我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)研究.pdf

1、我國證券市場(chǎng)經(jīng)歷了近二十年的歷史，已經(jīng)取得了巨大的發(fā)展。尤其是我國的債券市場(chǎng)，從無到有，從單一的國債到金融債券、公司債券，品種越來越豐富，市場(chǎng)體系越來越完善。其中，我國可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)的誕生則為我國債券市場(chǎng)的深化發(fā)展揭開了新的篇章?？赊D(zhuǎn)換公司債券因其所具有的獨(dú)特性質(zhì)，從其誕生到現(xiàn)在已越來越受到眾多市場(chǎng)投、融資者的青睞。并在短短十來年的發(fā)展歷程中，在完善我國證券市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)，豐富證券市場(chǎng)的投、融資渠道等方面發(fā)揮了巨大的作用。 目前，可

2、轉(zhuǎn)換公司債券作為我國證券市場(chǎng)中最為復(fù)雜的金融衍生產(chǎn)品，其復(fù)雜性主要表現(xiàn)在價(jià)值構(gòu)成和決定方面。對(duì)任何一種金融產(chǎn)品而言，對(duì)其價(jià)值的研究和分析則是研究這種金融產(chǎn)品的核心內(nèi)容。綜觀目前國內(nèi)可轉(zhuǎn)換公司債券的相關(guān)研究文獻(xiàn)，很多都是對(duì)可轉(zhuǎn)換公司債券的價(jià)值構(gòu)成和決定做相應(yīng)分析，其中有相當(dāng)部分研究則是將國外已有的研究成果直接運(yùn)用于國內(nèi)公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券。對(duì)于可轉(zhuǎn)換公司債券價(jià)值決定的理論基礎(chǔ)、價(jià)值構(gòu)成復(fù)雜性的具體表現(xiàn)、價(jià)值影響因素等相關(guān)內(nèi)容分析得不夠透徹

3、、詳盡。并且，在具體進(jìn)行可轉(zhuǎn)換公司債券價(jià)值的定量研究時(shí)，對(duì)我國債券市場(chǎng)和可轉(zhuǎn)換公司債券所具有的特殊性并沒有做仔細(xì)地分析和研究。本文也正是在此種背景下，以可轉(zhuǎn)換公司債券的定價(jià)分析作為本文研究的主題。由于國外可轉(zhuǎn)換公司債券自誕生起已有兩百多年的歷史，期間已經(jīng)創(chuàng)新出一系列可轉(zhuǎn)換公司債券品種。因此，本文把研究對(duì)象鎖定為國內(nèi)上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券。從本文的研究結(jié)論可知，文中所采用的一些具體實(shí)證分析方法同樣適合于其它可轉(zhuǎn)換公司債券的價(jià)值研究。

4、 在確定了本文研究角度——中國上市公司可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)研究——的基礎(chǔ)上，分析了我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值構(gòu)成。并以現(xiàn)金流貼現(xiàn)思想在金融資產(chǎn)定價(jià)分析中的運(yùn)用為本文的寫作思路，詳盡地研究了影響可轉(zhuǎn)債價(jià)值的重要因素及其各部分價(jià)值構(gòu)成的相互影響。本文的實(shí)證研究部分則就是在對(duì)現(xiàn)金流貼現(xiàn)思想進(jìn)行相應(yīng)拓展的基礎(chǔ)上，將這些影響可轉(zhuǎn)債價(jià)值的因素運(yùn)用現(xiàn)代數(shù)學(xué)統(tǒng)計(jì)方法和相應(yīng)的模型進(jìn)行了較為有效的刻畫，并有機(jī)地運(yùn)用于可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)分析中。 本文

5、總共分為四章，具體的內(nèi)容結(jié)構(gòu)安排如下：前言部分主要就本文的選題背景、研究目的，本文所采用的研究方法和研究工具，本文研究的思路做了較為詳細(xì)的闡述。 本文的第一章則主要介紹三個(gè)方面的內(nèi)容，即：可轉(zhuǎn)債的簡(jiǎn)介、國內(nèi)外可轉(zhuǎn)債發(fā)展的歷史和現(xiàn)狀、國內(nèi)外對(duì)可轉(zhuǎn)債定價(jià)研究的成果和現(xiàn)狀。對(duì)可轉(zhuǎn)債的簡(jiǎn)介則主要從可轉(zhuǎn)債所具有的債務(wù)資本和權(quán)益資本屬性入手，詳細(xì)分析了可轉(zhuǎn)債內(nèi)嵌的轉(zhuǎn)換權(quán)、贖回權(quán)、回售權(quán)及轉(zhuǎn)股價(jià)格修正權(quán)。通過這部分內(nèi)容的介紹使得對(duì)可轉(zhuǎn)換債券價(jià)

6、值的構(gòu)成、性質(zhì)有了清楚的認(rèn)識(shí)。本章第二部分主要是對(duì)國內(nèi)外可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)展歷史和現(xiàn)狀的介紹，這使得讀者對(duì)我國可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)展進(jìn)程有了更清楚的了解。并且，緊密結(jié)合本文研究的議題，通過對(duì)相關(guān)可轉(zhuǎn)換公司債券定價(jià)研究成果的綜述，了解了相關(guān)研究的現(xiàn)狀和不足，為下文的分析奠定基礎(chǔ)。 本文第二章為可轉(zhuǎn)債定價(jià)的理論分析，主要包括兩大方面的內(nèi)容：可轉(zhuǎn)債定價(jià)思想分析、可轉(zhuǎn)債價(jià)值影響因素的分析。第一部分可轉(zhuǎn)債定價(jià)思想分析，主要有兩部分內(nèi)容。一是現(xiàn)

7、金流貼現(xiàn)方法的介紹，現(xiàn)金流貼現(xiàn)方法是本文可轉(zhuǎn)債定價(jià)的思想。通過對(duì)現(xiàn)金流貼現(xiàn)思想的介紹和運(yùn)用條件的分析，為第二部分內(nèi)容做鋪墊。二是現(xiàn)金流貼現(xiàn)思想在可轉(zhuǎn)債定價(jià)研究中的運(yùn)用，這部分內(nèi)容是本文研究思路和行文架構(gòu)的體現(xiàn)。通過對(duì)現(xiàn)金流貼現(xiàn)方法的拓展，為下文的定量研究中能將現(xiàn)代數(shù)理統(tǒng)計(jì)方法和經(jīng)典資產(chǎn)定價(jià)理論有機(jī)地結(jié)合在一起奠定基礎(chǔ)。關(guān)于可轉(zhuǎn)債價(jià)值影響因素的分析，根據(jù)現(xiàn)金流貼現(xiàn)思想，將影響因素分為：一是影響可轉(zhuǎn)債未來現(xiàn)金流的因素，即可轉(zhuǎn)債發(fā)行公司未來股

8、票價(jià)格的走勢(shì)、可轉(zhuǎn)債具體的條款內(nèi)容；二是影響現(xiàn)金流貼現(xiàn)因子的因素，即無風(fēng)險(xiǎn)利率和風(fēng)險(xiǎn)溢酬，這里的風(fēng)險(xiǎn)溢酬主要是取決于發(fā)行可轉(zhuǎn)債公司的信用風(fēng)險(xiǎn)。這章充分體現(xiàn)了本文的研究思路。對(duì)于可轉(zhuǎn)債發(fā)行公司未來股票價(jià)格走勢(shì)對(duì)可轉(zhuǎn)債價(jià)值的影響則分別從股票價(jià)格對(duì)可轉(zhuǎn)債債券部分價(jià)值和股票價(jià)格對(duì)內(nèi)嵌期權(quán)價(jià)值的影響做詳盡的分析。這部分分析支持了如下觀點(diǎn)，即可轉(zhuǎn)債偵券部分價(jià)值是受內(nèi)嵌期權(quán)影響的，對(duì)可轉(zhuǎn)債價(jià)值的分析不能簡(jiǎn)單地將其拆分為純債券的價(jià)值與期權(quán)價(jià)值。通過對(duì)可

9、轉(zhuǎn)債條款內(nèi)容的分析，則說明了可轉(zhuǎn)債相應(yīng)條款的設(shè)計(jì)對(duì)可轉(zhuǎn)債價(jià)值的影響。另外，關(guān)于可轉(zhuǎn)債貼現(xiàn)因子對(duì)可轉(zhuǎn)債價(jià)值的影響分析和確定，則是在充分考慮我國債券市場(chǎng)和上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的特性基礎(chǔ)上，進(jìn)行了相應(yīng)的分析。 本文第三章的主要內(nèi)容是可轉(zhuǎn)債定價(jià)的實(shí)證分析，首先根據(jù)設(shè)定的實(shí)證對(duì)象的選取標(biāo)準(zhǔn)和條件選取國內(nèi)市場(chǎng)上的招行轉(zhuǎn)債為研究對(duì)象，并根據(jù)第二章所介紹的思路，對(duì)該支可轉(zhuǎn)債進(jìn)行定價(jià)。具體的可轉(zhuǎn)債價(jià)格的定量分析過程，主要有如下四部分內(nèi)容：，招商銀行

10、未來股票價(jià)格的研究、可轉(zhuǎn)債貼現(xiàn)因子的實(shí)證研究、招行轉(zhuǎn)債的定價(jià)分析。這三部分內(nèi)容則充分展現(xiàn)了本文所采用的研究方法和模型。本章最后，根據(jù)招行轉(zhuǎn)債的實(shí)證結(jié)果得出了本文的相關(guān)結(jié)論。 文中的第四章是可轉(zhuǎn)債定價(jià)模型的有效性研究，主要是對(duì)本文的可轉(zhuǎn)債定價(jià)方法進(jìn)行檢驗(yàn)，本章主要有兩部分。第一部分是對(duì)第三章所選的可轉(zhuǎn)債的定價(jià)結(jié)果與其實(shí)際市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)行比較分析；第二部分是在前一部分的基礎(chǔ)上對(duì)本文所采用的可轉(zhuǎn)債定價(jià)模型進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)。該部分內(nèi)容則主要從模

11、型的科學(xué)性、效率以及模型的適用性三個(gè)方面進(jìn)行分析。 通過本文的具體分析，得到了如下結(jié)論：(1)、目前招行轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)價(jià)值存在一定程度的低估；(2)、從招行轉(zhuǎn)債價(jià)值的定量分析可知，可轉(zhuǎn)債內(nèi)嵌的多種期權(quán)對(duì)可轉(zhuǎn)債價(jià)值具有相當(dāng)?shù)挠绊?，?nèi)嵌多種期權(quán)的價(jià)值占了可轉(zhuǎn)債價(jià)值的較大比重。(3)、可轉(zhuǎn)債價(jià)值的各構(gòu)成部分不能進(jìn)行簡(jiǎn)單地拆分，在進(jìn)行可轉(zhuǎn)債定價(jià)分析時(shí)，將各構(gòu)成部分綜合起來研究更為科學(xué)和準(zhǔn)確。(4)、本文所采用的可轉(zhuǎn)債定價(jià)研究的相關(guān)模型和方法