融資，特別是通過發(fā)行公司債進行債券融資的門檻，提高債

6、券發(fā)行的審核效率，縮短債券發(fā)行的審核時間，使企業(yè)能夠及時、有效地通過債權融資獲取現(xiàn)金流，進而提高企業(yè)債券融資的積極性;強化國有企業(yè)的市場功能，逐步降低其政策功能;提升市場競爭程度，特別是在制造業(yè)領域，鼓勵國有企業(yè)和民營企業(yè)公平競爭、合作共贏、取長補短、共同發(fā)展。
　　本文的創(chuàng)新點有:
　　本文采用債券融資作為研究的切入點，選取2014到2016年的最新數(shù)據作為實證研究部分的數(shù)據樣本，并選擇制造業(yè)行業(yè)進行回歸，結合國有和民營控