市場微觀結構下信息不對稱對上市公司融資行為影響研究.pdf

1、自從MM理論提出以后，公司融資問題就成為了公司財務領域的重要研究課題。信息是影響公司行為的重要因素，同時也是影響資產價格發(fā)現的重要因素。傳統的經濟學理論認為價格是供求均衡下市場出清的結果，而忽視了市場交易機制等市場微觀結構因素對價格的影響。市場微觀結構理論認為，金融市場上存在交易成本、交易摩擦和信息不對稱，市場機制的差異會對價格的形成產生影響。信息不對稱廣泛存在于證券市場中，不僅管理者與投資者之間存在信息不對稱，而且投資者內部也存在信息

2、不對稱，投資者可以依據是否擁有私人信息區(qū)分為知情交易者與不知情交易者。市場微觀結構理論關注的信息不對稱為知情交易者與不知情交易者之間的信息不對稱?；诖耍疚脑谑袌鑫⒂^結構理論視角下研究信息不對稱對我國上市公司融資行為的影響，試圖進一步探討市場微觀結構理論與上市公司融資行為的聯系。
　　市場微觀結構研究了資本市場交易機制、市場流動性與信息不對稱各個方面，市場微觀結構與企業(yè)的融資行為有著密切的關系。本文在對經典的EKOP模型進行修正

3、的基礎上得到了一個用于衡量信息不對稱的知情交易概率。采用該指標，本文從內源融資、股權融資、融資結構三個方面，系統闡述與驗證了信息不對稱對上市公司融資行為的影響。
　　首先，研究了市場微觀結構理論視角下的信息不對稱對內源融資的影響。內源融資包含企業(yè)折舊和留存收益，在不考慮折舊的前提下，企業(yè)將所實現的收益在收益分配與收益留存中進行選擇，從而決定了內源融資的水平。股利政策是實現收益分配的途徑，故其也可以視為一種內源融資決策。中國證監(jiān)會頒

4、布與融資相關的政策文件常涉及到對股利分配的要求，使得股利政策具有融資從屬性。筆者將股利政策視為內源融資決策，構建了一個股利政策信號傳遞博弈模型，模型為3期且存在投資者、做市商和公司，分別分析了在知情交易者獲取的私有信息為完美與存在噪聲情況下，知情交易者與不知情交易者之間的信息不對稱程度以及他們的行為對公司股利政策的影響。采用修正以后信息不對稱的度量指標，運用事件分析法和加權最小二乘法證實了投資者之間的信息不對稱程度越高的公司，股利增加的

5、信號傳遞作用越弱：對于未預期股利宣告而言，股利宣告前的信息不對稱程度高于股利宣告后的信息不對稱程度，即信息不對稱會影響公司的股利政策。而公司股利政策在決定投資者收益分配水平的同時，也決定了企業(yè)可用的內部融資的資金數量，信息不對稱也就影響了企業(yè)的內源融資行為。
　　其次，研究了市場微觀結構理論視角下的信息不對稱對股權融資的影響。上市公司進行融資時首先要考慮的因素就是融資成本。故筆者主要從股權融資成本的角度來考慮股權融資的問題，在Ea

6、sley、Hvidkjaer和O'Hara的理性預期均衡模型基礎上引入了信息成本來研究信息不對稱對股權融資成本的影響。模型分析了在投資者成為知情交易者需支付成本的前提下，知情交易者與不知情交易者的行為以及私有信息比例對股權融資成本的影響。采用Gebhardt、Lee和Swaminathan的模型度量股權融資成本，修正后的知情交易概率度量信息不對稱，運用面板回歸分析證實了模型的推論，即投資者之間的信息不對稱程度越高，股權融資成本越高。

7、r>　　再次，研究了市場微觀結構理論視角下的信息不對稱對融資結構的影響。利用改進后的融資優(yōu)序檢驗模型對我國上市公司的融資結構進行了檢驗，發(fā)現我國上市公司具有股權融資偏好。采用修正后的知情交易概率度量信息不對稱，運用FM回歸方法，發(fā)現信息不對稱是影響我國上市公司融資結構的重要因素，投資者之間信息不對稱程度存在差異的公司，其融資結構中的債務融資比重也存在差異，且上市公司在信息不對稱程度嚴重的情況下，會更多使用債務融資。
　　最后，為我